產前保健描述：：T元良P： 浙江東方(SH600120)口號公司，直播直接禁言 浙江東方(SH600120)： 浙江東方：浙江東方金融控股集團股份有限公司2023年第一次臨時股東大會決議公告 網頁鏈接 浙江東方(SH600120)： 浙江東方：浙江天冊律師事務所關于浙江東方金融控股集團股份有限公司2023年第一次臨時股東大會的法律意見書 網頁鏈接 融中財經： 2022年以來，隨著疫情以及國際形勢的風云變幻，世界經濟總體不振，國內資本市場也遭遇周期性危機，股權投資市場隨之受到影響，退出端估值壓力依然存在；經年累積的投資資本亟需尋找流動性，同時LP信心不足募資端吃緊，募資壓力大大增加。 對于股權投資行業來說，2022年可能是最壞的一個時間節點，但其中也蘊藏著機遇與挑戰。大浪淘沙，留下的才是堅強的“孤勇者”；千帆過盡，再出發當是行業的“價值派”。 2023年1月10日-11日，由融中傳媒主辦，融資中國、融中咨詢、融中母基金研究院協辦的融中2023（第12屆）資本年會盛大舉行。此次會議以“勇者·大道不孤”為題，此次峰會集聚政府主管部門、投資機構、經濟學家、熱點企業對新形勢下的行業生態進行一次全面的觀點挖掘和問題探討！ 會議期間，在產業投資專場論壇，由聯新資本合伙人朱音主持，盈科資本首席投資官陳宇雷、虢盛資本董事長兼總裁谷茹、華睿投資投資合伙人王海棟、東方嘉富創始合伙人兼董事長徐曉、廈門聯和資本董事總經理葉振彪、泰達科投董事總經理張鵬、上海創瑞投資管理合伙人張明龍、欣柯資本創始合伙人朱柯等嘉賓，圍繞項目破發、估值倒掛，成長期投資的產業布局等問題展開了熱烈討論。 以下為論壇內容實錄，由融中財經（ID：thecapital）編輯整理： 01 面對不確定 堅持變與不變 朱音：聯新資本2008年成立，管理規模120億人民幣，主要投資硬科技和醫療健康，階段覆蓋從天使一直到Pre IPO。這場論壇我們聚焦成長期投資，先請大家分別做下介紹，同時，關于2023年，成長期投資，各機構的投資策略會有哪些變化，哪些變與不變？ 陳宇雷：我們在管規模近600億，主投半導體、新能源、生物醫藥三大板塊，以成長期為主。2023年仍然會非常重視“雙碳”經濟。 2023年，一家機構如果保持長期的投資策略，它的收益率和PE都會比較穩。 盈科資本將在2023年維持原有的打法和策略，保持在成長期、成熟期企業進行重點布局和大手筆投資。在早期創業期、天使輪項目，也進行比較廣泛的了解和布局，目前已經成立了專項部門，布局早期基金，三個投資團隊進行成長期、成熟期企業投資。 整體來講，盈科還是按照成長期、成熟期項目進行重倉投資，早期進行探索模式。 谷茹：虢盛資本十年前創立，50多億的規模，秉承“精品投資、精選企業”的理念，主要投資領域科技與消費，更多偏向于材料和各種原材料領域。 我們認為，中國未來十年的產業卡脖子環節會出現在各種先進材料環節，以及生產相關材料的工藝和設備。比如半導體產業，光刻膠、靶材、前驅體，以及功率半導體所需散熱的鋁碳化硅、剎車片碳材料等；消費品領域：如化妝品的原材料、各種添加劑以及食品的上游原材料、佐料和添加劑等，消費品領域目前還是營銷驅動型的，未來會增加質量驅動的核心。如果想提供高品質，低成本的產品，不進行一系列技術的革新，包括材料的生物質來源、工藝，是無法提供這種高性價比的原材料的。 我們也很少制定某一年的投資策略，作為投資機構，投資策略應該是5-10年為一個階段。疫情，更多的也是一個階段性黑天鵝事件，有波動，但不影響長期趨勢。 