嬰幼兒保健描述：：北京的北極熊： 招商銀行(SH600036)招商銀行每次都是最先發布業績預告，似乎可以給人驚喜，但當國有四大行年報壓軸出場后，就會發現其實招商銀行不是最值得投資的！例如：2022年，招商銀行A股股價全年下跌21.04%，而中國銀行A股股價全年上漲11.66%，農業銀行A股股價全年上漲6.59% 支點財經： 理財經歷兩個“元年”；兩熱門險種緊急調整下架；銀保監會出手整治理財和房貸轉經營貸兩大亂象。 辭舊迎新，復盤有助于更好地展望。2022年，國內銀行和保險領域有哪些與你我息息相關的大事發生？ 這一年，股債雙殺。雖然年底綠碼都“下崗”了，不少人的理財戰績還是一片“蔥郁”。這一年，疫情防控政策多次調整，多家保險公司緊急下架包含新冠確診責任的產品，很多“小陽人”理賠無果。這一年，個人養老金賬戶出爐，在年末掀起一輪全民養老投資的熱潮…… 同時，針對部分銀行和保險公司違法違規亂象，銀保監會的監管毫不懈怠。記者粗略統計，銀保監會官網2022全年共發布近5800條行政處罰信息，其中銀行理財和信貸業務成重點整改領域。 銀行理財：資管新規實施和個人養老金出爐 資管新規正式實施的第一年，銀行理財和各類資管產品就迎來兩輪沖擊波。 2022年3月，銀行理財市場爆發第一輪“破凈潮”，主要原因是股票市場持續大跌，導致銀行理財產品錄得較大的負收益。2022年11月，債券市場震蕩下跌，銀行理財產品再現大面積破凈。 若是往年，銀行理財不會跌得如此慘烈。正是因為資管新規打破了剛性兌付，傳統銀行理財告別保本保息。從前，底層資產波動的風險由銀行兜底，理財產品凈值表現穩定；現在，波動情況第一時間在凈值中體現。 新規之下，銀行理財業務正在加速脫離母行，由理財子公司獨立運營（相關閱讀：銀行理財子公司茂盛生長），除了投資國債、央行票據、政策性金融債等低風險的貨幣市場產品，還積極參與股票等中高風險的權益類投資，以及通過公募基金間接參與證券市場。 規則變了，而普通投資者的心態尚未完全轉變，一年之中上了兩堂生動難忘的理財“教育課”，在恐慌中等待或是贖回。（相關閱讀：銀行理財大跌，贖回還是持有） 值得一提的是，理財子公司為了安撫投資者以及自救，先后下調手續費率、下調業績比較基準以降低投資者預期，從而提振市場信心。南財理財通特邀專家卜振興對支點財經記者表示，市場波動是未來理財的常態，投資者要正確認識自身風險承受能力和不同市場的風險特點，如債券市場雖有波動，但風險整體可控，并有自我修復功能；而權益市場波動相對較大，但長期持有回報豐厚。2022年也是個人養老金元年。4月，《關于推動個人養老金發展的意見》發布后，銀行、基金、保險機構紛紛加碼個人養老金布局。 自11月起，銀保監會先后公布了參與試點的23家商業銀行、11家理財公司，以及4家養老保險公司。截至12月25日，個人養老金銀行賬戶開戶人數超過1700萬。 卜振興預測，養老理財產品的發行規模會不斷增長，成為養老三支柱的重要支撐和補充；產品形態會不斷豐富，不論是期限還是投資資產類型都會更加多樣；試點區域會不斷擴容，覆蓋更多人群。 財通證券研究報告稱，養老投資應與日常投資相區分，主要目標是保障未來養老生活而非獲取超額收益。據測算，2032年個人養老金賬戶規模有望達到2.3萬億，其中儲蓄存款、銀行理財、商業養老保險、公募基金的配置比例分別為10%、35%、 25%、30%。 也有財經媒體認為，目前個人養老金每年僅有1.2萬元的額度，沒必要花太多精力去甄選。整體來看，2023年應積極增加權益類資產的配置。 保險業緊急調整兩大熱門險種 2022年，因股債雙殺、理財破凈、定期存款利率不斷下行，不少投資者將視線轉移到保險理財，可長期鎖定3.5%年復利的增額終身壽險（相關閱讀：存在長險短做風險，一撥增額終身壽險產品要下架）成為保險理財的大熱門。 不過，銀保監會發文明確指出了增額壽險存在的問題：預定利率無限接近3.5%，保險公司面臨較大的利差損風險；通過現金價值減保取現，存在長險短做風險，即保單回本期短、現金價值高，客戶可短期增值套現，不利于保險公司長期資金管理。 于是，2022年5月底前，一批游走在監管邊緣的中小保司增額壽險產品率先下架告別市場。但有趣的是，增額壽險市場反而掀起一輪新的營銷高潮。因為在監管要求之下，后續同類產品收益和靈活性等都會受到影響。 2022年11月，銀保監會在人身保險產品問題通報中再次提到，隨著增額終身壽險產品受到市場關注，個別公司激進經營，行業惡性競爭現象有所抬頭。對于存在增額比例超過產品定價利率、利潤測試的投資收益假設超過公司近5年平均投資收益率水平等問題的產品，立即停止銷售。至此，又一批收益過高的增額壽險產品停售。 有業內人士告訴支點財經記者，“最激進”的幾款產品被監管打壓下去了，保險公司給的利益確實太高。不過，增額終身壽險的熱度沒怎么減，只是現有產品及后續新品的實際利益會稍遜色一些。 記者看到，近日太平洋壽險武漢公司某營銷經理在朋友圈分享稱，一邊是持續降息，一邊是剛兌3.5%的復利，增額終身壽險是未來利率的“天花板”。 