幼兒早教心得描述：：別策： 1994年11月29日父親用我的名字在銀河證券營業部開立了滬深兩市的股票帳戶，投資股票。此后，十余年間我不聞不問，更別說參與了，總之沒有任何興趣。后來，在轉戶時我看到賬戶內有廣電電子（600602）183股，成本20多元，我想父親投資股票應該是沒有賺到錢。2006年8月母親在家附近的東北證券營業部開立了帳戶。不久后，客服經理給我打電話說，阿姨年紀大了，天天來營業部也沒個座位很辛苦，現在進入中戶室有優惠，以前是資產要達到80萬元，現在30萬即可，并且可以在一周后轉走，還管一頓午飯，建議我出資幫母親買個座位。我去營業部看了一下，中戶室里有十來套桌椅，每個桌上配備一臺電腦，由于熊市多年，里面的人不多，且全都是頭發花白的老年人。當時我想進了中戶室母親就有了坐的地方，中午還可以到樓下食堂吃一頓免費的午餐，同時還可以和老人們聊聊天，打發時光。就是這次為母親出資買座位的決定讓我踏上了投資股票之路，那年我38歲。2023.1.3 研報知識庫： 篇幅有限，報告部分內容節選如下：完整版及更多請在【置頂】文章查看詳情 VRAR行業深度研究系列報告（硬件篇）：VRAR性能提升落地加速，關注硬件供應鏈迭代機遇-光大證券-2022.11.15-89頁 WHO＋全球口腔衛生狀況報告-120頁 Zepp Health Corporation(ZEPP.N) 阿里云＋快遞行業云上技術服務白皮書-67頁 艾瑞咨詢：2022年CHO人才戰略調研報告-數字經濟簡-51頁 艾瑞咨詢：2022年中國第三方支付行業研究報告-47頁 艾瑞咨詢：中國跨境電商合規服務行業發展洞察-48頁 安永-ESG熱潮下險資投資新挑戰-40頁 百分點與情月報-2022年10月宏觀經濟與行業熱點報告-百分點-22頁 半導體設備零部件行業深度報告：美對華半導體限制升級，設備零部件迎國產替代機遇期-20221122-國融證券-27頁 半導體設計行業更新報告：周期探底雪中花開，靜待春色倍還人-20221123-財通證券-70頁 保險App用戶隱私與個人信息保護的若干隱患-復旦大學-60頁 保險行業2023年度投資策略：需求挖掘添動力，創新破局進行時-20221120-東方證券-35頁 北交所策略專題報告：2023年投資策略，達根知底耕良田，專精特新看成長-20221122-開源證券-38頁 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光洋股份：擬定增募資不超5.7億元 用于年產6500萬套高端新能源汽車關鍵零部件及精密軸承項目和補充流動資金 002838 道恩股份：以增資擴股的方式收購青島周氏塑料包裝有限公司51%股權 002984 森麒麟：擬定增募資不超40億元 用于西班牙年產1200萬條高性能轎車、輕卡子午線輪胎項目和補充流動資金 600678 四川金頂：擬定增募資不超4.75億元 用于洛陽金鼎環保建材產業基地項目等 600988 赤峰黃金：擬6120萬元收購昆明新恒河礦業有限公司51%股權 000797 中國武夷：與澳門國際銀行簽訂合作協議 000875 吉電股份：擬投資建設大安風光制綠氫合成氨一體化示范項目 項目動態總投資59.56億元 000952 廣濟藥業：與佛山鯤鵬現代農業研究院簽署戰略合作框架協議 000999 華潤三九：與西昌市人民政府、華潤新能源簽署《中醫藥全產業鏈和新能源發電項目投資合作協議》 002561 徐家匯：子公司擬與商城集團簽訂不超900萬元銷售合同 002623 亞瑪頓：擬與鄖西縣人民政府簽訂超高清電子玻璃生產項目投資協議書 首期投資20億元 300398 飛凱材料：擬認購上海半導體裝備材料產業投資基金II期 300829 金丹科技：年產6萬噸生物降解聚酯及其制品項目增加項目投資至4.66億元 301211 亨迪藥業：變更部分募集資金用途、使用超募資金和自有資金用于投資高端醫藥制劑國際化項目 603298 金道科技：與杭叉集團簽訂配套協議 601669 中國電建：中標53.78億元浙江永嘉抽水蓄能電站設計采購施工EPC總承包項目 603686 福龍馬：公司本月預中標的環衛服務項目數5個 688066 航天宏圖：預中標鶴壁市遙感應用系統建設項目 金額約2.2億元 000045 深紡織A ：擬購買恒美光電100%股權 優化在偏光片行業的產業鏈布局與技術儲備深度 002610 愛康科技：贛州愛康光電擬將持有的贛州發展融資租賃有限責任公司19.4435%的股權轉讓給贛州金控 002792 通宇通訊：受讓四川省光為通信有限公司100%股權并對其增資 300915 海融科技：海融香港擬100萬美元在土耳其伊斯坦布爾設立全資子公司 002027 分眾傳媒：今年以來公司及子公司獲得政府補助6.72億元 600006 東風汽車：今日收到政府補助資金1.34億元 688066 航天宏圖：近日獲得政府補助款項7998萬元 000066 中國長城：公司產品為“東數西算”提供基礎算力及技術保障 002053 云南能投：全資子公司獲得1項實用新型專利證書 002170 芭田股份：公司磷礦開采量正在有序提升當中 002550 千紅制藥：公司新藥QHRD107完成Ⅰ期臨床試驗 002773 康弘藥業：擬將公司及子公司康弘生物、四川弘遠與基因治療和生物合成業務相關資產、業務進行整合 002906 華陽集團：非公開發行A股股票申請獲得中國證監會核準批復 300376 易事特：取得2項發明專利證書 300519 新光藥業：目前公司相關防疫抗疫藥品生產正常 供不應求 300691 聯合光電：目前公司運營一切正常 且訂單充足 300699 光威復材：公司及子公司2022年度取得182項專利證書 300720 海川智能：全資子公司通過高新技術企業重新認定 301122 采納股份：取得1項專利證書 301175 中科環保：公司通過高新技術企業重新認定 301206 三元生物：近日取得1項發明專利證書 301218 華是科技：公司及子公司近日取得10項專利證書 300750 通力科技：公司為寧德時代提供配套減速機產品 301361 眾智科技：收到軟件產品增值稅退稅款365.81萬元 600064 南京高科：擬發行不超30億元中期票據 601827 三峰環境：公司與控股股東共同增資興瀘環境 公司擬增資2.46億元 603086 先達股份：全資子公司年產1500噸原藥、3500噸農藥中間體項目試生產 605266 健之佳：對外捐贈1000萬元的布洛芬片 688199 久日新材：從明年1月1日起對常州久日臨時停產 688409 富創精密：擬認購中科同芯不超17.77%股份 688698 偉創電氣：取得4項專利證書 _小白白_會議紀要： #行業動態#數據寶統計，截至12月30日收盤，12只抽水蓄能概念股滾動市盈率低于20倍。安徽建工、中鐵工業、寧波能源、中國電建等4股滾動市盈率不足10倍。機構關注度來看，13只概念股獲5家以上機構積極型評級。機構評級次數最多的是三峽能源，共27次。根據5家以上機構一致預測，皖能電力、三峽能源、東方電氣等3股2022年凈利潤預增30%以上。皖能電力獲機構預測2022年凈利潤增幅翻倍，據東北證券研報，皖能電力受托管理皖能集團所持4家抽蓄電站股權，另參股4家抽蓄電站，公司計劃2025年實現儲能電站規模30萬千瓦，公司有望從傳統煤電企業轉型發展成為綜合能源上市公司。深水規院抽水蓄能工程技術成熟，具有工程勘察綜合甲級、工程設計（水利行業）甲級、工程設計電力行業水力發電（含抽水蓄能、潮汐）乙級資質，滿足抽水蓄能電站業務中的勘察設計需求。吉電股份目前在儲能領域技術路線分為抽水蓄能和電化學儲能技術，抽水蓄能技術成熟，電化學儲能技術以先進鉛碳電池儲能技術為主，提升了傳統鉛酸電池的使用性能，適用于大型儲能電站和分散式用戶側儲能。安徽建工半年報顯示，截至2022年上半年，公司控股運營水電站7座，分別位于安徽省霍山縣、金寨縣和云南省怒江州貢山縣。電站總裝機容量24.61萬千瓦，權益裝機容量18.81萬千瓦，年設計發電量約10億千萬時，已全部建成發電。中國電建具有抽水蓄能電站的規劃、勘測設計、工程建造的核心技術能力，形成了完善的抽水蓄能技術標準。公司承建的廣東梅州和陽江兩座百萬千瓦級抽水蓄能電站、吉林敦化抽水蓄能電站已全面投產發電。新天綠能參股投資建設河北豐寧抽水蓄能電站項目，電站設計總裝機容量3600兆瓦。截至2022年6月30日，河北豐寧抽水蓄能電站項目完成7號機發電機吊裝，1號、2號機組甩100%負荷實驗順利完成。 東北證券(SZ000686)： 根據中國證券登記結算有限責任公司提供的股東情況，截至2022年12月30日，公司股東總人數為92,053人。現向廣大投資者公開，請知悉。 網頁鏈接 中國基金報： 來源：數據寶 在新型電力系統中，抽水蓄能的調節和儲能作用將愈加重要和突出。 全球最大的混合式抽水蓄能項目開工 12月29日，雅礱江兩河口混合式抽水蓄能電站開工儀式在四川雅江兩河口水電站大壩上舉行。該項目位于四川省甘孜州雅江縣，依托四川省內最大的水庫——兩河口水電站水庫為上庫，下游銜接梯級水電站牙根一級水電站水庫為下庫，擴建可逆式機組，形成兩河口混合式抽水蓄能電站。 兩河口混蓄電站場址海拔3000米，擬安裝4臺30萬千瓦可逆式機組，加上已建成的兩河口水電站300萬千瓦裝機作為常規機組，總裝機達420萬千瓦，是目前全球最大的混合式抽水蓄能項目、全國大型清潔能源基地中首個開工的混蓄項目、我國海拔最高的大型抽水蓄能項目。 根據規劃研究，雅礱江流域水風光一體化基地總規模超1億千瓦，其中水電約3000萬千瓦、風電、光伏發電超6000萬千瓦、抽水蓄能發電超1000萬千瓦，全部建成后，將成為世界規模最大的綠色清潔可再生能源基地之一。 “十四五”期間抽水蓄能投資超萬億 抽水蓄能電站是儲能的一種重要形式，利用電力負荷低谷時的電能抽水至上水庫，在電力負荷高峰期再放水至下水庫發電。 抽水蓄能是當前累計裝機規模最大的電力儲能方案。根據中國能源研究會儲能專委會的全球儲能項目庫不完全統計，截至2021年底，中國已投運電力儲能項目累計裝機規模中，抽水蓄能的累計裝機規模占比達86.3%，占據主導地位。 業內普遍認為，抽水蓄能技術成熟、綜合成本低，是唯一經過長時間實踐驗證的大規模儲能技術。在新型電力系統中，抽水蓄能的調節和儲能作用將愈加重要和突出。 據悉，抽水蓄能已納入國務院加快推進重大投資項目清單。“十四五”期間，國內將核準219個抽水蓄能項目，總投資約1.6萬億元。截至2021年底，我國在建抽水蓄能項目48座、裝機容量6153萬千瓦。 《抽水蓄能中長期發展規劃（2021~2035年）》顯示，2025年我國抽水蓄能投產裝機規模將達62GW，2030年將達120GW，中長期規劃布局重點實施項目340個、總裝機容量421GW，中長期規劃儲備項目247個、總裝機305GW。 4只概念股滾動市盈率不到10倍 證券時報·數據寶統計，截至12月30日收盤，12只抽水蓄能概念股滾動市盈率低于20倍。安徽建工、中鐵工業、寧波能源、中國電建等4股滾動市盈率不足10倍。 機構關注度來看，13只概念股獲5家以上機構積極型評級。機構評級次數最多的是三峽能源，共27次。根據5家以上機構一致預測，皖能電力、三峽能源、東方電氣等3股2022年凈利潤預增30%以上。 皖能電力獲機構預測2022年凈利潤增幅翻倍，據東北證券研報，皖能電力受托管理皖能集團所持4家抽蓄電站股權，另參股4家抽蓄電站，公司計劃2025年實現儲能電站規模30萬千瓦，公司有望從傳統煤電企業轉型發展成為綜合能源上市公司。 深水規院抽水蓄能工程技術成熟，具有工程勘察綜合甲級、工程設計（水利行業）甲級、工程設計電力行業水力發電（含抽水蓄能、潮汐）乙級資質，滿足抽水蓄能電站業務中的勘察設計需求。 吉電股份目前在儲能領域技術路線分為抽水蓄能和電化學儲能技術，抽水蓄能技術成熟，電化學儲能技術以先進鉛碳電池儲能技術為主，提升了傳統鉛酸電池的使用性能，適用于大型儲能電站和分散式用戶側儲能。 安徽建工半年報顯示，截至2022年上半年，公司控股運營水電站7座，分別位于安徽省霍山縣、金寨縣和云南省怒江州貢山縣。