我們從Pre A一直到Pre IPO階段，在選擇項目的標準上，四個標準是不變的： （1）選擇行業的頭部企業。 （2）選擇的企業，長板要長，同時具備快速補短板的能力。 （3）企業的反應能力快和執行能力強。 （4）要有自我造血功能力，企業要有自己的現金流。 王海棟：華睿投資是投資界的老兵，去年剛剛度過20周歲生日。目前在管資金超過150億，成立之初就一直深耕在硬科技領域，重點聚焦新一代信息技術、新能源、新材料、生物醫藥等領域，區域上深耕長三角，輻射全中國。 作為一家VC機構，我們大策略上不太會變，基本是兩個階段為主， A輪左右以及成熟期。但在小策略上，特別是經歷過2022年之后，我們也有一些思考和調整。總結起來就是需要用用VC的心態去做成長期投資。 疫情三年，對很多行業沖擊都很大，但最大的沖擊來自于第三年，因為這一波的沖擊對企業家而言是預料之外的，他們根本沒有防備，特別是長三角周邊地區的創新企業，因為上海封城的時間特別長，原來很多可控的變成了非可控。以前做成長期投資，我們會想兩到三年就可以上市，今天突然發現，一些原本明年準備報材料的企業要重新再來了，原來的成長期投資項目可能要變成長期陪伴了。 經歷過2022年，2023年有兩個思維非常重要： （1）風險意識。很多企業經營之外的因素可能會影響企業上市節奏，投項目時我們對于上市節點不能太嚴苛，只要企業好，早一年、晚一年上市都不是問題。 （2）底線意識。投項目的時候我們需要思考，如果出現最壞的情況，項目能不能活下去。 徐曉：東方嘉富是上市公司浙江東方旗下的基金投資管理公司，是浙江東方私募基金業務的主要載體。浙江東方是浙江省國資委下屬唯一的上市金控平臺。我們也剛完成了創投四期主基金的終關，基金總規模達到10億元。 站在長周期的角度，思考關于變與不變，不變的是投資理念和聚焦領域。東方嘉富始終堅持三個產業環節，一是零部件和新材料；二是軟硬件一體的智能裝備，如機器人；三是產業數字化。這構成了我們3-5年的投資策略，這是不變的。 對于變化，疫情對我們的一些思維方式和對底線的認識產生了影響。 在一些細分領域的投資上，出手時間可能有變化；有些領域因疫情催生發展更快，比如機器人產業，疫情對于無人化的訴求，對于云上協同作業的訴求增長非常快。但是有些細分領域，投資時間點可能因為這三年的變化會有推遲。 葉振彪：廈門聯和資本成立于2017年，主要依托全球領先的晶圓代工廠，圍繞Foundry做投資布局。2018-2022年先后發了三期基金，規模都是5個億左右，整體投資思路還是深耕半導體行業。 作為一個CVC，不變的肯定是投資領域，我們堅定看好中國半導體產業發展。 從半導體行業細分領域來看，我們的重點投資領域有比較多調整，在疫情之前一些國內做得比較不錯的企業，基本陸陸續續這幾年都上市。一些比較容易摘的果實都被摘了，那么往后應該怎么做？一方面是從種子期投起；另外細分方向也會跟之前有所變化，這兩年受到國際形勢變化影響，導致整個產業鏈短板越來越多的暴露在上游，所以投資思路也會逐步往上游方向調整。 張鵬：泰達科投成立于2000年，我們投資的方向包含半導體、生物醫藥、智能制造，管理規模100個億，半導體投資是泰達科投的特色投資方向，覆蓋半導體全產業鏈投資，也是國內最早一批做半導體投資的機構。投資業績方面，今年在半導體領域收獲7家企業IPO。 疫情三年，我們每年的投資總量都在持續增長，也一直堅持中早期投資，這是不會改變的。同時我們也在尋求改變，逐漸從專業的財務投資機構向專業的產業協同投資機構做轉變。 