卜振興認為，下架調整的產品主要是面臨合規方面的問題。保險理財產品本身具有期限較長的特點，投資收益表現相對穩健，可與其他資產管理產品相互補充。與新冠疫情相關的險種同樣“命運多舛”。2022年初，疫情在全國多地散發，正當隔離措施成為常態，火爆的防疫隔離險卻大范圍停售。究其原因，令人哭笑不得。部分產品因理賠條件苛刻，引發大量投訴；部分產品則是不賺錢反而賠錢，及時下架止損。（相關閱讀：隔離險“賺”了個吆喝） 到了年底，12月7日，隨著優化疫情防控新規發布，很多城市經歷了一波大規模疫情的沖擊，保險公司面臨理賠高峰。許多購買了包含新冠確診責任保險產品的投保者表示，核酸或抗原檢測呈陽性后，賠付環節麻煩重重。比如，需醫院開具的確診證明，以及胸透、血常規等材料原件；甚至有人申請理賠后直接被客服拉黑…… 很快，多家保險公司也緊急下架和調整這類產品。各地銀保監局要求保險公司加快設計開發新冠病毒傳染病相關責任險種，保障新冠病毒導致的重癥、危重癥救治和抵抗死亡風險。 銀保監會出手整治兩大亂象 銀行業、保險業與消費者關系密切，為了維護金融市場環境和消費者合法權益，銀保監會不斷加強和完善監管，對行業亂象及違法違規行為進行披露和處罰。 據支點財經記者粗略統計，2022年全年，銀保監會機關、銀保監局本級、銀保監分局本級共發布50條、808條、4936條行政處罰信息。 上半年，6月2日，中銀理財和光大理財分別被罰460萬元、430萬元，這也是銀行理財子公司首次領到監管罰單。同時還牽涉到母行存量理財業務，中國銀行和光大銀行分別被罰200萬元、400萬元。 從被罰事由來看，理財子公司大多是違反了“投資資產集中度超標”的要求，而母行則是托管不盡職等。 記者注意到，兩家銀行還存在“老產品規模在部分時點出現反彈”的問題。部分金融機構不愿丟掉保本理財業務，進而延緩出清存量產品，導致整改或壓降不到位。 下半年，10月28日，建設銀行、農業銀行、興業銀行和農銀理財四家機構各因多項違規，共計被罰1040萬元。其中，興業銀行、建設銀行存在的問題與6月被罰的兩家銀行如出一轍。不只是理財業務，銀行個人經營貸款業務也出現了百萬級罰單。11月4日，交通銀行、招商銀行、建設銀行分別被罰500萬元、460萬元、260萬元，涉及“個人經營貸款‘三查’不到位、個人經營貸款挪用至房地產市場”等相關違規情形，主要指向房貸轉經營貸。 據了解，一些不法中介向消費者推介房貸轉經營貸（須用于生產經營周轉），宣稱可以“轉貸降息”，誘導消費者使用中介過橋資金結清房貸，再以房屋作抵押到銀行辦理經營貸歸還過橋資金，并有中介機構業務員表示，與銀行有“長期合作”。 上海光明律師事務所付永生律師對支點財經記者表示，早在2021年3月，銀保監會等三部門聯合發布《關于防止經營用途貸款違規流入房地產領域的通知》，要求嚴查空殼公司，不得因抵押充足而放松對真實貸款需求的審查。 記者注意到，這份通知還要求銀行在內部管理上認真梳理經營用途貸款業務操作流程，加強員工異常行為監控，嚴防內外勾結。當前，房貸轉經營貸問題依然突出。2022年12月，銀保監會又提醒廣大消費者，警惕不法中介隱瞞不利信息，只談誘人條件。看似利率更優惠，實際卻隱藏違法違約隱患、高額收費陷阱等諸多風險。 編輯丨劉定文 胡馨月 新浪微博｜@支點財經 地址｜湖北·武漢·楚天傳媒大廈 商務合作·轉載｜18942942625 【小編推薦】園林生態集團苗業公司：國企改革釋放效能，跑出發展加速度 【小編推薦】視頻號：2022年武漢軌道交通客運量8.94億人次 首都馬不能停： 本周浮盈13w，累計浮盈3w,2023年浮盈30w左右，意料之外又在情理之中。 指數和北向連續上攻，今天微放量，最近也沒看到空頭言論了，證券終于有個像樣的上漲，已經有五個券商發了業績預告，業績好于預期，還有什么悲觀的理由呢？持幣的人只能用忐忑形容了。 去年底清倉了招商銀行，不是自己賺錢的菜，打個牙祭得了。 近期保險在港股帶動下修復的異常迅猛，攻城掠地所向披靡，羨慕，也開心。 喜歡萬科A的原因更簡單，基本上每次加倉的時候都不會套，也就是和萬科的主流資金定義的價格偏差不大，想買又總會給機會，持股感受好值得推薦，畢竟有爭議的時候才會有好價格。 萬科A工商銀行中國銀行農業銀行東方財富中信證券中信建投方正證券國信證券涪陵榨菜 大魚023： 做個小調查:你申請到的信用貸最低利率是多少？哪個銀行？ 大道_A： 我們通過巴菲特的股東信，和他的一些問答，通常都是比較宏觀的，更偏向于“道”。投資和公司管理具體流程細節，“術”的層面了解較少。 本文可以作為一個參考。 【轉】巴菲特投資接班人托德•康布斯罕見發聲，暢談投資理念與日常工作安排…… 網頁鏈接 來源|芒格書院 如何發現好生意 愛因斯坦曾把認知能力分成五個等級：機靈、聰明、卓越、天才和簡單。康布斯一開場就提到這個理論，進而指出，投資簡單，但不容易。 托德•康布斯與巴菲特經常在周六下午在巴菲特家客廳進行交流，有一次他們提出了這樣一個問題，作為估值的手段：你看一家企業時，你有多大的把握能預測其5年后的情況？ 