電站總裝機容量24.61萬千瓦，權益裝機容量18.81萬千瓦，年設計發電量約10億千萬時，已全部建成發電。 中國電建具有抽水蓄能電站的規劃、勘測設計、工程建造的核心技術能力，形成了完善的抽水蓄能技術標準。公司承建的廣東梅州和陽江兩座百萬千瓦級抽水蓄能電站、吉林敦化抽水蓄能電站已全面投產發電。 新天綠能參股投資建設河北豐寧抽水蓄能電站項目，電站設計總裝機容量3600兆瓦。截至2022年6月30日，河北豐寧抽水蓄能電站項目完成7號機發電機吊裝，1號、2號機組甩100%負荷實驗順利完成。 數據寶： 在新型電力系統中，抽水蓄能的調節和儲能作用將愈加重要和突出。 全球最大的混合式抽水蓄能項目開工 12月29日，雅礱江兩河口混合式抽水蓄能電站開工儀式在四川雅江兩河口水電站大壩上舉行。該項目位于四川省甘孜州雅江縣，依托四川省內最大的水庫——兩河口水電站水庫為上庫，下游銜接梯級水電站牙根一級水電站水庫為下庫，擴建可逆式機組，形成兩河口混合式抽水蓄能電站。 兩河口混蓄電站場址海拔3000米，擬安裝4臺30萬千瓦可逆式機組，加上已建成的兩河口水電站300萬千瓦裝機作為常規機組，總裝機達420萬千瓦，是目前全球最大的混合式抽水蓄能項目、全國大型清潔能源基地中首個開工的混蓄項目、我國海拔最高的大型抽水蓄能項目。 根據規劃研究，雅礱江流域水風光一體化基地總規模超1億千瓦，其中水電約3000萬千瓦、風電、光伏發電超6000萬千瓦、抽水蓄能發電超1000萬千瓦，全部建成后，將成為世界規模最大的綠色清潔可再生能源基地之一。 “十四五”期間抽水蓄能投資超萬億 抽水蓄能電站是儲能的一種重要形式，利用電力負荷低谷時的電能抽水至上水庫，在電力負荷高峰期再放水至下水庫發電。 抽水蓄能是當前累計裝機規模最大的電力儲能方案。根據中國能源研究會儲能專委會的全球儲能項目庫不完全統計，截至2021年底，中國已投運電力儲能項目累計裝機規模中，抽水蓄能的累計裝機規模占比達86.3%，占據主導地位。 業內普遍認為，抽水蓄能技術成熟、綜合成本低，是唯一經過長時間實踐驗證的大規模儲能技術。在新型電力系統中，抽水蓄能的調節和儲能作用將愈加重要和突出。@今日話題 據悉，抽水蓄能已納入國務院加快推進重大投資項目清單。“十四五”期間，國內將核準219個抽水蓄能項目，總投資約1.6萬億元。截至2021年底，我國在建抽水蓄能項目48座、裝機容量6153萬千瓦。 《抽水蓄能中長期發展規劃（2021~2035年）》顯示，2025年我國抽水蓄能投產裝機規模將達62GW，2030年將達120GW，中長期規劃布局重點實施項目340個、總裝機容量421GW，中長期規劃儲備項目247個、總裝機305GW。 4只概念股滾動市盈率不到10倍 證券時報·數據寶統計，截至12月30日收盤，12只抽水蓄能概念股滾動市盈率低于20倍。安徽建工、中鐵工業、寧波能源、中國電建等4股滾動市盈率不足10倍。 機構關注度來看，13只概念股獲5家以上機構積極型評級。機構評級次數最多的是三峽能源，共27次。根據5家以上機構一致預測，皖能電力、三峽能源、東方電氣等3股2022年凈利潤預增30%以上。 皖能電力獲機構預測2022年凈利潤增幅翻倍，據東北證券研報，皖能電力受托管理皖能集團所持4家抽蓄電站股權，另參股4家抽蓄電站，公司計劃2025年實現儲能電站規模30萬千瓦，公司有望從傳統煤電企業轉型發展成為綜合能源上市公司。 深水規院抽水蓄能工程技術成熟，具有工程勘察綜合甲級、工程設計（水利行業）甲級、工程設計電力行業水力發電（含抽水蓄能、潮汐）乙級資質，滿足抽水蓄能電站業務中的勘察設計需求。 吉電股份目前在儲能領域技術路線分為抽水蓄能和電化學儲能技術，抽水蓄能技術成熟，電化學儲能技術以先進鉛碳電池儲能技術為主，提升了傳統鉛酸電池的使用性能，適用于大型儲能電站和分散式用戶側儲能。 安徽建工半年報顯示，截至2022年上半年，公司控股運營水電站7座，分別位于安徽省霍山縣、金寨縣和云南省怒江州貢山縣。電站總裝機容量24.61萬千瓦，權益裝機容量18.81萬千瓦，年設計發電量約10億千萬時，已全部建成發電。 中國電建具有抽水蓄能電站的規劃、勘測設計、工程建造的核心技術能力，形成了完善的抽水蓄能技術標準。公司承建的廣東梅州和陽江兩座百萬千瓦級抽水蓄能電站、吉林敦化抽水蓄能電站已全面投產發電。 新天綠能參股投資建設河北豐寧抽水蓄能電站項目，電站設計總裝機容量3600兆瓦。截至2022年6月30日，河北豐寧抽水蓄能電站項目完成7號機發電機吊裝，1號、2號機組甩100%負荷實驗順利完成。 尚普IPO咨詢： 截至12月28日，2022年以來證監會共對29家公司債券的申請文件出具了反饋意見： 一、遼寧成大股份有限公司 根據申報材料的披露，發行人為投資控股型企業，母公司盈利能力依賴投資收益，最近三年及一期收到子公司分紅金額6.14億元、3.87億元、6.17億元和6.67億元。截至報告期末發行人有息債務140.85億元，主要集中在母公司層面。本次債券申報發行規模50億元。 請發行人結合母公司經營財務狀況、有息債務結構等補充說明本次債券申報規模的合理性及相關償債保障安排。請主承銷商對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 二、東北證券股份有限公司 2021年12月28日，發行人收到控股子公司渤海期貨股份有限公司（以下簡稱“渤海期貨”）報告，渤海期貨的全資孫公司渤海融幸（上海）商貿有限公司（以下簡稱“渤海融幸”）收到我會出具的《立案告知書》（證監立案字0062021047號），因渤海融幸涉嫌操縱期貨合約，我會決定對其立案。 請發行人補充披露，并說明是否符合《證券法》第十五條第（一）項的規定。請主承銷商對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 三、東興證券股份有限公司 1.根據申報材料的披露，截至募集說明書簽署日，發行人及其合并范圍內子公司已發行尚未兌付債券余額為242.90億元人民幣及4億元美元。同時，發行人在手注冊批復或無異議函額度合計158億元。本次申請發行250億元，其中124.10億元擬用于償還到期或回售公司債券本金，剩余募集資金用于補充流動資金。 請發行人結合報告期內債務規模、債務結構、債券發行計劃等，說明本次債券申報的合理性，并細化本次募集資金用途。請主承銷商對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 2.請發行人補充提供2021年三季度財務報告或會計報表，并相應修訂募集說明書的相關披露內容。請主承銷商對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 四、康佳集團股份有限公司 請發行人補充提供2021年經審計的財務報告，并相應修訂募集說明書的相關披露內容。請主承銷商、申報會計師、發行人律師對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 五、深圳市龍光控股有限公司 請發行人補充提供2021年經審計的財務報告，并相應修訂募集說明書的相關披露內容。請主承銷商、申報會計師、發行人律師對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 六、唐山金融控股集團股份有限公司 1.近三年，發行人分別取得營業收入17億元、22億元和31億元，其中上市子公司康達新材分別實現9億元、11億元和19億元；發行人分別取得凈利潤3億元、4億元和7億元，其中上市子公司康達新材分別實現0.8億元、1億元和2億元。本次申請發行20億元。 請發行人補充分析剔除上市公司后的經營情況和財務狀況，并審慎評估本次申報規模及募集資金用途。請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。 2.報告期內，發行人負責唐山國際旅游島區域內土地運營轉讓業務，近三年分別實現收入6億元、9億元和9億元。請發行人進一步披露旅游島景區土地的開發情況和出讓計劃，并說明上述事項對營業收入及償債能力的影響。請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。 3.請發行人補充提供2021年三季度財務報告或會計報表，并相應修訂募集說明書的相關披露內容。請主承銷商對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 七、旭輝集團股份有限公司 根據《上海證券交易所公司債券發行上市審核規則適用指引第1號--申請文件及編制》（2021年修訂）的相關規定，請發行人補充提供經審計的2021年年度財務報告，并結合經營業績情況評估對本次債券償付能力的影響。請主承銷商、申報會計師、發行人律師對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 八、重慶龍湖企業拓展有限公司 請發行人根據《上海證券交易所公司債券發行上市審核規則適用指引第1號--申請文件及編制》（2021年修訂）的相關規定，補充提供經審計的2021年年度財務報告，相應修訂募集說明書的相關披露內容，并結合經營業績情況評估對本次債券償付能力的影響。請主承銷商、申報會計師、發行人律師對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 九、南京鋼鐵股份有限公司 請發行人根據《上海證券交易所公司債券發行上市審核規則適用指引第1號--申請文件及編制》（2021年修訂）的相關規定，補充提供經審計的2021年年度財務報告，相應修訂募集說明書的相關披露內容，并結合經營業績情況評估對本次債券償付能力的影響。請主承銷商、申報會計師、發行人律師對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 十、臺州市國有資本運營集團有限公司 請發行人根據《上海證券交易所公司債券發行上市審核規則適用指引第1號--申請文件及編制》（2021年修訂）的相關規定，補充提供經審計的2021年年度財務報告，相應修訂募集說明書的相關披露內容，并結合經營業績情況評估對本次債券償付能力的影響。請主承銷商、申報會計師、發行人律師對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 十一、深圳市卓越商業管理有限公司 1.2018年至2020年，發行人分別實現營業收入210億元、171億元和132億元，營業毛利率57%、48%和39%，呈明顯下降趨勢。發行人速動比率由0.7降至0.4，及至2021年9月末，一年內到期有息債務規模達96億元，占有息負債的26%。 (1)請發行人結合業務開展情況，分析營業收入和凈利潤持續下滑的具體原因。 (2)請發行人結合報告期內經營情況、財務狀況，審慎評估本次申報規模，并進一步細化償債安排。 請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。 2.請發行人補充提供經審計的2021年年度財務報告，并相應修訂募集說明書的披露內容。請主承銷商、申報會計師、發行人律師對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 十二、中原豫資投資控股集團有限公司 1.截至2021年9月末，發行人長期應收款1,612億元，其他應收款209億元，合計占總資產的57%，主要為棚戶區改造和基礎設施相關借款。因此，請發行人補充披露相關業務的經營模式，并補充說明借款方基本情況、資金回收安排以及統貸項目不計提壞賬的相關考慮。請主承銷商、申報會計師對上述事項進行核查，并發表明確意見。 2.2022年1月29日，發行人上市子公司棕櫚生態城鎮發展股份有限公司（以下簡稱棕櫚股份）發布2021年度業績預告，預計2021年度歸屬于上市公司股東的凈利潤在-5億元至-7億元之間，較上年同期大幅下滑。