張明龍：上海創瑞聚焦在醫療器械為主、創新藥為輔的投資，基金規模約在30億，投資階段包括早期、中期、后期，全覆蓋。對于項目的要求，唯一的要求就是“質量”，特別是科技含量。 我們堅持以創新醫療器械為主，創新藥為輔的投資理念，特別是在硬科技方向。唯一變的是對項目方的要求，特別是對創始人的要求更高，細化到了對現金流的管理。 之前，如果賽道是非常冷門的，有半年現金流已經不錯，特別是中早期企業。現在，無論什么階段的企業，都要具備一年以上的現金流。因為疫情確實帶來太多不確定，特別是2022年，營收大幅消減。 此外，創始人的持續融資能力，面對一級市場投資人的能力也會成為新的考量標準。創始人不僅要把公司運營好、現金流管好、產品管好、技術開發好，還要能夠面對資本市場，特別是規劃未來戰略，吸引更多的投資人。 總體來說，我們堅持長期看好醫療賽道，也堅信只要有非常好差異化的優質企業，肯定會跑出來。2023年，仍要以穩為主。 朱柯：從投資的第一天起，我們就堅定圍繞國家最需要的資本助力民營企業，長期堅守在硬科技、醫療健康等領域進行布局。欣柯資本現有直投和母基金兩塊業務，管理規模20億左右，全部是自有資金。我們希望未來能夠成為一家負責任、有耐心的長期資本。 從客觀規律上講，全球一體化是不可逆的，誰也不能獨善其身。從意識形態上講，中美關系在近些年正在發生變化。最近明顯感覺到在科學技術領域，中美及相關國家發生了結構性切割，未來很有可能出現全面的割裂。 在這種百年未有之大變局之下，我們應該摒棄以前的僥幸心理，不要抱有幻想，以前所謂的“拿來主義、躺平主義”已經成為過往，和平共處也是奢望。當我們被對方“卡脖子”的時候突然發現，我們面臨的最大的挑戰，正式因為過去對基礎學科發展的長期忽視。 作為服務于實體的投資機構，不能再去追逐那些華而不實、特別熱、特別假大空的項目。選擇企業，要從它的技術源頭的基礎學科去看，結合下游逐漸成熟的市場應用和需求，以及能夠助力實現的規模化人群更加美好生活目標的優秀企業，這是我們應該堅定不變的投資主線和思路。 02 產業投資 敬畏周期 朱音：宏觀策略上，大家始終堅持自己之前的打法，在具體細分投資的執行上，重視時間周期以及對投資風險的把握。第二個問題，關于產業選擇，如何發掘投資產業生態，以及如何圍繞產業鏈挖掘投資項目？ 陳宇雷：對于產業挖掘，以光伏來講。去年，中國光伏產業鏈真正站上了世界之巔，無論從裝機量還是組件、電池片、上游硅料等技術發展都在引領世界。但在自去年底到今年初，硅料價格逐漸往下，從而引導下游電池片、組件等成本在產業鏈上發生結構性調整。盈科從光伏電站到光伏的組件到光伏的電池片，都有深度的布局和投資。我們深深感受到，整個產業鏈正在進行革命性、顛覆性的變化。 總結來講，在傳統優勢的產業鏈，繼續保持領先，在新的顛覆性的或者在新的世界技術領先的地方，進行突破、嘗試和布局。 谷茹：沿著產業鏈深挖，首先要有集中在某個產業、和周期相伴的決心。這中間一定會碰到產業低谷，沒有其他選擇，就是要“熬”和做儲備，這很挑戰GP人性，對LP也是挑戰。此外，還要能夠拒絕誘惑。去年很多做消費品投資人，耐不住寂寞，一看沒有業績，開始轉變賽道。在投資這個進入者日益增多，越來越內卷的行業，聰明者太多，最后拼得就是耐心、毅力和信心。 王海棟：我們很早的時候就做硬科技投資，在10年前，就已經在沿著產業鏈做投資，多年下來也形成了一個比較成熟的打法。 比如LED產業鏈，我們10年前開始布局，很多項目都是早期、A輪、天使輪投的，現在已經全部實現退出，7個項目，5個IPO，1個被并購。