買下整家公司需要對⼀些因素進行不同程度的審視，比如，資本需求水平、管理風格和效率。這些都不能用財務模型公式來評估。 康布斯還記得，查理•芒格問他的第⼀個問題是：5年后，標普500企業中有多少家會變得更好？ 康布斯認為應該少于5%，芒格卻表示不到2%。偉大的公司不⼀定5年后就會更好。世界變化的速度之快，讓這樣的預測變得很難。但這就是芒格、巴菲特和康布斯在思考的問題。康布斯剛到伯克希爾的時候，他們有70%的信心展望企業未來5年的前景。世上唯⼀不變的是變化本身，康布斯表示，現在他們預測的正確率或許只有10%。 邁克爾問道，康布斯或伯克希爾會運用哪些傳統指標來衡量好企業的經營表現？又怎么去量化？康布斯的回答是，所投或旗下企業“護城河變寬了還是窄了”是經常甚至每天都會問的問題。 巴菲特和康布斯討論的內容98%是定性的。市盈率30倍的公司，你能算出來要達到營收運轉率，它要怎么做。最差的生意投入無限，回報遞減；最好的生意無需資本投入，卻能實現指數級增長。 伯克希爾關注所有者收益(Owner's earnings) 。報告收益與所有者收益相近是⼀個好的信號。 所有者收益可以這樣計算： (a) 報告收益加上(b) 折舊損耗、攤銷費用和某些其他非現⾦費用減去(c) 企業為維護其長期競爭地位和單位產量而用于廠房、設備等的年平均資本化開支。如果這家企業還需要額外的營運資本，來維持競爭地位和單位產量，超額部分也包含在(c)中。 但是，按“后進先出”存貨計價法的公司，單位產量不變的話，不需要額外的營運資本。“后進先出法”表面上需要額外的營運資本投入，是因為存貨價值低于“平均法”和“先進先出法”。巴菲特一直強調不要把這點與營運資本需求搞混了。 康布斯周六常去巴菲特家交流，關于企業評估，他們經常會用這樣一種測試方法： 巴菲特會問，未來12個月，標普指數中有多少家公司會到15倍PE？有多少家5年后會賺得更多(置信區間為90%)？有多少家會會達到7%的復合增長率（置信區間為50%）？ 這種測試練習，就是在解決周期、 復利和初始價格的問題。康布斯說，他們就是用這個方式找到了蘋果公司，而當時測試時有3-5家公司會反復通過測試。 企業是由⼈經營的。巴菲特說，他喜歡把現⾦流從經理人那里拿走，然后自己投資。在打算購買企業時，要注意⼀句眾所周知的諺語：買傻子都能經營的公司，因為總有⼀天會輪到傻子去經營。 隨后，話題轉到康布斯如何理解⼀家公司是更關注內生性增長還是外部增長。康布斯提到，企業在加速消亡，每家公司都已變成數據和技術公司，要時刻注意哪些業務正在消亡。 芒格有句名言，你用什么做激勵，就會得到什么。如果激勵管理層要取悅華爾街，他們很可能做出有損公司價值的事。⼀家公司太在意對外關系，是⼀個危險信號。 康布斯談到自己責任巨大，時間卻很稀缺。但如果他用150%的精力去分析公司，他會集中關注Delta報告（即比較歷年年報中的差異），注意管理層每年的變化情況。2005年，貝爾斯登公司在他們的報告中改變了⼀些基礎的東西，對華爾街的說辭卻并不⼀致。 管理層改變對自身業績的關鍵考核指標，對康布斯來說是⼀個重要的信號。 因為如果管理層還按照原先的KPI來考核， 就拿不到薪酬獎⾦了。 康布斯估計，財富500強里大約有20%的公司在修改管理層的考核指標。 這并非偶然。 每次康布斯去⼀家公司，他都會問管理者2個問題： (1) 你會花多少時間和投資者交流？ (2) 如果不是上市公司，你會怎么做？ 常規的回答是25%的時間用在與投資者交流上。對第二個問題，管理者常會羅列很多聽起來很有道理的會做事項。康布斯會進⼀ 步追問，他們為什么現在不這么做？他們說考核的是季度業績，沒有適當的時間跨度，讓自己去做對的事情。作為受托人，如果沒有合適的時間跨度，你就注定會失敗。 很明顯，創始人領導的公司經營更好。因為是自己的公司，有更長的時間跨度。 那康布斯又怎么看待估值？估值對他的投資有什么重要性，以及如何幫他篩選公司？ 估值的重點 康布斯首先講到評估公司的“三腳凳”，不能忽視任⼀只“腳”(估值就是其中⼀只) 。你必須關注估值。你必須對財務回報從哪里來有⼀個評估框架。 盈收有時有誤導性。對沖基金綠光資本創始人大衛•埃因霍恩（David Einhorn）曾寫道，大多數人只關注財務指標的時候，套利機會就出現了。你需要對會計財務數據進行調整，否則就會被誤導。 比如，人們按市值計價伯克希爾，不考慮其真正的營收。⼀家SAAS公司起初確實要實打實投入費用，但后面就可以持續獲得收入和利潤了，無論處在客戶生命周期的哪個階段。你必須要能理解財務狀況。他舉了個例子，“沃爾瑪和亞馬遜發展早期，我不會太在意留存收益太大或者有問題。看它被用到了哪里。我會構建⼀個單位經濟模型(Unit Economics，沃爾瑪的話就是看單店)，這才是你的‘北極星’，在這個基礎上繼續回溯，就能得到獲客成本、客戶生命周期價值等等。” EBITDA的壞處是什么？