請發行人結合棕櫚股份2021年度經營情況和財務狀況，說明上述事項對發行人償債能力及本次債券發行的影響。請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。 3.請發行人補充提供經審計的2021年年度財務報告，并相應修訂募集說明書的披露內容。請主承銷商、申報會計師、發行人律師對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 十三、廣西廣投能源集團有限公司 根據申報材料的披露，2021年1-9月，發行人的凈利潤為-1.33億元，請發行人補充提供經審計的2021年年度財務報告，并結合經營業績情況評估對本次債券償付能力的影響。請主承銷商、申報會計師、發行人律師對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 十四、廈門港務控股集團有限公司 2018年至2021年1-9月，發行人分別實現歸屬于母公司所有者的凈利潤5.76億元、5.19億元、0.01億元和0.15億元，近一年及一期歸屬于母公司所有者凈利潤下滑幅度較大。 根據《上海證券交易所公司債券發行上市審核規則適用指引第1號--申請文件及編制》（2021年修訂）的相關規定，請發行人補充提供經審計的2021年年度財務報告，修訂債券募集說明書相應內容，并結合經營業績情況評估對本次債券償付能力的影響。請主承銷商、申報會計師、發行人律師對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 十五、TCL科技集團股份有限公司 1.2020年度，發行人全部債務由668億元增至1169億元，增長較快，主要是長期借款和一年內到期的非流動負債增加所致。截至2021年9月末，發行人共有已發行尚未兌付公司債券81億元，本次申請100億元，募集資金擬用于償還有息負債、補充流動資金等。 (1)請發行人補充披露報告期各期末全口徑有息債務情況和債務增長較快的原因，并說明資產負債率、有息債務年均增長率是否顯著高于行業平均水平。 (2)請發行人結合報告期內經營情況、財務狀況、償債能力等，進一步細化本次募集資金用途和償債安排。 請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。 2.2018年至2020年，發行人向關聯方銷售原材料及產成品的交易金額由27億元增至146億元，對外提供關聯擔保金額由11億元增至161億元，對關聯方應收款項余額由11億元增至32億元，均增長較快。 請發行人補充披露報告期各期關聯交易、關聯擔保和關聯資金往來的主要對手方及相應發生額，分析報告期內上述金額增長較快的主要原因，并說明上述事項對償債能力的相關影響。請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。 3.根據《深圳證券交易所公司債券發行上市審核規則》的相關規定，請發行人補充提供經審計的2021年年度財務報告，修訂債券募集說明書相應內容，并結合經營業績情況評估對本次債券償付能力的影響。請主承銷商、申報會計師、發行人律師對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 十六、廣西交通投資集團有限公司 請發行人補充提供2021年經審計的財務報告，并相應修訂募集說明書的相關披露內容。請主承銷商、申報會計師、發行人律師對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 十七、同安控股有限責任公司 1.根據申請文件的披露，安徽華茂集團有限公司（以下簡稱“安徽華茂”）為發行人重要子公司，武漢當代科技產業集團股份有限公司（以下簡稱“當代集團”）持有安徽華茂33%股權。近期當代集團發布公告稱其未能按期足額償付到期中期票據本息。請發行人補充說明當代集團風險事件對發行人及其子公司經營狀況與償債能力的影響。請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。 2.請發行人補充提供2021年經審計的財務報告，并相應修訂募集說明書的相關披露內容。請主承銷商、申報會計師、發行人律師對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 十八、新奧（中國）燃氣投資有限公司 依據申報材料，近三年，發行人其他應收款分別為32億元、39億元和80億元，增長較快。截至2021年末，發行人其他應收款主要是財務公司向集團內企業發放的貸款。 (1)請發行人補充披露其他應收款的主要款項的形成原因、賬齡、回款安排和報告期內回收情況等，以及相應債務方的經營情況、財務狀況、與發行人是否存在關聯關系等。 (2)請發行人補充披露財務公司的設立背景和運營情況，說明財務公司放款的決策權限、決策程序、定價機制和報告期內放款規模增長較快的主要原因。 (3)請結合上述事項，說明相關往來款項對發行人償債能力的影響，審慎評估本次發債規模，并進一步細化本次募集資金用途。 請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。 十九、江蘇黃海金融控股集團有限公司 根據申報材料的披露，報告期各期末，發行人其他應收款余額分別為26.78億元、27.69億元、26.19億元和27.90億元，占總資產的比重分別為21.49%、19.25%、16.26%和16.61%。請發行人： （1）補充披露報告期各期末經營性和非經營性其他應收款的劃分依據； （2）補充披露報告期各期末前五大其他應收款明細，包括但不限于交易對手方名稱、金額、形成原因、決策程序、所涉交易的定價機制、利率、期限、賬齡、回款安排、可收回性、壞賬準備計提情況等。 請主承銷商、申報會計師、發行人律師對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 二十、無錫產業發展集團有限公司 1.根據申報材料，發行人子公司威孚高科和太極實業為上市公司。近三年，發行人剔除上市子公司后的模擬凈利潤分別為-6.6億元、-8億元和-4.5億元，持續凈虧損。 (1)請發行人進一步分析報告期內非上市業務板塊持續虧損的具體原因，并說明導致虧損的影響因素是否具有持續性。 (2)請發行人結合報告期內經營情況、財務狀況和母公司有息負債、對上市子公司控制力、子公司實際分紅情況等，說明上述事項對償債能力的影響。 請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。 2.根據申報材料，發行人本次申請發行公司債券20億元，擬用于償還銀行借款和補充流動資金。據了解，今年以來發行人已經累計發行債券140億元，凈融資超過40億元。因此，請發行人結合資產負債結構和投融資計劃，審慎評估本次申報規模和募集資金用途。 請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。 二十一、中泰證券股份有限公司 根據申請材料披露，2022年1月，發行人收到北京金融法院送達的《民事起訴狀》，上海君盈資管等兩千名證券投資者為原告，樂視網及其高管等十四名自然人、包括發行人在內的三家證券公司、三家會計師事務所為被告，訴請被告向原告支付因虛假陳述引起的投資損失款項，共計46億元。 請發行人結合案件進展等情況，補充說明預計負債確認的合理性，并評估上述訴訟案件對發行人債券償付能力的影響。請主承銷商、申報會計師對上述事項進行補充核查并發表相關核查意見。 二十二、粵開證券股份有限公司 2021年12月，由于在山東勝通集團股份有限公司（以下簡稱“勝通集團”）公司債券承銷業務中存在違法行為，發行人被我會處以警告、罰款等行政處罰。同時，由于涉及多起勝通集團公司債券違約相關民事訴訟案件，計提的預計損失增加，發行人預計負債較上年末增加1.93億元。 請發行人結合行政處罰情況、民事訴訟情況、日常經營情況和財務狀況等，說明勝通集團財務造假案件對發行人償債能力的影響。請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。 二十三、陜西省產業投資有限公司 發行人目前業務主要聚焦產業投資，利潤主要依賴參股陜煤旗下煤礦等項目采用權益法核算的投資收益，報表層面未體現投資項目大額現金分紅流入。 請發行人充分說明報告期內投資收益到賬、現金分紅情況，同時結合所投資公司的分紅制度、實際分紅情況，進一步說明對本次債券還本付息所采取的保障措施。請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。 二十四、甘肅金融控股集團有限公司 1.根據申報材料披露，最近三年及一期，發行人應收代位追償款分別為0.29億元，2.11億元，13.14億元、14.67億元，占總資產比例分別為0.12%、0.72%、4.24%、4.63%。部分被擔保人已被列入失信被執行人。請發行人結合被擔保方的資信狀況、追償進展情況等，補充說明應收代位追償款相關壞賬準備計提的合理性、充分性。請主承銷商、申報會計師對上述事項進行核查，并發表明確意見。 2.根據申報材料披露，截至2022年3月末，發行人委托貸款余額19.28億元，占總資產的6.08%。請發行人結合委托貸款業務對手方經營情況和財務狀況，補充說明相關壞賬準備計提的合理性、充分性。請主承銷商、申報會計師對上述事項進行核查，并發表明確意見。 3.根據申報材料披露，最近三年及一期，發行人籌資活動現金流入分別為77.10億元、122.83億元、96.52億元、19.33億元，籌資活動現金流出分別為31.71億元、84.24億元、93.08億元、18.66億元，發行人籌資活動產生的現金流量凈額呈下降趨勢。請發行人結合上述情況，補充說明報告期內發行人融資資金來源、金額及結構變化情況，并評估對本次債券償付的影響。請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。 二十五、廣西旅游發展集團有限公司 根據申報材料披露，發行人主營業務為文旅項目、賓館酒店、旅行社業務、景點經營等，多數屬于旅游相關行業。請發行人說明經營收入、盈利能力和償債能力受疫情的影響，請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。 二十六、浙江吉利控股集團有限公司 根據公開信息，發行人已收購雷諾韓國、阿斯頓馬丁、魅族科技等公司股份，請發行人補充說明以下事項： （1）被投資標的的基本情況，包括公司經營情況簡介、財務狀況簡介等； （2）交易的具體情況，包括交易背景、投資目的（戰略投資或財務投資）、時間、支付對價、購買股份占比、交易進度、資金來源、相關投資的會計處理等； （3）結合近年來汽車行業整體兼并收購情況及發行人經營情況，說明相關收購行為的合理性； （4）發行人除汽車行業外涉足的行業領域，說明跨行業收購的原因，其他業務領域的總體投資金額、未來的投資計劃等； （5）上述收購事項對發行人償債能力的影響，以及本次債券融資規模的合理性。 請主承銷商對上述事項進行核查，并發表明確意見。 二十七、山東高速集團有限公司 1.請發行人補充說明并披露與深圳人才安居集團簽訂的有關恒大地產集團有限公司股權轉讓協議的執行情況、資金回收進展、相關風險以及對償債能力的影響。請主承銷商對上述事項進行核查并發表明確意見。 2.請發行人補充說明并披露除高速公路相關業務外，其他業務的總體投資情況、經營情況、盈利情況以及對償債能力的影響。請主承銷商對上述事項進行核查并發表明確意見。 二十八、陜西旅游集團有限公司 1.根據申報材料，發行人主營業務為旅游業、餐飲及客房、電子商務、房地產及其他業務。請發行人說明疫情對于經營收入、盈利能力和償債能力的影響。請主承銷商對上述事項進行核查并發表明確意見。 2.