光伏產業鏈我們投了9家，現在基本進入收獲期，已經4家IPO，我看他們去年的財務表現，未來應該都能上市；鋰電產業鏈布局稍微晚一點，投了10多家，現在也陸續開始有收獲。 我們本身是一家財務機構，財務機構如何把自己打造成類產業資本，兼具產業資本的資源屬性和財務機構的靈活性、中立性，我們一直在往這個方向努力，所以我們會沿著產業鏈上下游投一圈，把已投項目形成兄弟聯盟，大家互相扶持發展。 做產業鏈投資的時候，踏出第一步非常重要，很多產業鏈是要超前布局的，行業沒爆發之前就投進去，等賽道火起來了，布局的代價就會比較大，所以第一步踏進去非常重要。 產業鏈投資還有一個特點，投資經理的耐心很重要。對于產業鏈上下游、行業技術的變革要非常了解，還需要長期潛伏，像狙擊手一樣，耐心等待最佳的開槍時機。能做到這些的投資經理非常少，產業鏈投資有可能1、2年都不出項目，但是一旦出項目，會像珍珠一樣，一串一串，都是優質項目。我們現在招聘投資經理的時候，也更希望他們具備理工科和產業背景。 徐曉：從產業鏈的選擇上來講，每個機構都有各自的基因、稟賦和團隊能力，所以會依此選擇合適的產業鏈做布局。我們的體會是：比選擇產業鏈更重要的是要尊重產業的發展規律，對產業周期要有敬畏心。周期的力量是強大的，我們不認為投資者真的能點石成金，更重要的是判斷好周期和趨勢，對投資布局的時點有更好的把握。做到這一點，需在產業鏈上做深度研究和廣泛調研，當然試錯也是難免的，保持投資的敬畏心才能夠捍衛住對抗風險的底線。一個基金的投資配置，80%的結果取決于β，另外的20%才決定于每個機構自己的方法論、投資理念和投資策略。 03 破發是常態 核心是企業價值和價格匹配 朱音：目前，大家看到越來越多的項目出現破發、估值倒掛，科創板和注冊制紅利對于一級資金是否還會繼續存續下去？機構會如何應對？ 葉振彪：我們所關注的半導體領域，在臺灣地區屬于非常成熟的行業，二級市場PE，大部分時間在15 左右。我們通常希望企業有一個比較合理的估值。 在科創板出來之后，半導體企業一級市場估值暴漲，2019年和2020年搞得我們非常難受，按照我們的估值標準，大部分項目沒辦法出手，部分案子我們也的確做了一些折中。 隨著時間推移，我們看到，越來越多的企業這兩年出現破發，這是一個正常現象。注冊制下優秀的企業，只要業績OK，上市不再是難題；但從投資的角度，價值要和價格匹配，投資者不能只是一二級市場價差的獲利者，更重要的是要挖掘那些有真正成長空間的企業。 張鵬：注冊制的推行，現在二級市場股價回調，已經出現破發現象，這種現象是可預見的，也是正常的現象。今天，一二級估值價差套利模式逐漸失效，但注冊制帶來的IPO退出紅利將持續利好創業投資行業。 這種情況下，將投資階段前移、由財務投資向產業協同投資轉變都是正常的選擇，但歸根結底，投資機構要不斷的拓展能力邊界，提升專業化投資水平，為企業帶來真正投資賦能的同時，提升自身的定價能力。 張明龍：科創板也好、港股也好，包括注冊制，對投資機構肯定是一個大紅利。 投資機構最大的要點是退出，不管以什么形式、什么時間，回報是另外的事情，如果退不出來，再高的回報都是沒用的。基金都有周期，只要退的出來，有些項目虧一點也可以。 破發會成為常態。這一兩年特別是醫療板塊，非常明顯。 對創始人來說，估值是暫時的，發展才是基石，如果企業發展不下去，即使上市也是破發。 對投資人來說，如果不是業績支撐，而是通過“化妝”美化把項目估值抬上去，也不是好事。