康布斯借用芒格的說法來了個反問，“你說的是狗屁利潤嗎？” ◎《窮查理寶典》第三章芒格談EBITDA的片段 康布斯接著開始解釋EBITDA的內在缺陷。人們往往不理解、不討論也不評估維護性資本開支。費曼曾說過，“騙自己很容易，因為自己最好騙。”CEO們對本公司維護性資本開支的了解少得可憐。 康布斯進⼀步講，很多管理團隊甚至都沒法就這個主題展開討論，因為他們對投資會帶來增長信心滿滿。實際上，管理層常誤將維護性資本開支當成增長。“增長的可能是開支，但并沒有實際的增長。” 最近⼀位哥倫比亞大學的博士，寫了⼀篇關于維護性資本開支的論文。他發現，折舊中低估了維護性資本開支，并逐行業進行了闡述。很少有公司討論維護性資本開支。⼀家SASS 公司的維護性資本開支是員工和銷售團隊。不能因為不能資本化這些費用，就忽略它們。 在研究公司時，康布斯會首先從里往外看， 而不是從外往里。 康布斯說，從外到里的事情做得太多，比如聽別人的描述，去見管理層，但這樣做對知識極度不誠實。投資的目標是獲得純粹的知識。現實中有事實、有數據，也有主觀描述。康布斯盡力先隔離這些描述，直到自己形成了觀點。正如前面所說，他會從Delta報告開始。在不看市值的情況下，先形成你的觀點。這樣能減少對思想的污染。然后，思考公司的未來， 壓力測試自己的假設。 關于量化研究，康布斯稱不了解。如果他了解量化研究，伯克希爾的回報率可能會像文藝復興基金的一樣。 芒格和他對此討論過很多。有些基⾦公司有量化團隊，但他不確定要不要在伯克希爾應用。他承認對這個問題回答得有些簡略，但誠實地表示他不知道。 近年來⼀個顯著的變化是，伯克希爾從有形資產投資轉向無形投資。接下來，他們討論了客戶黏性及其對估值的影響。 康布斯關注基本面單位經濟模型，比如蓋可，可以先計算出蓋可的獲客成本和客戶生命周期價值。你知道客戶住在哪里，開什么車，這個客戶的客戶生命周期價值就有了。 康布斯認為⼈們會犯錯，是因為自認為知道獲客成本和客戶生命周期價值，但其實評估得過于宏觀粗略。你要去切開細分數據看，里面就會有很多非常大的漏洞，客戶生命周期價值在這些地方都是負的，而這就是提高利潤的潛在空間。 另外⼀個能說明這點的例子是看⼀家大型銀行。整體的ROA可能很好，但是細分看有些項目高ROA，有些低ROA。所以，分解并分開來檢查單位經濟模型很重要。 以谷歌為例，雖然當時付費搜索的第⼀位和第二位都是汽車保險，伯克希爾還是錯過了它。 巴菲特其實能獲得正確的信息，也了解所涉及的單位經濟模型， 但他還是沒有出手投資。所以他才會認為這個不作為的錯誤意義深遠。 某種程度上講，評估企業要忽略財務報表和會計數據， 而要重點關注單位經濟模型。康布斯甚至說，“把會計數據給扔掉！” 找出單位經濟模型后， 他做的第⼀件是評估市盈率和所有者收益。要看準你是在企業生命周期的什么位置進入的，企業又處在什么環境里。然后再在⼀定的置信區間下，判斷公司的未來走向。 主持人又問道，過去⼗年里，傳統的價值投資策略表現欠佳，為什么？以后會逆轉嗎？ 康布斯傾向于用自反性來考慮這個問題，即低利率與成長股高回報形成反饋循環。在這種情況下，很容易覺得價值投資不行。 至于伯克希爾投資組合中⼀些偏成長的標的，康布斯說重點也還是關注單位經濟模型。 兼并與收購需要保持理性 當被問道：大多數公司都很難達成有價值的交易。你是怎么做到在戰略和價值上都是好交易？ 對此康布斯答道，芒格曾問過他關于衍生品的問題，康布斯說他真的不太懂。芒格接著說，“如果我給你 1000個機會，你可能能選出最好的3個”。范圍⼀大，即使不是專家(有時不是專家反而更好)也能洞察宏觀趨勢。他引用芒格的話， 要學會從魚缸里取魚。如果只能從⼗家競爭公司中選三家來交易，你可能買不到好公司，做不好資產配置，甚至可能得到更糟糕的結果。80%的收并購都是價值破壞。通常，問題在于支付的價格。從戰略上看，價格可能是合理的。但不能以此為借口接受任何漫天要價。有時1+1 = 3，但問題在于你付的錢是5！ 有時公司做收并購交易，只因為其他公司在做。就像芒格說的，最好的品質就是保持理性，不跟風。 投資與管理角色的平衡 康布斯擔任蓋可的CEO已將近三年。他如何處理投資和管理角色？ 他解釋說，做投資，你不需要個人魅力或社交技巧。你只需要能與管理層好好對話。但做管理，發起變革時，你必須說服公司里的人，解釋為什么變革有必要。作為管理者，如果擅長溝通，就可以動員人們改變營運；作為投資者，你看過企業的興衰，有經驗。理論上講，你應該能告訴人們怎么改變。但實際并非如此，管理層通常太有個人魅力，不擅傾聽。 以下⼗點是康布斯認為管理和投資有重合的點： 1.流程和產出是類似的，就是列出事務清單，一一加以處理。 2.對知識誠實。 3.正確對待事實和數據與主觀描述的關系。 4.作為投資者，⼀切都是任人唯賢。作為 CEO，在這⼀點你還需要加強。 5.盡職調查上，康布斯喜歡“越級會議”，與3-7級以下的人交談！這才是所有信息的所在之處。 6.把大事做對。 7.尋找有受托人責任的所有者(芒格曾問過康布斯，有受托人責任的管理層占比) 。 