根據申報材料，2019年至2022年1-6月，發行人凈利潤分別為1.88億元、2.27億元、2.33億元和-1.57億元，扣除非經常性損益后凈利潤分別為-0.32億元、-5.61億元、-3.08億元和-0.96億元，其中，非經常性損益主要為投資性房地產項目評估增值。請發行人補充說明投資性房地產估值變動的合理性，以及對盈利能力、償債能力的影響。請主承銷商、申報會計師對上述事項進行核查并發表明確意見。 3.據了解，發行人境內外存量債券余額分別為人民幣26.06億元和0.8億美元，已注冊且尚未發行的債券額度為21.45億元，本次申請發行公司債券10億元。請發行人結合資產負債結構、盈利能力以及已取得批文情況，補充說明本次發行公司債券的合理性及相關償付安排。請主承銷商對上述事項進行核查并發表明確意見。 二十九、浙江省建設投資集團股份有限公司 1.根據申報材料，發行人聚焦建筑業，為多家房地產企業提供工程服務，包括恒大集團。請發行人結合應收恒大工程款回收安排、客戶行業分布、歷史回款情況等說明壞賬準備計提的充分性，補充說明上述情況對發行人盈利能力和償債能力的影響。請主承銷商、會計師對上述事項進行核查并發表明確意見。 2.根據申報材料，截至2022年3月末，發行人資產負債率達92%，1年以內到期的有息債務達112億元。請發行人結合公司資產負債結構和投融資計劃，審慎確定申報債券規模與募集資金用途，補充說明本次債券償付保障安排。 3.請發行人說明金額超過5000萬元的重大訴訟、仲裁事項最新進展、回款情況并進行充分披露。請主承銷商對上述事項進行核查并發表明確意見。 七月子： 事件 比亞迪公布了2022年12月的銷售數據，共計銷售新能源乘用車234598輛，同比增長139.4%、環比增長2.0%。 點評 ■12月銷售數據出色：2022M12中比亞迪共計銷售新能源乘用車234598輛，同比增長139.4%、環比增長2.0%，其中EV車型銷量為111939輛，環比下滑1.73%；DM車型銷量為122659輛，環比增長5.72%。2022全年比亞迪乘用車累計銷售186.24萬輛，同比增長155.1%，其中EV車型全年銷售91.11萬輛、DM車型全年銷售94.62萬輛。公司12月的銷售數據出色，分車型來看： 1）高端車型占比穩步提升：2022M12漢系列銷量為30043輛，環比下滑5.5%；唐系列銷量為20165輛，環比增長0.7%；海豹銷量為15378輛，環比增長0.1%；新款高端SUV護衛艦07銷量為1805輛；騰勢D9銷量達6002輛，環比增長73.9%。2022M12比亞迪的高端車銷量合計占比達31.28%，環比提升0.58pct。 2）e平臺3.0車型表現穩健：2022M12中元家族銷量達到29468輛，環比增長0.2%；海豚銷量為26074輛，環比幾乎無變化；海豹月銷環比增長0.1%。2022M12中e平臺3.0車型銷量合計達到70920輛，較11月銷量提升了99輛，表現依舊穩健。 3）宋家族銷量突破7萬輛：2022M12中宋家族銷量達到70079輛，環比增長9.3%，月銷首次突破7萬輛，表現十分亮眼；秦家族銷量為26206輛，環比下滑7.5%；驅逐艦05銷量為6107輛，環比增長1.2%。在宋家族的拉動下，2022M12中這三款經濟型車型合計銷量占比為43.65%，環比增長0.81pct。 ■漲價政策有望拉動業績超預期：從2023年1月1日起，比亞迪旗下大部分車型均有2-6千元不等的漲價，我們認為此舉有望明顯緩解國補退出帶來的盈利壓力，拉動公司業績持續高增。1）隨著公司產能的逐步釋放，交車周期日益縮短，部分漲價后的新車訂單能在2023Q1中完成交付，拉動盈利提升；2）DM車型退補金額相對較少，在漲價、技術升級和規模效應的共同推動下，DM-i車型的盈利仍有望邊際提升，拉動業績超預期增長。 ■持續看好公司業績長期潛力：展望未來 3-5 年，三大要素有望持續驅動公司業績高成長。1）品牌向上：公司持續通過高價格產品和精準營銷、優質服務等措施來實現品牌力的續向上，如今漢、海豹等高端車已經站穩腳跟，騰勢、仰望等高端品牌陸續發布，長期有助形成明顯的產品溢價；2）技術創新：比亞迪深耕新能源車三電技術，不斷的技術創新使公司產品持續領先、成本逐步降低，實現盈利的持續向上；3）規模效應：隨著總量以及收入的擴張，單車折舊攤銷、費用率有望持續下行，進而實現較高的盈利彈性。因此我們對公司未來幾年的業績較為樂觀。 投資建議 維持“買入-A”評級。我們預計公司 2022 年-2024 年的收入增速分別為 94.85%、41.17%、35.00%，歸母凈利潤為182.6、281.2、343.1億元，對應當前股價，PE 分別為 41.0、26.6、21.8倍，6個月目標價360元。 風險提示 新能源汽車行業競爭加劇；新品推進力度不及預期 推薦閱讀 【月度銷量點評報告】 【安信汽車】比亞迪：11月銷量表現優異，高端車占比明顯提升 2022-12-04 【安信汽車】比亞迪：十月銷量表現優異，結構持續優化  2022-11-04 【安信汽車】比亞迪：高端車銷量環比高增，9月銷售數據超預期 2022-10-04 【安信汽車】比亞迪：8月銷售數據優異，e平臺3.0表現亮眼2022-09-04 【安信汽車】比亞迪：7月銷量表現超預期，呈現3大亮點2022-08-04 【安信汽車】比亞迪：漢月銷量首破2萬，高端化征程全面開啟 2022-06-06 【安信汽車】比亞迪：月銷再破十萬，純電再上臺階 2022-05-04 【安信汽車】比亞迪：月銷破十萬，純電新征程 2022-04-04 【安信汽車】比亞迪：2月銷量再超預期，未來更精彩 2022-03-04 【安信汽車】比亞迪：1月銷量超預期，2022量價齊升 2022-02-04 【安信汽車】比亞迪：2021完美收官，2022有望量利齊升 2022-01-03 【安信汽車】比亞迪：11月銷量表現優異，新車定價策略微變 2021-12-05 【財報點評報告】 【安信汽車】比亞迪：三季報業績表現亮眼，盈利能力持續提升 2022-10-31 【安信汽車】比亞迪：盈利能力穩步提升，三季報業績超預期 2022-10-18 【安信汽車】比亞迪：22H1業績超預期，量價齊升持續兌現 2022-08-30 【安信汽車】比亞迪：中期業績超預期，新起點、新機遇 2022-07-17 比亞迪:2022Q1業績較好，海豹&騰勢是下一個亮點【安信汽車】 2022-04-28 【安信汽車】比亞迪：一季度業績好于預期，業績高增長將持續兌現 2022-04-20 比亞迪:2021整車盈利創歷史新高，2022業績高增長可期【安信汽車】 2022-03-30 【安信汽車】比亞迪：三季報業績符合預期，現金流亮眼 2021-10-30 【安信汽車】比亞迪：中報業績符合預期，汽車業務表現優異 2021-08-29 【安信汽車】比亞迪：一季報業績符合預期，2021有望量利齊升 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本訂閱號為安信證券股份有限公司（下稱“安信證券”）研究中心汽車團隊的官方訂閱號。本訂閱號推送內容僅供安信證券客戶中的專業投資者參考。為避免訂閱號推送內容的風險等級與您的風險承受能力不匹配，若您并非安信證券的客戶中的專業投資者，請勿使用本信息。安信證券不會因為任何機構或個人訂閱本訂閱號或者收到、閱讀本訂閱號推送內容而視為本公司的當然客戶。 本訂閱號推送內容僅供參考，不構成對任何人的投資建議，接收人應獨立決策并自行承擔風險。在任何情況下，本信息作者及其所在團隊及安信證券不對任何人因使用本訂閱號中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。 本訂閱號推送內容版權歸安信證券所有，未經安信證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式刪節、修改、復制、引用和轉載，否則應承擔相應責任。 主觀的觀： 東北證券首席經濟學家，付鵬談的邏輯:“儲蓄轉化為投資并不是因為儲蓄高就必須要轉化，而是投資是由投資收益來決定的；儲蓄轉化為消費也并不是因為儲蓄高就必須要轉化的，而是消費是由大家對于收入增長收入預期穩定后顧之憂不愁等因素來決定”；儲蓄是結果，不是原因，因果本末不能倒置[并不簡單] 。"所以，很多事情不能想當然。 心心相印o： 國聯證券(SH601456)財達證券(SH600906)首創證券(SH601136) 1.1、22年券商業績分析回顧：前三季度營收-21%，歸母凈利-31% 回顧證券行業 22 年業績，總體呈現 5 大特點。1、總體業績下滑：前三 季度營收增速-21%，歸母凈利潤增速-31%；Q3 單季度歸母凈利潤同比 /環比分別-39%/-37%。 2、盈利能力及經營杠桿：ROE 的同比大幅下 降（年化 ROE 為 6.23%，同比下降 3.86pct，環比 Q2 下降 0.32pct）， 主要是利潤同比下降導致的 ROA 下降，經營杠桿是略有下降。 3、分 業務來看，投資收入下滑成為業績下降主因。分業務看，前三季度經紀、 投行、資管、投資、利息的收入增速分別為-16.4%、5.4%、-3.9%、-52.1%、 -5.8%，僅投行保持增長，投資收入下滑是主要原因。 4、營業支出同 比-11%，降幅小于營收（-31%），原因是支出相對剛性，拉低前三季度 凈利潤率至 27.5%，同比下降 4.1pct。支出中管理費同比-8%，減值損 失+6.5%。 5、行業格局：行業集中度在 Q1 被動提升之后回落，但比 前幾年仍提升。凈利潤 CR5、CR10 分別為 44.7%、72.5%（vs2021 年分別為 27.1%、67.6%） 1.2、22年券商各業務：自營投資下滑是主因，僅投行正增長 分業務來看，投資業務收入下滑成為業績下降主因。分業務的收入增速 看，前三季度經紀、投行、資管、投資、利息的收入增速分別為-16.4%、 5.4%、-3.9%、-52.1%、-5.8%，總體上僅投行業務收入保持增長，其 他業務有不同程度下滑，其中自營收入下滑是主要原因，41 家券商合計 自營業務收入 595 億元，而去年前三季度為 1244 億元。從增量貢獻來 看，前三季度營業收入 3710 億元，較去年同期下降 988 億元，其中投行業務貢獻 2%的增量，成為僅存的正貢獻業務；投資收入的下降貢獻 了-66%，成為拖累業績的主因。 前三季度投資收入同比-52%，主要系市場波動下投資收益率大幅下滑， 測算 41 家券商前三季度合計投資收益率為 1.2%（未年化），同比下滑 1.7pct。41 家上市券商前三季度合計投資業務收入（注：自營業務收入 =投資收益-對聯營企業、合營企業的投資收益+公允價值變動損益）為 595 億元，同比-52%；投資資產規模（注：自營資產規模=交易性金融 資產+債權投資+其他債權投資+其他權益工具投資）合計 53152 億元， 同比增長 15.2%；我們測算 41 家券商合計投資收益率為 1.2（未年化）， 同比大幅下滑 1.7pct；可見，市場下行對投資收益率影響負面，截止三 季報有 9 家券商自營業務出現虧損，總體拖累公司整體業績。 分季度看，Q1-Q3 單季投資收入分別為-21、478、138 億元，單季投資 收益率（未年化）分別為-0.04%、0.9%、0.3%，而滬深 300 指數 Q1-Q3 分別-14.5%、+6.2%、-15.2%，Q3 指數下跌超 Q1，但券商單季投資收 入遠好于 Q1，預計是市場波動之下，風險偏好下降，主動調整資產配 臵結構以及自營敞口，例如調降股票自營規模倉位，多配臵低風險固定 收益類資產，加大客需類衍生品發展等。單季同比看，Q3 單季投資收 入 138 億元，同比-63%，環比-71%，今年 Q3 滬深 300 指數下跌 15%， 而去年 Q3 滬深 300 指數上漲 10%，因而今年 Q3 投資收入同比是大幅 下滑。 