8.透明和問責制，有權的人需要承擔對應的責任，要為他們的行為產生的影響負責。 9.避免路徑依賴，避免因傾向于相信過去的研究和經驗而犯錯。 10.找到能四兩撥千斤的領域，類似核聚變，投進100，產出1000或者10000。 康布斯如何處理蓋可的激勵機制？有沒有被⼀些所做的改變結果驚訝到？ 康布斯解釋道，沒有完美的方式來構建激勵機制。⼀方面， 團隊中的每個成員都能得到業績獎賞， 但你還需要確保⼈們是因為他們確實能影響到的事情而獲得獎勵， 而不是他們無法控制的事。保持私密當然有好處。康布斯來蓋可后，改變了獎勵體系。因為獎勵也可能導致不良行為， 富國銀行就是個例子。好東西會過猶不及。蓋可以前實施區域獎勵，后來換了。你想要⼀個為每個⼈量身定制的任⼈唯賢的制度，獎勵真正突出的表現而不是平庸的行為。 做對的事情需要 正確的方向指引 怎么做到公開上市又能做對的事？ 康布斯認為，你需要正確的方向指引。前面提過，創始⼈通常對此有最好的理解。把原則列出來，看看你是怎么做事的，為什么這么做。你是關注風格，還是實質？如果是外在導向，你可能更關注風格。 HAVEN項目的啟示 康布斯參與了與亞馬遜的貝索斯和JP摩根大通的杰米•戴蒙（Jamie Dimon）聯手成立⼀家合資公司的事務，致力于解決美國醫療系統的問題。使命是什么？為什么解散了？康布斯從中學到了什么？ 康布斯評論說，當時定的目標很高。但三位合作伙伴認為他們沒有取得繼續前進所需的進展。他們每個人都啟動了許多內部運行的項目， 就像培養皿⼀樣。但美國的醫療系統是⼀個非常根深蒂固的系統。新冠疫情加速了數字化的顛覆作用。這表明，環境變化的速度遠超人們的控制。 問答精選 Q1:如何考慮賣出的市價已充分反映價值的股票，還是更會考慮稅收影響，換句話說，如何平衡當蓋可CEO和管理投資組合的時間？ 康布斯答道，當巴菲特買下伯靈頓鐵路公司時說，他應該早點買。巴菲特的⼀大優點是知道何時、如何去調整、適應。正如凱恩斯所說， “客觀事實已改變，你會怎么做？”大多數人因循守舊，但成為學習機器就需要避免這點。 他談到，大體上講，伯克希爾不是很關注稅收。有些標的是復利型，與價值恢復型的煙蒂不同，而我們不太做煙蒂型。可樂更多是復利型。 關于時間管理，康布斯說他身兼兩職。從分配上看，100-110%花在蓋可上， 日工作16小時。在晚上和周末進行投資工作，占25%。銀行董事會會議和其他，占 25%（康布斯是摩根大通的董事會成員，每年召開8次董事會會議，而不是常規的4次。） Q2:這個問題來自知名對沖基金經理比爾•阿克曼，實際上包括兩個問題：第一個，問康布斯是否可以談談伯克希爾對巴西數字金融公司Nubank的投資。投資決策是怎么做出的，機會如何發現的？盡職調查情況如何，以及如何看待它的價值？ ◎比爾•阿克曼在提問 康布斯不太想討論具體的標的。他反問比爾還有什么別的想問的。 Q3:比爾質疑投資⼀家含糖飲料公司(可⼝可樂或者百事可樂)的道德依據，有什么明顯證據表明，身材苗條的打沙灘排球的⼈在喝可樂。看看墨西哥城和世界上其他城市，隨著軟飲料的滲透，糖尿病、肥胖癥、脂肪肝等疾病就多。認為可樂公司事實上就是當代的菲利普•莫里斯公司（Phillip Morris）。這些公司造成很多危害 ，但營銷方面卻做得很好。但這些產品實質如何，公司總部的⼈應該⼀清⼆楚。 康布斯一開始就很機智地說，聽完第⼆個問題，第⼀個問題似乎更好點。他提醒道，可⼝可樂并不歸他管。不過，芒格在被問及富國銀行時也碰到過類似的問題，他當時大概是這么說的，“我們只能投資于我們生活的世界，而不是我們想要的世界”。“這是⼀個棘手的問題。我們也曾在涉及工資日貸款時被問這個問題。但如果完全阻斷這些事，⼈們就無法進入市場了。”康布斯承認，對此他沒有答案，讓比爾看看是否可以去問下巴菲特或者芒格。 處在當下這種情況中，通貨膨脹問題是不能回避的。 Q4：對宏觀前景有何看法。 康布斯重申不做宏觀預測分析，也根本不預測未來。相反，他們所做的是接受現實，不管是不是能理解未來。有觀眾又問，通貨膨脹是長期的還是周期性的。康布斯談到，上周六和巴菲特談了幾個小時，但談通貨膨脹沒超過30秒。在通貨緊縮的環境中，他們會問這家企業在 10%的通貨膨脹率下會如何表現。永遠不要只推斷當前的環境狀態。周期股總是在底部看起來便宜，在頂部看起來貴。總是反過來想。康布斯將其視為“一個熱水龍頭。有時它需要⼀些時間來預熱， 當你感覺到它時，你可能會輕輕地燙傷你的手。通貨膨脹率越高，美聯儲就越會影響它，這可能會導致經濟衰退。會像鐘擺⼀樣運行。” Q5:如何看待海外投資？強勢美元的影響？此外，由于俄羅斯入侵，許多企業不得不關 閉。他們如何看待地緣政治風險以及收購外國企業的機會？ 康布斯說，最大的問題是規模。很多市場都有少量機會，伯克希爾會關注，并對比本國的機會。在外國投資還涉及匯率問題。伯克希爾錯過了⼀些機會。至于俄羅斯的影響，伯克希爾最大的海外營運事業是伊斯卡，但它在俄羅斯的業務相對來說很少。