2.1、財富管理：投顧業務的海外借鑒及未來展望 1、美國投顧經驗：投顧是財富管理發展到一定階段的必然模式 美國投顧市場發展歷程歷經百年，其發展可大致劃分為五個階段：1） 1920-1939 賣方投顧萌芽期；2）1940-1979 賣方投顧快速發展期；3） 1980-2000 買方投顧轉型期；4）2000 年至今買方投顧成熟期；5）2010 年至今智能化時期。特別是 1980 年代，以 Vanguard 為首的美國頭部投顧機構推出免代銷費用基金后，個人投資者開始認識到投資成本的問題，隨著美國基金市 場規模不斷增長，傳統賣方投顧模式下的弊端也隨之被放大，買方投顧 模式逐漸更受市場認可和青睞，投顧市場也逐漸從賣方投顧轉為買方投 顧模式。類似的，中國當前的基金投顧市場仍處在買方投顧轉型的早期， 預計也將逐步向買方投顧成熟期發展。 2010 年以來，金融科技的發展為美國基金投顧帶來了新的變革，智能 投顧模式得到快速發展。這一發展階段是互聯網時代的產物，更多的是 基于互聯網技術的發展和科技的創新，而非監管的引導或市場發展到一 定階段的自發革新。中國當前的金融科技已具備了相應的發展和創新基 礎，因此，預計未來中國基金投顧市場的發展，將步入‚買方投顧轉型‛ 和‚智能化‛并舉的發展階段。 美國投顧發展，與美國資本市場及財富管理市場發展息息相關。回顧美 國財富管理市場發展，大致經歷 4 個階段：1）發展初期（1970 年前）：1929 年大蕭條后，監管體系初步確立。美 國公募基金起源于1924年，經歷1929年美國股市崩盤和經濟大蕭條后， 美國加強證券市場立法和監管，1933 年頒布《Securities Act》（《證券 法案》），1934 年頒布《Securities Exchange Act》（《證券交易法案》） 1940 年頒布《Investment Company Act》（《投資公司法案》）、《Investment Advisers Act》（《投資顧問法案》），監管體系初步確立，激活了投資者 信心和金融創新活動，美國證券業和公募基金業迎來初期的穩定增長階 段。1940-1970 年，美國公募基金規模由 4.5 億美元增長至 48 億美元， 年均復合增長率為 8.2%。 2）貨基崛起（1971-1982 年）：經濟滯脹、利率市場化之前，貨基受到青睞，規模占比從 8.1%-74.1%。進入 20 世紀 70 年代，美國經濟出現“滯 脹”，股票市場震蕩起伏，1975 年之前以股票型基金為主的公募基金行 業基本停滯不前。1980 年前后，市場利率高企（最高達 10%以上），而銀 行存款利率受限（不超過 5%），貨幣型基金通過投資于債券、短期融資 券和大額存單等，可獲得市場利率收益，受到了投資者的青睞。1975-1982 年，美國貨幣型基金規模從 3.7 億美元增長至 220 億美元，在公募基金 中的占比從 8.1%增長至 74.1%。 3）權益時代（1982-2000 年）：利率下行、混業放開、養老金入市、美 股長牛等迎來權益型基金時代，規模占比從 18.1%-61.7%。首先，1980 年前后，美國證券業開始廢除固定傭金制度，銀行業開始利率市場化改 革，保險公司、證券公司、商業銀行重新獲得投資顧問牌照，投資銀行 和商業銀行開始融入資產管理業務，美國資管業逐步進入了混業經營時 代。其次，IRA 和 401(k)計劃于 1974 和 1978 年相繼推出，促進了美國 社會保障、企業年金之外的第三大養老金支柱的形成，養老金承載居民 財富成為進入股市的重要長期資金力量。最后，1980 年左右美國經濟轉 型調結構，美國股市迎來了長達 20 多年的大牛市。因此，在這一階段， 利率下行、混業放開、養老金入市、美股長牛等迎來權益型基金時代。 4）被動化興起（2001 年至今）：市場定價效率提升，被動型基金規模 CAGR16.9%。1976 年先鋒集團推出了全球第一只指數型基金, 1993 年美 國第一只 ETF 推出。指數型產品在 2000 年之后得到了快速發展，主要與 主動投資 Alpha 消失（市場定價效率高）密切相關，此外機構投資者占 比較高、資產配置需求增多、金融科技的發展等也促進了被動型基金的 發展。2000-2020 年，被動型基金規模年均復合增長率為 16.9%，其中 ETF 發展更快，年化復合增長率達到 24.7%,到 2020 年，被動型產品（包 含 ETF）在共同基金中國占比達到 35%。 投顧是財富管理發展到一定階段的必然模式： 投顧是財富管理發展到一定階段的必然模式，目前看國內正逐步過渡到 這個階段。根據 Vanguard 的研究，海外投資者投資行為的變遷，大體 經過主動交易-績優基金-委托賬戶的路徑。 美國投顧業務正式成形的重要分水嶺在 1990-2000 年，主動型基金超額 收益減少甚至消失，投資者行為模式從選擇‚績優基金‛到需要投顧提 供‚資產配臵‛切換。而在 2000 年以后，在大多數年份美國過半數權 益基金難以跑贏指數。20 年維度來看來 86%的權益基金跑輸指數。 供需角度看美國投顧市場發展的必然性：投資者需求層面：根據 ICI 的調研報告，投資者從投資顧問處獲得各種 類型的投資服務，主要包括投資服務（投資組合建議、養老金資產配臵 建議）及規劃服務（定期財務規劃、特定財務規劃如退休儲蓄和上大學、 稅務規劃等）。 1）金融產品復雜度提升，投資專業要求提升。金融產品結構的日趨復 雜導致金融投資的專業性要求大幅上升，非專業的普通投資者僅憑產品 合同難以充分理解金融產品的風險收益特征，在大部分時候仍然需要投 資顧問經理等專業人士的投資建議才能做出最終投資決策。 2）發達市場財務規劃是剛需。因為復雜的稅收體系和養老金政策下， 需要投顧幫助避稅或降低稅務支出，最大限度享受政府優惠政策。美國 401K 和 IRA 是典型案例，通過養老金投資可以享受稅收遞延政策。另 外，由于有資本利得稅，頻繁基金交易和組合調整會帶來摩擦成本。與 此同時，在退休計劃革命的推動下，雇主發起的 401K 計劃以及雇員自 已投資的 IRA 計劃，為公募基金市場帶來了大量新增配臵資金，同時也 催生了大量的投資顧問需求。 供需角度看美國投顧市場發展的必然性：投資者需求層面：根據 ICI 的調研報告，投資者從投資顧問處獲得各種 類型的投資服務，主要包括投資服務（投資組合建議、養老金資產配臵 建議）及規劃服務（定期財務規劃、特定財務規劃如退休儲蓄和上大學、 稅務規劃等）。 1）金融產品復雜度提升，投資專業要求提升。金融產品結構的日趨復 雜導致金融投資的專業性要求大幅上升，非專業的普通投資者僅憑產品 合同難以充分理解金融產品的風險收益特征，在大部分時候仍然需要投 資顧問經理等專業人士的投資建議才能做出最終投資決策。 2）發達市場財務規劃是剛需。因為復雜的稅收體系和養老金政策下， 需要投顧幫助避稅或降低稅務支出，最大限度享受政府優惠政策。美國 401K 和 IRA 是典型案例，通過養老金投資可以享受稅收遞延政策。另 外，由于有資本利得稅，頻繁基金交易和組合調整會帶來摩擦成本。與 此同時，在退休計劃革命的推動下，雇主發起的 401K 計劃以及雇員自 已投資的 IRA 計劃，為公募基金市場帶來了大量新增配臵資金，同時也 催生了大量的投資顧問需求。進行統一監管，投資顧問監管牌照基本涵蓋了整個市場的資產管理和理 財服務，為今后投資顧問業務的發展奠定了法律與制度基礎。 2010 年， 美國 SEC 又將對沖基金以及私募股權基金納入到監管體系之下，投資顧 問的內涵在不斷發展壯大。《投資顧問法》將‚投資顧問‛定義為：以獲 取報酬為目的，直接或通過出版物形式提供證券價值分析或買賣證券的 投資建議的任何人；或者以獲取報酬為目的并作為特定商業活動的一部 分，發表或提供證券分析意見或報告的任何人。 2、國內基金投顧業務空間展望，基金投顧：從‚賣方代銷‛到‚買方投顧‛的開端 ‚投顧‛，顧名思義，是‚投資顧問‛的簡稱，是指利用自己的專業知 識，為投資者提供投資建議從而獲取報酬的服務。2019 年 10 月 25 日， 證監會下發《關于做好公開募集證券投資基金投資顧問業務試點工作的 通知》，對‚基金投顧‛進行了明確定義：指接受客戶委托，按照協議 約定向其提供基金投資組合策略建議，并直接或者間接獲取經濟利益。 基金投資組合策略建議的標的應當為公募基金產品或經中國證監會認可 的同類產品。根據與客戶協議約定的投資組合策略，機構可以代客戶作 出具體基金投資品種、數量和買賣時機的決策，并代客戶執行基金產品 申購、贖回、轉換等交易申請，開展管理型基金投資顧問服務。從此， 中國市場上‚買方投顧‛業務正式進入公眾視野。 基金投資顧問業務，是一站式基金賬戶管理服務，在全方位了解客戶需 求的基礎上，基于專業投研團隊，為客戶提供適合的基金組合策略，提 供基金優選、自動調倉、持續陪伴等貼心服務，讓投資更省心，幫助客 戶實現長期可持續回報。管理型基金投顧：投顧團隊可以代理投資者進 行交易的操作；非管理型基金投顧：投顧團隊僅提供投資建議，投資者 可以選擇跟投或不跟投，交易決定權仍在投資者手上。 過去中國市場上的投顧業務模式，基本以‚賣方投顧‛業務為主，即投 顧服務機構主要通過產品代理銷售費用賺取收入。在賣方投顧模式下， 供應鏈核心為產品機構和銷售機構，投顧業務收入主要來源于銷售的傭 金費用，投資顧問往往為自身短期利益最大化，未向客戶提供長期、理 性、有效的投資建議，導致投顧利益與客戶利益的不一致。 在買方投顧階段，銷售人員和客戶的利益是綁定的，當然跟基金公司的 利益也是綁定的，這種模式下的考核導向是客戶 AUM的增長。客戶AUM 增長越多，即客戶賺到的錢越多，我們基于 AUM 收取的投顧費越多， 而客戶 AUM 越多意味著基金公司的管理費也就越多。在這種模式下， 大家關注的重點都是客戶 AUM 的增長，都是真正的‚以客戶為中心‛。 在這種模式下，各市場主體也希望客戶的持倉時間更長。客戶持倉時間 越長，投顧機構、基金公司收取的投顧費和管理費也就越多；客戶持有 時間越長， 一直以來，基金行業始終存在‚基金賺錢，基民不賺錢‛問題，其背后 的原因主要有兩方面：一是傳統基金銷售賺取傭金的‚賣方代理‛模式 引導；二是個人投資者的投資心智和理念不成熟，容易產生盲目自信、 頻繁交易、追漲殺跌、追求短期利益、持有期過短等非理性投資行為。基金投顧業務的問世，正是希望打破‚賣方投顧‛模式下的頑疾，借助 基金投顧機構引導客戶向多元化、個性化的長期理財規劃和成熟的投資 理念轉變，真正為消費者盈利，實現多方共贏。2019 年 10 月開啟試點以來，證監會和中基協連續發布多項基金投顧業 務相關政策，監管體系加速成型，彰顯了監管大力發展中國市場基金投 顧業務的決心和行動力。未來基金投顧業務將會向著更嚴格化、更標準 化、更規范化的方向持續發展。 自 2019 年 10 月我國啟動基金投顧業務試點至今，共計 59 家金融機構 拿到公募基金投顧業務牌照，包括基金公司、券商、第三方投顧平臺和 商業銀行。隨著業務的發展，華泰證券、國泰君安、國聯證券及東方證 券的公募基金投顧業務發展迅速，目前規模均已突破百億。同時，公募 基金投顧業務近兩年得到了監管的呵護和行業的重視。由于銀行面臨雙 監管等原因，導致申請到基金投顧試點資格的 3 家銀行目前還是暫緩的 狀態。預計國內基金投顧試點或將趨于常態化，有望引導居民加大對基 金產品的配臵，為資本市場帶來長期的資金供給，提升居民投資回報、 形成良性循環。 投顧業務競爭格局展望： 基金公司：自身投研團隊優勢明顯，在投資策略的構建和投研管理方面 能力突出。基金公司是最先取得基金投顧試點資格的機構，因此在基金 投顧業務的戰略布局也開啟的最早。基金公司作為公募基金產品的發行 人，對各類基金產品更熟悉，借助其積累的研究框架、體系、方法，通 過專業的基金產品研究和投資團隊，搭建嚴密的基金產品研究框架，輔以數據平臺、技術方法作為支撐，可以更系統、及時和全面地深入分析 全市場各類基金產品，并持續對組合策略進行跟蹤管理，這是基金公司 在基金投資顧問業務中的核心競爭力。但基金公司在客戶資源積累和投 顧服務經驗上有所欠缺，客戶基礎規模較小，此前主要靠銀行、券商以 及第三方平臺等外部渠道代銷產品引流，所以其線下網點較少，并且基 金公司原有的人才隊伍中投顧相關的服務人員數量不足，需要建設新投 顧團隊，深入了解客戶需求后給出建議，提升客戶的滿意度。 券商：積累多年證券投顧經驗，擁有相對成熟的渠道體系和專業的投顧 團隊。截至 2022 年 12 月，共有 29 家券商已經取得基金投顧試點資格。 其中華泰證券、東方證券和中信證券客戶資產規模領先，截至 2022H1 規模均超百億水平。但券商相較基金公司在投研能力和投資策略構建能 力方面相對較弱，但強于第三方基金銷售平臺和銀行。隨著傳統經紀業 務競爭日趨激烈，交易傭金持續下滑，各券商都在積極進行財富管理業 務轉型，基金投顧成為券商財富管理轉型的重要抓手。部分試點券商在 線上平臺推出智能基金投顧服務板塊，如華泰證券上線的‚漲樂星投‛ 項目，打造沉浸式的基金投顧平臺，利用自身的投研團隊為基金投顧業 務服務，旨在為投資者提供一站式的理財服務。 第三方基金銷售平臺：專注于產品銷售，擁有龐大線上客戶流量。第三 方基金銷售平臺多為互聯網金融平臺，線上客戶資源占有率高，平臺利 用自身品牌在線上渠道吸引客戶，但由于自身投研能力有限，因此會選 擇與專業基金公司合作，例如騰訊旗下的騰安基金引入公募基金的投顧 策略，建立‚一起投‛平臺提供投顧服務。并且第三方平臺具有技術優 勢和數據優勢，可以基于大數據分析客戶的需求，并推薦相對應的產品。 目前具有投顧資格的第三方基金銷售機構較少，預計未來將有較大的發 展潛力。 第三方基金銷售平臺：專注于產品銷售，擁有龐大線上客戶流量。第三 方基金銷售平臺多為互聯網金融平臺，線上客戶資源占有率高，平臺利 用自身品牌在線上渠道吸引客戶，但由于自身投研能力有限，因此會選 擇與專業基金公司合作，例如騰訊旗下的騰安基金引入公募基金的投顧 策略，建立‚一起投‛平臺提供投顧服務。并且第三方平臺具有技術優 勢和數據優勢，可以基于大數據分析客戶的需求，并推薦相對應的產品。 目前具有投顧資格的第三方基金銷售機構較少，預計未來將有較大的發 展潛力。 2.2、投行業務：全面注冊制對券商投行增量測算 1、全面注冊制的制度展望：改革推進更體系化。全面注冊制漸行漸近。2019 年 6 月，科創板正式開板，注冊制試點開 啟，距提出設立科創板間隔 7 個月。2020 年 4 月 27 日中央全面深化改 革委員會第十三次會議提出推進創業板改革并試點注冊制，2020 年 8 月 24 日創業板注冊制正式實施，間隔縮短至 4 個月。2021 年 9 月 2 日， 2021 年中國國際服務貿易交易會全球服務貿易峰會致辭中提出“繼續支 持中小企業創新發展，深化新三板改革，設立北京證券交易所，打造服 務創新型中小企業主陣地”，北交所于 2021 年 11 月 15 日正式開板，期 間間隔僅 75 天。隨著 2021 年中央經濟工作會議提出全面實行股票發行 注冊制，全面注冊制的腳步漸行漸近。 注冊制改革穩步推進，全面實行股票發行注冊制的條件已基本具備。 2021 年中央經濟工作會議提出全面實行股票發行注冊制。2022 年 3 月， ‚全面實行股票發行注冊制‛首次出現在政府工作報告中。‛推進全面注冊制三大要點明年證監會工作將圍繞‚穩字當頭‛和‚改革攻堅‛兩 個關鍵詞開展，把穩增長、防風險、促改革放到更加突出的位臵，科學 把握‚穩‛與‚進‛的關系，努力實現‚三穩三進‛。采訪中提到，全面 實行注冊制的條件已逐步具備，扎實推進相關準備工作，具體有以下三 大實施要點。 主板對行業準入包容性最高，上市條件有望更多元化，進一步拓寬融資 渠道。在此前的注冊制試點中，在行業準入方面，如科創板重點支持高 新技術產業和戰略性新興產業；創業板企業上市需要符合‚三創四新‛ 定位；北交所重點支持創新型中小企業發展。目前，主板對行業屬性的 包容性最高，上市條件有望更多元化，進一步拓寬融資渠道。 主板審核流程縮減，進一步提升融資效率。目前科創板/創業板/北交所 平均排隊時間分別為 10/9/5 個月，而主板目前仍需要 18 個月，全面注 冊制后融資效率進一步提升。 主板存量市場龐大，再融資與并購重組制度同樣為改革重點。目前，上 證主板 / 深 證 主 板 上 市 企 業 1656/1483 家 ， 總 市 值 占 比 分 別 為 52.8%/26.6%，總占比 79.4%，主板存量市場的改革，對應再融資與并 購重組制度改革的重要性高。全面注冊制不是‚終點‛，而是后續一系列制度改革的‚起點‛。全面注 冊制之后，相關制度改革將更為體系性推進。例如，交易制度（如 T+0， 漲跌幅限制，交易時長）改革，有望加速與國際接軌。另外，退市制度 等將繼續推進改革，退市機制進一步市場化，有利于加速 A 股市場新陳 代謝，保證資本市場平穩運行。 2、全面注冊制對券商影響及收入測算：全面注冊制對券商投行收入增厚的靜態測算：對券商而言，信號意義大 于短期收入增厚。靜態假設下，全面注冊制后，券商承銷保薦收入增加 59-84 億元/年，券商跟投收入 7.4-18.4 億元/年,占行業總營收約 1.4-2.1%。假設：全面注冊制后，主板審核速度提升一倍，科創板、創 業板維持目前速度，則主板一年增量 IPO 家數約 120-150 家，假設平均 融資金額維持 14 億/家，則增量融資金額 1680-2100 億，承銷保薦費率 維持在 3.5-4%%，則主板一年承銷保薦費用增加 59-84 億元，占證券行 業 2021 年營收（5024 億元）比重約 1.2-1.7%。 另外，假設券商自有資 金跟投項目比重 50%，跟投比例 2-5%，鎖定 24 個月，假設解禁后平均 年化退出收益率為 25-50%（科創板已有樣本中位數為 75%），則增厚券 商跟投收入 7.4-18.4 億元。占證券行業 2021 年營收（5024 億元）比重 約 0.15-0.37%。IPO 承銷保薦+跟投收益合計占比約 1.4-2.1%。 2.3、機構業務：機構化仍在初期，空間廣闊 1、國內機構化仍在初期，未來空間廣闊。1）從美國機構占比變化過程看，大致分為兩個階段。階段一為1945-1985 年，40 年里機構占比從 5%提升至 45%，大約每年提升 1 個百分點， 階 段二為 1985 年至今，從 45%繼續提升至 2019 年 56%，34 年提升 11 個百分點，占比提升速度顯著放緩。2）國內機構化程度呈現緩慢向上階段。我們統計國內機構持股占比從 2005 年 6.1%提升至 2021 年的 16.4%，但主要是在 2013 年之前完成的 （2013 年達到 15.1%），2014 年下半年牛市中，機構占比反而下降至 12.6%，2014 年之后機構占比由 12.6%穩步提升至 2021 年的 16.4%， 大約每年提升 0.5 個百分點。從機構占比來看，目前僅相當于美國 60-70 年代之間的較低水平。從提升速率來看，低于美國 1945-1985 占比迅速 提升的階段一，而高于階段二。 2.4、券商資管：參控股基金業績貢獻持續提升 2018 年 4 月，具有里程碑意義的《關于規范金融機構資產管理業務的指 導意見》出臺，重點針對剛性兌付、期限錯配、多層嵌套等問題，制定 統一的標準規制，要求金融機構在過渡期內對資管業務進行規范整改。 隨著過渡期的結束，2022 年金融機構不得再發行或存續違反資管新規規 定的資管產品，證券資管市場迎來新業態。 1、產品端：發力主動管理，去通道效果顯著。 通道類業務壓降，主動管理產品規模增速明顯。自資管新規及配套政策 發布后，向主動管理轉型成為券商資管的必然選擇。在過渡期內，券商 資管加速優化業務結構，將發展公募業務作為戰略重點，私募通道類業 務規模大幅壓降，結合自身投研優勢，謀求差異化發展。截至 2022 年 9 月，券商資管產品規模已收縮至 7.9 萬億元，較 2017 年資管新規發布 前的 16.88 萬億元下降 53%。其中具有主動管理特征的集合資管規模上 升幅度較大，占比提升至 50%，而定向資管占比自 2017 年的 85%降至 43%。據中基協發布數據顯示，包括證券經營機構在內的證券期貨經營 機構通道類產品規模繼續下降，主動管理類產品穩步增長。截至 2021年12月，通道類產品規模壓縮至1.72萬億元，主動管理類產品規模達 到 13.71 萬億元。 大集合存續產品陸續完成改造：2022 年是資管新規落地元年，大集合產 品公募化改造繼續保持強勁勢頭。截至 2022 年 12 月 23 日，各券商及 券商資管子公司已完成 85 只產品改造。2021 年 6 月 11 日，銀保監會 和人民銀行聯合發布了《關于規范現金管理類理財產品管理有關事項的 通知》，提出要將現金管理產品的過渡期設定為 2022 年底。因此各券商 及資管子公司均在加速推進現金管理類產品的改造，今年以來完成轉型的貨幣市場型基金共 38 只。同時，債券型基金改造也成為了大集合產 品公募化改造的重點，今年已完成 38 只債基的改造。 自 2019 年 8 月，券商資管大集合公募化改造啟動后至今，各券商及券 商資管子公司累計已改造237只大集合轉公募產品，總規模 2718 億份。 從規模來看，華泰資管公募化改造產品規模最大，合計份額 574 億份， 其次是招商資管，涉及 7 只產品，合計份額 343 億份。從數量上來看， 中信證券改造產品最多，達 18 只；海通資管和光大資管分別改造產品 17 只和 16 只。 2、機構端：券商資管轉型順利推進中。券商及其資管子公司直接申請公募基金牌照逐步普及。我國公募基金起 步于 1998 年，截至目前經中國證監會批準獲得公募基金管理資格的基 金管理公司共有 140 家，其中持有公募基金牌照的券商及券商資管子公 司僅 14 家，僅占比 10%。這些券商及券商資管子公司中直接持有公募 基金牌照的有國新證券、國都證券、東興證券、北京高華證券、中銀證 券；持有公募基金牌照的券商資管則有東證資管、浙商資管、渤海匯金、 財通資管、長江資管、華泰資管、中泰資管、國泰君安資管、山證資管。 根據已披露資產管理規模的券商及其資管子公司的數據，其中東證資管、 財通資管、中銀證券旗下非貨幣基金規模較為領先，且只有東證資管和 財通資管公募業務占比超過 50%，其余券商及資管子公司的公募業務滲 透率在 20%左右。同時券商資管公募產品持續豐富，今年以來公募基金 行業新發數量明顯下滑，截至 2022 年 12 月 26 日全行業新發公募基金 1376 只，但其中券商及其資管子公司共發行 88 只公募基金，比 2021 年少 11 只。 也有多數券商通過參控股公募基金公司的形式加入公募市場。截至目前 共有 66 家券商系基金公司(含持牌券商的基金公司)已發行公募基金，占 154 家發行公募基金機構的比例為 43%。其中有 10 家券商參控的基金 公司都大于 1 家，包括廣發證券、申萬宏源、海通證券、招商證券、東 方證券、華泰證券、興業證券、長城證券、東北證券和第一創業證券。 券商對控股的公募基金子公司的投入力度也更大，2022 年以來，中信建 投對中信建投基金的持股比例由 75%增至 100%，國泰君安對華安基金 的持股比例也由 28%增至 51%。與其他系基金管理機構相比，券商系公 募基金管理機構的資產管理規模明顯更大。從 2022 年上半年各基金公 司披露的營收情況來看，2021 年券商系基金公司實現營業收入 557.30 億元，凈利潤 136.46 億元，給母公司的各大券商帶來了可觀的收入和利 潤。 券商系基金公司為母公司帶來較高利潤貢潤。今年以來資本市場整體波 動情況導致公募基金行業整體承壓，但相較去年同期，2022 年上半年公 募基金子公司對券商凈利潤的貢獻百分比仍在提升。從統計結果來看， 西南證券、長城證券和東方證券從公募基金業務中受益更明顯。西南證 券旗下為銀華基金、長城證券旗下有景順長城基金和長城基金、東方證 券旗下有匯添富基金和長城基金，2022 年上半年，公募基金對這三家券 商凈利潤貢獻度合計分別是 91%、92%、56%，同比提升 59pct、45pct 和 35pct。 2.5、格局分化：資源稟賦及戰略選擇的差異 1、盈利能力和財務結果的分化。