領導層可能會發生變化，情況可能會變，但伯克希爾絕對有可能在⼀家大型海外公司是前⼗大股東。 Q6:康布斯加入伯克希爾時，他希望完成哪些事情，如今進展如何，職業和個人生活方面請都談談。 康布斯答道，來到伯克希爾后，他接管了路易•辛普森負責的投資組合。之后業績表現良好，于是又多管了幾⼗億美元。2011年夏天，歐洲市場崩潰。⼈們擔心歐洲會分崩離析。但他仍專心于投資組合，會去研究巴菲特所做的每⼀筆交易，以及評估伯克希爾每年收到的200多筆潛在交易。 關于想要做的事情，康布斯表示他想知道如何增加價值。他受雇來挑選股票，但巴菲特已經很擅長了。巴菲特和他就涂料行業進行過多次對話，進而談到一些運營公司的事情。 “我不以結果為導向；我只是以過程為導向并試圖增加價值。我們希望蓋可成為排名第⼀的保險公司，自從巴菲特收購它以來，它的復合增長率為15%。我想讓它再上一個臺階。” 因為這次早餐會的聽眾很多是哥倫比亞商學院的學生，有⼈問， Q7:對在座很多想在高盛、摩根士丹利和摩根大通開始其職業生涯的⼈，康布斯從佛羅里達州證券監管部門的工作經驗中有哪些重要的收獲可以分享？ 康布斯本科畢業于佛羅里達州立大學，他說他沒有獲得去投資銀行工作的機會，但同樣也收獲頗豐，可能比他在安達信會計師事務所的朋友獲益更多。 康布斯⼀直想成為⼀名投資者。但他的職業生涯始于佛羅里達州證券監管機構。 當他在監管機構工作時，他處理過⼀起保險欺詐案。這讓他了解到保險和投資之間的相似之處。 此外，當時他的朋友在美國前進保險公司工作，他很喜歡這份工作。康布斯決定嘗試直接跳槽到保險業，并在前進保險找到了⼀份工作。后來，康布斯在哥倫比亞商學院就讀期間，去⼀家基⾦公司實習。他很幸運，沒有在工作中損害別⼈的價值。在獲得MBA學位后，他在⼀家對沖基⾦找到了⼀份工作。加入伯克希爾前，已計劃自己創業。 Q8:最后⼀個問題是關于競爭對手前進保險，以及康布斯或伯克希爾如何面對競爭？ 康布斯首先說，他現在在深入研究數據。他在前進保險時，他們就已經開始做現在才流行起來的舉措。蓋可在直銷渠道上也很成功。蓋可過去是直接面對客戶，就像零售銀行⼀樣。前進保險則是在⼀個更類似于商業銀行渠道的領域里施展拳腳。 所有排名前⼗的保險公司都是在二戰前成立的。但現在很多事情變得更具挑戰性。康布斯總結說：“我們正在投資數據和技術方面。我們正在實施很多新舉措，但它們需要時間。好在我們擁有良好的基礎設施和優秀的人才團隊。” @不明真相的群眾@ice_招行谷子地@陳達美股投資#殲20來了！中航電測擬收購成飛集團股權##現在高杠桿投資銀行股，風險大嗎？##連續5年正收益的基金有哪些#騰訊控股(00700)蘋果(AAPL)@貴州茅臺(SH600519)@省心省力@大樹軍座 寒枝露水： 農業銀行，4% xlmmmm： 收益概況，本周收益+0.796%，本年收益+1.408% 當前持倉，農業銀行A股，倉位103.29% 本周操作，周五2.94賣出200萬股 后市展望，整整一周都沒怎么關注股市，轉陰后身心疲憊，完全提不起精神。2023年開年兩周，大幅跑輸所有指數。滬深300今年已漲5.24%，創業板指漲6.24%，恒指漲9.89%，中證銀行3.27%，連人民幣匯率也漲了3.05%；而我的實盤收益率僅有可憐的1.41%。自己的炒股水平的確不行，只能安慰自己，弱水三千只取一瓢飲，每年能有13%左右的收益就該知足了。就這樣晚上掛個單，白天偶爾看下盤，并不影響工作和生活，微弱波動也在可承受范圍之內。四大行每年年初都會漲一波，通常是漲到年報后，其中H股漲得比A股總是要多點，今年居然沒有抓住換H股的機會，也是夠偷懶了。下周繼續看漲四大行，今年總感覺要把前3年的分紅除權給填了，因此下個目標位應該是3.26了吧，也不知道今年能不能達到。反正年報出來前滿倉為主，做T原則就是先買后賣。 國有銀行股輪動(ZH3137118) 農業銀行(SH601288) 投資隨感錄： 初看招行和常熟的業績快報，利潤略超預期，但營收不行，四季度不良率環比上升，通過撥備覆蓋率下降保持利潤增速，招行底子還是很厚，所以可以通過資產擴張來增加營收，四季度總資產增加了4300億，幾乎是前三季度的總和，但主要是非貸款資產，貸款僅增加了500多億，總的來說招行要保持利潤增速沒有問題，但要保持各項指標趨勢向好還是有難度，常熟銀行就比較難看了，四季度營收、資產質量都不行，僅利潤增長率指標還可以，小銀行抗風險能力確實不如大中銀行，一兩個大的項目出現變動都會影響業績，經濟好的時候問題不大，一旦有問題，不容易度過危機。再說說興業銀行，以興業只有不到招行一半的PB，即使維持10%的業績增速也說得過去，那樣就有4.17元，即使是招行一半的PB，那樣也應該是20多元，可見興業估值有多扭曲。再預警一下，做好城商行業績不及預期的打算。興業銀行(SH601166) 招商銀行(SH600036) 常熟銀行(SH601128) 攢股記： 剛粗看了下招行的業績快報：凈利同比增長15.08%。