2022 年券商之間財務結果的分化加大：經歷今年一季度自營對業績沖 擊帶來的集中度被動提升之后，三季度行業集中度較 Q1 有所回落，但 仍高于 2019-2021 年。以 41 家上市券商合計數為分母，測算行業前 5、 前 10 上市券商的營收和歸母凈利潤集中度，營收的 CR5、CR10 分別 為 40.5%、64.5%（vs2021 年分別為 25.6%、62.1%），歸母凈利潤的 CR5、CR10 分別為 44.7%、72.5%（vs2021 年分別為 27.1%、67.6%）。頭部券商整體經營穩健的優勢凸顯，一是業務布局全面，平滑市場周期 帶來收入波動，二是較早推進自營投資策略多元化、以及權益投資去方 向化，加大客需類產品創設，例如積極布局場外衍生品等非方向性業務， 體現出良好的擴表能力，及資產擺布能力，從而平滑市場周期波動。 2.6、資本市場政策：制度改革持續深化，更注重資金端匹配 1、22 年制度改革持續深化。資本市場方面。2022 年多項政策出臺，進一步優化市場環境。1）10 月 21 日滬深交易所分別擴大了融資融券標的股票范圍，進一步提升市 場覆蓋率及市場整體流動性，吸引增量資金入市，有利于提高市場活躍 度。10 月 31 日首批科創板做市商正式開展股票做市交易業務，在提高 標的股票交易活躍度的同時降低證券市場價格的波動。今年以來，幾類 ETF 期權新品種的成功上市交易進一步豐富了國內多層次期權市場產品 體系，提升了 ETF 交易活躍度，滿足投資者多元化的投資需求。這一系 列政策的推出將為券商做市業務、兩融業務和衍生品業務帶來業績增量， 吸引長期增量資金入市，有利于提高市場流動性和交易活躍度。 2）3 月 17 日中國結算宣布下調股票類業務最低結算備付金繳納比例，降低 了券商的交易結算成本，提高市場資金使用效率。3）6 月 28 日中國證 監會和香港證監會批準 ETF 納入內地與香港股票市場交易互聯互通機 制，提供多元投資工具，進一步便利境內外投資者參與兩地資本市場， 有助于兩地市場共同發展。資本市場制度改革為證券行業帶來了新發展 機遇，有利于券商布局差異化金融產品，同時助力市場高質量發展。 公募基金政策方面。1）2022 年 4 月，證監會發布《關于加快推進公募 基金行業高質量發展的意見》。從積極培育專業機構、強化機構專業能力 建設、鼓勵行業生態良好發展、不斷提升監管轉型效能四大方面部署， 引導基金公司差異化、綜合化、長期化發展；2）2022 年 5 月，證監會 公布《公開募集證券投資基金管理人監督管理辦法》。優化公募基金管 理人牌照準入制度，壯大公募基金管理人隊伍，加強長效激勵約束，做優做強公募行業。地產政策方面。2022 年連續出臺多項政策穩定地產行業，保障房地產 市場穩定運行。地產融資寬松政策‚金融十六條‛和房企股權融資五項 優化措施的落地，全面調整和優化房地產金融政策，改善房地產企業融 資情況，明確了監管層支持房地產市場平穩健康發展的態度，有助于化 解房地產市場風險，充分改善市場預期，激活市場情緒。 2、金融服務實體經濟的功能不斷強化。金融支持實體經濟的一系列政策相繼落地實施，進一步提高企業融資的 可得性。2022 年 10 月，二十大報告提出要堅持把發展經濟的著力點放 在實體經濟上，推進新型工業化，加快建設制造強國、質量強國、航天 強國、交通強國、網絡強國、數字中國。11 月證監會主席易會滿在 2022 金融街論壇年會上提出要堅持服務實體經濟這個著力點。主動融入經濟 社會大局，更好落實高水平科技自立自強、建設現代化產業體系等戰略 部署，促進科技、資本和實體經濟高水平循環。12 月央行通過下調金融 機構存款準備金率改善金融機構負債成本，引導金融機構支持實體經濟、 降低實體融資成本。 3、資本市場政策：未來更注重資金端匹配。以個人養老金為代表，政 策大力支持長線資金入市：一是稅優政策力度較大，將領取期 7.5%的稅率進一步下調至 3%，明確 沿用 EET 模式，即支付與投資積累階段免稅，領取階段征稅；二是空間 測算，測算至 2030 年，個人養老金繳納金額有望達 2.1-7.4 萬億元。三 是未來展望，若繳納限額提升，試點城市擴容，以及假若未來征收資本 利得稅，則個人養老金投資階段免稅優勢將充分發揮。 個人養老金方面。今年以來，我國養老保險體系第三支柱個人養老金計 劃相關政策密集出臺，個人養老金制度體系初步確立。4 月國務院辦公 廳發布的《關于推動個人養老金發展的意見》從頂層設計上確立了我國 第三支柱個人養老金的基礎制度框架。11 月五部門聯合發布《個人養老 金實施辦法》、《關于個人養老金有關個人所得稅政策的公告》、《商業銀 行和理財公司個人養老金業務管理暫行辦法（征求意見稿）》和《個人養 老金投資公開募集證券投資基金業務管理暫行規定》等一系列配套政策 具體明確了個人養老金實施過程中各環節要求，對參與個人養老金業務 的各類金融機構的準入標準及其展業行為予以明確規范，標志著個人養 老金制度正式落地，未來個人養老金賬戶將為資本市場帶來長期資金增 量。 3.1、證券行業23年收入及盈利預測 中性情境下的核心假設：1）經紀業務：日均股基交易額在 2022 年約9500 億的基數上有所提升至 10000 億元；2）投行業務：股權融資規模 1.87 萬億，同比提升 7%，其中首發規模同比提升 10%，再融資規模同 比提升 5%；債券承銷規模同比提升 10%；3）資管業務：受托管理資金 規模 8.4 萬億，同比提升 2%，費率在主動管理規模占比進一步提升之 下略有上升；4）自營業務：自營投資規模達 4.8 萬億，同比提升 10%， 投資收益率在 2022 年低基數上提升至 3.0%；5）兩融業務：A 股流通 市值達 78.5 萬億，兩融/流通市值 2.3%。 中性情境下行業收入及盈利預測：1）收入預測：2022 年證券行業營業 收入達 4915 億元，同比+19%，其中經紀、投行、資管、自營、兩融業 務收入同比增速分別為 3/10/15/61/-1%，業績增長彈性主要來源于自營 業務。2）盈利預測：2022 年證券行業凈利潤 1720 億元，同比+27%， 凈利率略提升至 35%左右，行業 ROE 回升至 6.5%。 3.2、證券行業23年投資建議 總體上，對于 23 年券商板塊策略，我們看好券商板塊，看經濟復蘇下 指數行情，板塊賠率高。 1、基本面維度。在 22 年行業尤其自營業務低基數之下，證券行業 2023 年具有較強盈利彈性。中性假設下（23 年日均股基交易額 10000 億， 股權融資規模+7%，自營投資收益率 3%），行業收入預測：2022 年證 券行業營業收入達 4915 億元，同比+19%，其中經紀、投行、資管、自 營、兩融業務收入同比增速分別為 3/10/15/61/-1%，業績增長彈性主要 來源于自營業務。行業盈利預測：2022 年證券行業凈利潤 1720 億元， 同比+27%，凈利率略提升至 35%左右，行業 ROE 回升至 6.5%。 2、復盤維度：券商板塊具有大行情（14-15，19 初），歷次市場熊轉牛 的時點，往往是企業盈利下行周期的尾聲。當前隨著地產、疫情等政策 積極，需求端逐步恢復，此前寬貨幣向寬信用傳導不暢問題將逐步解決， 經濟有望超預期復蘇。 3、行業制度和政策維度。資本市場新的制度建設周期逐步開啟（以全 面注冊制為新起點）。全面注冊制的意義，并不在于對券商投行業務帶來 的收入增量（我們測算對應收增量彈性在 2-3%水平），更重要的是，全 面注冊制作為 19 年以來注冊制試點的收官，也是后續新的制度周期開 啟的起點，因為全面注冊制之后，更多新的制度例如交易制度、退市市 場化改革等的推進，將更加系統性、體系性。復盤券商行情，行業政策 是板塊行情及超額收益的重要來源，且新制度周期開啟初期，券商板塊 超額表現更好（13-14 兩融等創新業務、19 年初注冊制）。 4、估值維度：歷史最低位估值（當前板塊 1.2 倍 PB，近 10 年 5%低分 位）。當前估值與 18 年底相當，但券商盈利能力、資產質量（18 年大量 股票質押業務持續壓縮至今）遠好于當時。 （本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。） 學習社小研： 今日更新內容速覽（100份） 金融行業月報：理財凈值波動加大，基金新發回開-20221208-華泰證券-20頁 金融云安全體系建設與實踐研究報告（2022年）-44頁 金屬粉末行業專題報告：金屬粉末，高摘材料，千億市場-20221207-信達證券-62頁 金屬行業2023年投資策略：聚焦成長與對沖-20221205-東興證券-22頁 金屬行業深度報告：人造金剛石與培育鉆石市場快速發展帶動頂錘需求釋放-20221207-民生證券-23頁 京東物流：區塊鏈在京東物流的應用及展望-31頁 巨量云圖-2022巨量云圖極速版營銷通案-51頁 聚烯烴：臨近交割強預期和弱現實交替影響，預計盤面維持震蕩偏強概率較大-20221204-廣發期貨-54頁 聚烯烴年報：供應壓力極大時，需求拐點至-20221130-中銀國際期貨-23頁 聚酯產業鏈月報：十一月聚酯主動減產，供需雙弱，低位震蕩-20221205-東吳期貨-83頁 軍用微波行業深度：乘信息化發展東風-20221205-安信證券-31頁 卡塔爾世界杯觀戰指南2022 科爾尼-中國消費品行業渠道數字化轉型洞察-13頁 科技行業：關注數據要素與數字經濟-20221204-華泰證券-21頁 科技行業數字科技前沿產業研究系列（一）：腦機技術，人機交互的新通路-20221204-國泰君安-31頁 科技行業先鋒系列報告255：Peter Bannon，特斯拉芯片架構奠基者-20221208-中信證券-19頁 可再生能源2022-分析和預測至2027-159頁 可轉債2023年投資策略：風勁瀾起，步穩蹄急-20221202-光大證券-19頁 可轉債打新系列：華宏轉債，再生資源回收龍頭企業-20221203-民生證券-19頁 跨境電商2022上半年數據報告-粵貿全球-42頁 礦山機械行業專題系列報告（一）：干法選礦藍海開啟，關注設備投資機會-20221207-財通證券-17頁 框架思考：對股市影響最大的宏觀變量-20221205-方正證券-19頁 擴展現實和3GPP演進研究報告（英）-29頁 拉丁美洲經濟委員會-2022年拉丁美洲和加勒比經濟概覽：投資實現可持續和包容性復蘇的趨勢和挑戰（英）-2022-251頁 拉丁美洲經濟委員會-關于在東加勒比地區通過公私伙伴關系（PPP）實施渡輪服務的提案（英）-2022.12-21頁 拉丁美洲經濟委員會-南美海洋間網絡：生物生態走廊和連接國家的作用（英）-2022-22頁 萊坊＋亞太地區房地產市場展望2023：轉向機遇-28頁 利率債年度策略：Carry策略以不變應萬變-20221203-平安證券-30頁 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聯合資信-2020年房地產行業違約年鑒-23頁 聯合資信-基建投資持續發力和房地產繼續探底，建筑施工行業收入保持增長但利潤總額下降---建筑施工行業2022年三季度觀察報告-16頁 聯合資信-金融企業的區域性專題研究-13頁 聯合資信-政府產業投資集團信用現狀研究（英）-2022.12-24頁 量測設備行業報告：細致檢測攻堅克難，精準度量引領進步-20221203-財通證券-45頁 量化基金月度跟蹤（2022年12月）：市場Beta行情顯著，量化基金超額收益轉負-20221202-國海證券-17頁 量化投資月報：上月文本選股組合反彈-20221206-華泰證券-22頁 量化行業配置月報第6期：11月資金流模型表現較好，家電、銀行新調入本期組合-20221203-國泰君安-16頁 量化選股因子跟蹤月報：上月價值、紅利、技術因子表現較優-20221202-東北證券-40頁 零售8化妝品行業：頭部品牌“雙十一”優導表現為四季度業績提供保障，維持推薦優質國產化妝品品牌商-20221205-銀河證券-30頁 有連云： 2023年12月31日，華宸未來穩健添盈債券型證券投資基金基金經理變更公告，華宸未來穩健添盈債券（014500）基金經理變更類型為解聘基金經理，增聘基金經理。 新任基金經理王斌，離任基金經理朱文輝。 資料顯示，王斌2016年8月至2019年6月先后就職于東北證券、新時代證券，擔任行業研究員。2019年7月加入華宸未來基金管理有限公司任信用研究員，2020年9月任基金經理助理。2022年10月31日任華宸未來穩健添利債券型證券投資基金基金經理。 （來源:界面AI） 聲明：本條內容由界面AI生成并授權使用，內容僅供參考，不構成投資建議。AI技術戰略支持為有連云。 錦緞研究院： 牛頓曾經說過，上帝踢了地球一腳，地球才開始旋轉。愛因斯坦曾經也說過，當科學家登上一座高山之后，發現神學家早都坐在那里，似乎科學的盡頭就是神學。 投資界中也有兩種主流邏輯：搞技術和搞基本面。所謂技術，就是借用市場的博弈關系，在無數種技術圖形中映射出價值的規律。所謂基本面，就是投資者渴望理解企業本身的運作邏輯，認為價值不是擊鼓傳花的游戲，而是市場運行產生的真實價值，這種才具備投資性。 正如馮柳認為的那樣，投資世界中兩種邏輯都是合理的，企業價值研究的人也不應該鄙夷搞技術研究的人，畢竟大家信息不對等，對于中小散戶而言，搞技術就是借助市場的力量來協助投資，無可厚非。 當然我們今天也沒法證明誰對誰錯，就像誰也無法說清科學和神學誰對誰錯一樣。但是大多數投資者和市場，還是更為依賴基本面進行操作，而估值就是基本面操作的核心。 又一輪歲末年初之際，A股的整體與分部估值水平如何？探析這個問題，很大程度上就是在探析2023年的市場風格。 01何為估值 某種意義上，炒股票就是炒估值。 自上世紀資本市場在大洋彼岸如火如荼發展起來，各類對股票資產未來預測的方法也層出不窮，奉行技術派的投資者，先后依據道氏學說、美國線、蠟燭圖及衍生指標，意圖在資本市場與他人形成心里博弈。 無論是美國線，蠟燭圖還是衍生指標，本質上是尋求股票漲跌的規律，均線的邏輯就是估值的邏輯，技術派認為股價會圍繞著均線運行，均線本質上就是技術派對股票合理估值的認知。 但是我們今天探討的，還是基本面普適的估值邏輯。 善于數學計算的本杰明格雷厄姆，在1934年出版了著作《有價證券分析》，在這本被價值投資者奉為圣經的一書中，格雷厄姆旨在闡明企業的內核價值，從而賺取認知差。 對股票的價值認知是做交易的基礎。在投資之父本杰明·格雷厄姆《聰明的投資者》一書問世后，經歷了美國經濟的大蕭條期，價值投資的觀念逐漸深入人心，對企業的估值方法也更深更細。 最早的估值方法可以追述到20世紀初期，艾爾文·費雪在其著作《資本與收入的性質》一書中，闡述了利用企業未來現金流法折現的估值辦法，這種邏輯簡單，操作預估困難的估值雛形，從基礎層面奠定了估值的基本邏輯：未來現金流的折現率（DCF）。 基于DCF，衍生出了以股利模型為基礎的約翰威廉斯模型、剩余收益估價模型(RIV)等一系列估值模型，但是未來現金流折現存在著一個非常明顯的缺陷，那就是對未來現金流存在主觀的人為判斷，主觀成分高，無法形成統一的價值評估。 因此，市場中出現了相對估值的方法，就是利用企業目前的市值，與企業某項指標（每股收益、每股凈資產等）比值，測算企業的價值，其中比較有代表性的就是格雷厄姆推崇的P/B（市凈率）、投資大師彼得林奇推崇的PE（市盈率）、PEG（市盈率比增長率）等等。相對估值法操作簡單，應用性和普適性強。 雖然絕對估值的合理性更高，但是面對目前市場中動輒上千只股票橫向比較，相對估值就體現了其便捷性。我們今天依據相對估值的各項算法，來看一下今年以來，A股市場的整體、行業、個股的具體表現。 02 2022年A股估值水平 （1）整體估值 以PE角度來看，A股目前整體的滾動市盈率（PETTM）為16.57倍，低于近五年平均18.33倍。近五年來看，2018年12月為價值洼地，滾動市盈率倍數為13.27倍；2020年8月為價值巔峰，滾動市盈率達到了24.36倍。今年以來A股整體估值均沒有超過平均估值倍數，看似整體估值偏低。 但是市盈率沒有考慮到凈利潤增速的水平，如果整體增速快，雖然PE估值高但是資產還是處于相對便宜的區間，如果整體增速低，即便估值偏低，資產也顯得沒有那么便宜。 所以，如果考慮到增長率，2017-2021年間凈利潤復合增長率達到了8.73%，今年以來滾動凈利潤增長率僅為2.01%，如果用PEG指標計算，今年以來整體數值為7.76倍，而過去五年的中位數1.82倍，平均數為4.17倍，市場并不處于低位，如果增速不能夠明顯上升，反而處于相對高點。 圖：A股整體滾動市盈率走勢圖，來源：Choice金融客戶端 單看滬深300成分股的估值表現，可以看出今年以來市場對長線價值股的認同也不強，滬深300在今年10月份的估值倍數僅為10.31倍，接近了5年的最低點10.25倍。目前滬深300最新的估值倍數也不過11.23倍，低于平均值12.87倍。 同樣的，考慮到滬深300的增長率，過去五年滬深300的PEG均值為1.05倍，而今年則是達到了2.43倍，實際估值并不低。 主要指數方面，目前A股的主要指數估值百分位均不超過50%。 圖：主要指數五年估值百分位，來源：東興證券研究所 （2）行業估值水平 我們選取了除創業板及科創板外，其余A股所有凈利潤大于1億的股票為樣本（有效樣本比55.12%）,統計了申萬一、二級各行業，今年最新估值與去年同期估值。申萬一級行業中，就絕對值而言，社會服務、國防軍工、農林牧漁排在前三位。 圖：申萬一級行業最新估值對比，來源：Choice金融客戶端 就歷史估值水平來看，除了食品飲料、綜合、汽車、農林牧漁和消費者服務外，其余行業目前的滾動市盈率均處于歷史中位數以下，其中煤炭、交通運輸、有色金屬和銀行等重資產行業，滾動市盈率已經處于歷史新低。 圖：中信一級行業2010-2022估值區間圖，來源：東興證券研究所 細分到二級行業，酒店餐飲、養殖業、航海裝備是滾動市盈率最高的行業，酒店餐飲中，錦江酒店是估值最高的企業，以三季度為基準的利潤水平，動態估值達到327倍。 漲跌幅榜排名中，受益于近一季度疫情恢復的概念，年初跌幅較大的餐飲旅游、光電、養殖等行業估值增幅較大，而年初估值較高的軍工相關股航海航空、能源半導體以及醫療服務、光伏跌幅較大，整體估值跌幅明顯高于漲幅，虧錢可能不僅僅是你的問題。 圖：申萬二級行業最新估值，來源：Choice金融客戶端 圖：申萬二級行業2021-2022估值對比，來源：Choice金融客戶端 我們再來以5年的長時間維度，看看重點行業和偏差值較大的行業，目前的估值百分位情況，其中煤炭和有色金屬，都處在創歷史估值新低的區間，石油化工、交運、計算機的估值分位也在5%以下，農林牧漁、房地產、鋼鐵處于估值較高的水平。 圖：中信一級行業估值五年百分位，來源：東興證券研究所 那么重點行業的個股，表現如何？ 03 重點行業A股估值榜 （1）以市盈率角度看全體個股 我們在剔除金融股和凈利潤為負的個股后，樣本容量依舊能達到74%，在此為前提下，A股中估值較低的股票排名前列，多數為體外診療公司，說明市場對疫情期發家的個股處于極其理性的認知區間，剔除科創板后，煤炭等傳統重資產行業估值偏低。 圖：A股滾動估值剔除科創板估值排名，來源：Choice金融客戶端 如果將申萬一級各行業估值最低的個股單列，可以看出行業中估值低的個股排序基本與行業整體估值排序差異不大，估值最低的是交運大基建的中遠海控，最高的是餐飲行業的華天酒店。 圖：申萬一級各行業估值最低個股，來源：Choice金融客戶端 除此之外，我們可以利用不同的估值手段來看看重點行業估值排行榜。 （2）金融行業 面對金融銀行等盈利變動幅度大，負債資產多由貨幣等可變現資產組成的企業，PE估值時會出現同業對比失真的情況，因此我們用每股股價與每股凈資產的比率（市凈率PB）來計算，適用于低增速高分紅的企業。 就當期絕對值而言，低估值排名前20中，19個為銀行股，其中民生銀行PB僅為0.3倍.橫向來看整個金融行業個股的估值百分位，國盛金控、東北證券和中泰證券均處于創歷史估值新低的區間，PB估值百分位低于1%，銀行業中民生銀行、工商銀行及平安銀行估值百分位最低。 圖：金融行業PB估值排名，來源：Choice金融客戶端 圖：金融行業PB估值百分位，來源：Choice金融客戶端 （3）煤炭、有色金屬及石油石化 從行業層面看，煤炭、有色及石油等能源股的估值百分位最低，這類行業有兩個顯著的估值特征，一個是周期性較強，另一個是估值與儲量相關，鑒于儲量指標不好統計，煤炭等個股報告中沒有專用的科目，我們用席勒市盈率來橫向比較，看看分母替換為10年期平均凈利潤，剔除周期性影響后，個股估值的排名。 煤炭行業，中國神華、開灤股份和昊華能源估值較低，有色金屬板塊電投能源、盛達礦業、中金嶺南估值較低，石油石化板塊中石油、中石化和上海石化估值最低。 圖：能源行業席勒市盈率排名，來源：Choice金融客戶端 如果按照席勒市盈率傳統買入法，以目前十年期國債收益率2.85%計算，買入點為28倍席勒收益率，大部分煤炭，石化都處于低估買入區間。 （4）房地產 看完低估值的行業，我們再看一個相對高估值的行業—房地產。房地產的估值也有很多方法，最好的是重估資產法(RNAV)，但因為我們統計的樣本量大，無法一一去重估凈資產，故采用PB估值，來橫向分析一下房地產各個企業。 PB絕對值層面，榮盛發展、金科、世貿最低，五年歷史百分位層面，科新發展估值創新低，新華聯估值創新高。 圖：地產行業PB估值排名，來源：Choice金融客戶端 但必須指出的是，當前房地產行業的估值表現，是建立在過去兩年極為激烈的產業政策風暴之上，并不能以常態的估值方式去評估。在極其扭曲與失真的產業環境下，我們應該多看它的彈性，而不是繼續想象它更悲觀的處境。所以所謂估值，至少于這個行業的未來預期來看，是無從下手的。 （5）生物醫藥、計算機 除上述行業外，生物醫藥、計算機也一直是市場的熱門行業。對于這類高增長行業，我們采用PEG估值法，在市盈率的基礎上添加增長率因素，能夠更有效的反映企業的價值，鑒于今年以來部分體外診斷、新冠相關公司增長迅猛，在增長率層面，我們選取三年復合增速預估。 醫藥方面，即便是采用三年復合增速，占據前列的基本也是新冠業務占比較多的企業，這類企業的長期發展能力需要投資者自行判斷，計算機方面，估值最低的是漢得信息、維海德以及浪潮信息。 圖：高增長行業PEG估值排名，來源：Choice金融客戶端 04 結語：橫看成嶺側成峰 總結而言： （1）目前A股整體估值處于均線以下的低位，但是如果考慮增長率因素，因為增速顯著放緩，相對估值并不低，還有下探空間 （2）行業層面、大部分行業處于估值百分位50%以下，煤炭等傳統能源股尤其偏低，房地產反而處于歷史估值較高點位。 一千個讀者心中有一千個哈姆雷特，前文僅列出了目前市場最通用，最常規，最具普適性的估值計算方法下的榜單，行業個股具體表現，還是需要結合當前外部環境和企業自身的發展才能分析出是否具備投資機會。 除了前文提到的估值方法外，市場中還有很多較為普適和進階的估值方法，比如彼得林奇提出的PEG和約翰涅夫提出的PER，PEG在傳統市盈率的基礎上，分母再比上凈利潤增長率，可以彌補市盈率無法考慮到增長因素的缺陷。 PER將PEG的凈利潤增長率替換為凈資產收益率，考慮到了負債對于估值的影響。馮柳在2005年《關于估值的有趣想象》的帖子中，又闡明將PER中的分子進行含債調整，進一步降低負債資產對估值的影響。 這些估值方法都是投資者面對不同市場中通過自身的觀察，數據的分析進行的模型改良，我們有空可以再來探討這些模型下誰更貼合A股的增長趨勢。但自我的思考往往更重要，每一個成熟的投資者都有一套自己的估值邏輯，沒有估值的投資，就好比無水之魚，無根之木。 盡管沒有盡善盡美的估值手段，但是無論是技術派還是價值派，通過思考計算進行投資，終究要好過旁人薦股這種毫無邏輯和把握的投資手段，希望各位投資者都找到符合自己預期的估值手段（以其為參照標準，但不可盲從），畢竟手中有糧，心中不慌。 貴州茅臺(SH600519)寧德時代(SZ300750)比亞迪(SZ002594)@今日話題