不良貸款率0.96%，較上年末增加0.05個百分點；撥備覆蓋率450.79%，較上年末減少33.08個百分點。不良上升，撥備反而減少。是我對“扣非凈利潤”這個詞有什么誤解嗎？招商銀行(SH600036) 中國銀行(SH601988) 農業銀行(SH601288) 不會投資的呆瓜： #招商銀行##雪球星計劃##價值投資之路# 本章主要描述我針對招商銀行的各項數據的分析以及估值，全文僅供參考，不要以此作為投資意見，切記！ 先介紹一下銀行業本身存在的優勢以及是否是好的投資方向： 1）我國銀行業背后潛在的國家信用擔保，保證了銀行業吸收資金的低成本，事實上，銀行吸收存款的代價大多數時候比政府自己借錢的價格還要低，因而通過向產業提供發展所需資金，銀行總能從產業的發展中分一杯羹，無論這產業是地產制藥，娛樂或者互聯網。 2）央行用國家信用承諾了其最后的流動性，如果我國的上市銀行遭遇了流動性危機，幾乎可以肯定，他們一定可以從央行手中拿到低于市場利率的資金，這實際上是允許這個企業有低價貸款的特權。 而銀行主要面臨的挑戰有，銀行資產規模快速擴張，難以持續，金融脫媒現象加劇，互聯網金融沖擊傳統的銀行業務，混業經營的挑戰。 其次進入正題，由于筆者非金融專業，目前還是學生，希望大家筆下留情，投資意見也要謹慎判斷和考量，不要對您產生誤導。 銀行業的估值主要分為兩種，相對估值法與絕對估值法。 一>相對估值法估值邏輯: 銀行的業務特性決定了以凈資產倍數估值的方式更為合理｡而具體PB倍數決定于具體銀行的ROE以及投資者的資本回報要求｡舉兩個例子說明:1)如果銀行ROE10%,投資者的回報要求也是10%,那么1倍PB就是合理價格(ROE10%/回報要求10%=1);2)如果銀行ROE15%,投資者回報要求是5%,那么3倍PB也不算貴(ROE15%/回報要求5%=3)｡當然,銀行是個復雜的行業,潛在競爭優勢､資產質量､經營者的審慎程度等因素都會影響合理估值的水平｡ 相對估值法在銀行股上一般用pe估值或pb估值，其中pb估值用的比較廣泛。 股票的市凈率（PB）是指股票市場價格與股票每股凈資產的比率，即股票市凈率=股票每股市價÷每股凈資產。股票的價格都是圍繞內在價值所波動，而上市公司的內在價值就需要根據每股凈資產所計算，因此市凈率能較好地反映出公司的經營狀況和盈利能力。 讀銀行財報，不是以假設報表數字為真，則其價值為x的方法，而是尋找市場給予銀行低估的理由，尋找究竟有多大概率真有市場看待的那么糟，這是分析銀行財報的意義所在，即pb估值法的合理性所在。 我們可以這樣考慮，股價反映的是對銀行的壞賬預期。 有一個很簡單的計算方法，實際上是我們可以這樣思考，看沒有壞賬的招商銀行值多少個pb。 我假設沒有壞賬的招商銀行，值1.15pb（獲得一家銀行牌照，然后進行業務布局直至產生盈利的過程，需要付出一定的成本），列方程1.15（凈資產-隱藏壞賬）=市值，招商銀行的凈資產是31.69*252.20億=7992.2億元，隱藏壞賬按900億計算，得到市值為8156億元，所以考慮在市值為8156億元的招商銀行為合理估值。 即股價為33元。這種估值方法太粗糙了，個人認為如果咱知道招商銀行值多少個pb，那豈不是投資就是光看pb就可以了？其他四大行的pb普遍較低，那豈不是買入pb更低的也就越合理？這種只能作為參考，主要還是自由現金流折現比較實際。 二>絕對估值法 絕對估值法，需要對一家企業的未來自由現金流進行估算，但由于銀行業的特殊行業性質，無法區分新投入資金究竟是維護現有獲利能力還是擴大再生產。因而，保守的投資前輩們對現金流折現做了變形，將其演化為“股利折現法”。 股利折現法，說透也不復雜，就是假設每年拿到手的股利是自由現金流。凈利潤里除去股利，剩下的就算公司進行擴大再生產的資本投入。由于資本投入的擴大，會帶來利潤的增加，在分紅比例不變的情況下，也會帶來股利的增加。這樣，對現在至N年這段時間里的股利進行折現，可以得出價值A；然后，對于N年之后可能賺到的總利潤，也折現一個總價，得到價值B；最后A+B得到該銀行的價值。 上圖為招商銀行上市九年經營回顧（單位：億元） 我們可以利用股利折現法對招商銀行進行估值，可以按照如下步驟操作： （1）保守估計一個ROE(凈資產收益率）和一個分紅比例。 （2）根據前一年凈資產基數，以及估計的ROE,得出次年的凈利潤。 （3）將次年的凈利潤分成兩部分，一部分為股利，另一部分滾進凈資產里。 （4）重復以上步驟，得出之后N年（假定為5年）的分紅數額及N年后的凈資產數據。 （5）將歷年所得分紅分別折現相加得出價值A,再將N年后的凈資產價值給一個可能的市場售價，得出價值B。 （6）將A、B相加，得到招商銀行當前價值。與目前市值對比，做出是否可以投資的決定。 我們綜合考慮近五年內，我國GDP增速與M2增速，大體對我國銀行發展的總覽進行分析。 從左到右依次是2021年-2017年的凈資產收益率（ROE）建設銀行： 中國銀行： 農業銀行： 交通銀行： 為啥感覺上述四大行的ROE有一種自己掌握的感覺哈哈哈，每年的凈資產收益率都控制的大差不差哈哈哈哈，過兩天可以詳細看看其他這些四大行有沒有通過一些報表的會計手段讓自己的ROE看起來是慢牛的趨勢。 而我們要分析的招商銀行： 巴菲特他老人家說只關注ROE20%以上的公司進行篩選，咱們降低點要求，分析個15%的公司不過分吧。 其實自己的想法是如此高的撥備覆蓋率就是為了有朝一日能夠撥備反哺利潤，讓自己的凈資產收益率一直處在15%-17%之間波動，呈現投資人都喜歡的慢牛狀態。 從財務角度說，撥備是一種謹慎的態度，吧可能的損失當作成本對待，提高了財報數據的可靠性。從銀行業務的角度說，撥備可以起到平滑盈利波動的作用。在盈利好的年份多提撥備，減少當期利潤，在盈利差的年份，通過少提撥備，增加當期利潤，從而使經營結果相對平穩，不出現大起大落。 了解銀行業的就知道，銀行可以少提撥備掩蓋凈利潤加速下滑的事實。 我們此時可以做出兩種假設，考慮到經濟復蘇，樂觀的假設銀行極有可能延續未來五年銀行ROE穩定為過去五年的均值16%，悲觀預測逐年下降1%，下降到12%（歷史最低的ROE為15%，已經是相當悲觀的估計了）。分紅比例按照招商銀行一貫以來的30%左右進行估算。 根據：（1）2021年凈資產×ROE=2022年凈利潤（2）2022年凈利潤×分紅比例=2022年分紅額（3）2022年凈利潤-2022年分紅額+2021年凈資產=2022年凈資產，可以粗略估算出下表（這里忽略了其他綜合收益對凈資產的部分影響） 樂觀估計下招商銀行2026年的估值如下圖所示： 樂觀估值：將五年的分紅額分別以8%的折現率折現后加總，得到五年分紅總額的折現值=351.81+390.52/1.08+434.25/1.08/1.08+482.89/1.08/1.08/1.08+536.97/1.08/1.08/1.08=351.81+361.59+372.30+383.33+394.69=1863.72億元；將最后2026年的凈資產按照1.15倍pb價格（重置成本，獲得一家銀行牌照，然后進行業務布局直至產生盈利的過程，需要付出一定的成本）成本，將所得也折現，得到五年后接盤俠出價的折現值12439.90*1.15/1.08/1.08/1.08/1.08=10515.25億元。將A、B加總得到工商銀行的價值約12378億元。 這代表著如果你在招商銀行總市值12378億元之下買入，五年后的企業情況如你所料或者比你所料更好，則你可以獲得年復合收益8%以上。為了給自己的估值留下一定的安全邊際，或者為了獲取更好的回報，我們可以給自己的估值打一定幅度的折扣，然后確定自己的買入價——我一般是估值之后直接打對折毛估買入價，即6189億元。當然，折扣越大，回報率也就越高，但也越有可能買不到，這才是投資活動中更近于藝術的部分。 6189億元市值對應的股價為：24.54元。34.36元對應的是七折的價格。 我們無論是對ROE以及未來接盤俠的出價都采取了相對保守的態度。使投資能夠在相對保守的估計下，很難造成虧損，立于不敗之地。如果能夠遇到牛市2倍甚至3倍以上的pb時刻離場，可以當作意外收獲。 同樣，還有一個悲觀估計的估值： 悲觀估計的計算方式和上面一樣，俺就不算了，（由于撥備覆蓋率太高，感覺招行把ROE也維持到了一個相對穩定的狀態），上述的買點區間就已經足夠給自己一個估值的錨了。 請注意，投資需謹慎，本文僅供參考，希望讀者有自己的思考并按照自己的想法操作，每個人都要對自己的金錢負責，同時也希望看到這里的人都可以獲得自己滿意的收益。 最希望讀者給我提寶貴的意見，以及文章有誤的地方，也希望在這個平臺能夠交到很多志同道合的朋友！ 認可價值投資的關注我！今天的估值先到這里，明天開始寫具體以招商銀行為例，如何閱讀一份銀行財報！希望大家可以多提意見，不對的地方也希望大家指正！ 大道_A： 回復@大道_A: 至于伯克希爾投資組合中⼀些偏成長的標的，康布斯說重點也還是關注單位經濟模型。這個他沒有細說。蘋果分產品看？騰訊和阿里呢？騰訊控股(00700)阿里巴巴-SW(09988)蘋果(AAPL)//@大道_A:回復@大道_A:另一個能說明這點的例子是看⼀家大型銀行。整體的ROA可能很好，但是細分看有些項目高ROA，有些低ROA。所以，分解并分開來檢查單位經濟模型很重要。國有大行估值低可能和這有關。工商銀行(SH601398)農業銀行(SH601288)建設銀行(SH601939) 大道_A： 回復@大道_A: 另一個能說明這點的例子是看⼀家大型銀行。整體的ROA可能很好，但是細分看有些項目高ROA，有些低ROA。所以，分解并分開來檢查單位經濟模型很重要。國有大行估值低可能和這有關。工商銀行(SH601398)農業銀行(SH601288)建設銀行(SH601939)//@大道_A:回復@大道_A:“我會構建⼀個單位經濟模型(Unit Economics，沃爾瑪的話就是看單店) ，這才是你的‘北極星’，在這個基礎上繼續回溯，就能得到獲客成本、客戶生命周期價值等等。”