脫離了業績，給新進投資人看虛假的東西，這也是不長久的。 對我們來說，一直非常關注估值，什么時間點進、什么價格投，早期項目，一般要求一年在1倍的回報左右，5年基本5倍以上回報才會投。 朱柯：估值倒掛，除了客觀因素以外，還有一些項目被市場預期過高，創始團隊被資本追逐失了本心，一味的追求估值層層加碼，最終導致泡沫的擊鼓傳花。這種狀態之下，登陸二級市場，只能寄希望于當時的市場大熱與繁榮，否則沒有容錯率。這些道理大家都懂，我相信每個機構對于產業的理解、估值水平，都有較為深刻的認識。核心是在產業處在上升或者頂點周期的時候，機構會調高產業估值，還是固守初心，耐得住寂寞等它回落。如果出現估值倒掛，肯定是被倒掛的這些投資機構急于出手。 科創板和注冊制的紅利對于投資機構一定是長期存續的，相信未來還會有更多引導資本健康穩定發展的政策出臺。投資機構的核心是要做正確的預期管理，不要去想估值套利。此外，遇到熱點，明知估值很高，就需要根據自己的情況去判別。在項目的退出方面，切勿心急，當二級市場處于3-5年長周期價值投資的時候，一級的估值倒掛是自然而然的事情。 朱音：最后一個問題，關于2023年投資，每位嘉賓所在機構會更看好哪些細分領域，有哪些風口出現？ 陳宇雷：2023年，我們重點關注： 第一，新材料。過去幾年，我們投了半導體、光伏、動力電池、薄膜企業，最終“卡脖子”的都在材料環節，包括光伏最上游的硅料。在動力電池，以寧德時代為代表的磷酸鐵鋰和三元高鎳的電池為代表，做到了世界第一。只有材料上面的突破，才有產業鏈的突破，才有賽道的繁榮，2023年重點關注材料板塊。 第二，新能源賽道，重點關注儲能、氫能。儲能又細分納離子電池和傳統磷酸鐵鋰電池，兩條腿走路，一起快速往前跑，爭取做到在這個領域世界的領先性。 第三，半導體，過去盈科投了晶圓代工相關行業兩大標的。在今年要突破向上走、向前走，投一些成長期，或者投一些設備的，向產業鏈上游探索。 第四，生物醫藥。盈科資本在過去有比較深厚的生物醫藥背景，從產學研，自身控股的企業和所投項目，我相信，在2023年會有些估值調整和產業回暖。 王海棟：我原來主要關注新能源、新材料和先進制造領域，現在要更聚焦了，把更多焦點放到新能源領域。注冊制下，上市容易了，賺錢難了，項目上市估值倒掛現象嚴重。但另外一面，人民幣基金投的很多項目，市值也都很高，說明人民幣基金也可以像過去的美元基金一樣，有機會賺到很多錢。這對于投資機構和投資人的專業性要求更高，我們要更往下沉。 徐曉：未來3年都會持續重點關注四個方向：一是重要基礎材料的突破和應用，材料是工業之本；二是機器人的廣泛使用；三是工業和能源的數字化；四是生命科學領域里關注實驗室和手術室應用的耗材和裝備。 葉振彪：2023年關注半導體裝備的零部件，在國產化趨勢下，往設備和零部件/耗材方面傾斜。 張鵬：長期堅持半導體投資，核心方向不變，細分領域做調整，2023年要更關注新能源汽車，新能源等賽道對芯片應用的方向。 張明龍：醫療領域，器械與創新藥有很多細分賽道，醫療器械會關注機器人、高值耗材等，各階段都有，但關注不一定投資。我們會選擇有創新性，有成長性的企業。回報方面，如果沒有每年50%的收益，也不會輕易投。另一方面，要重視退出，轉讓的時候，估值很重要，無論投資結構還是項目方，一定是要實現雙贏的過程。 朱柯：關注半導體、醫療健康、智能制造等領域，關注產業低谷期賽道，有合理的價格和合理的時機。如果估值較高，不要介入。另外，尋求這些領域里與產業CVC合作的機會。 張明龍：不管是早期、中期還是后期，都是成長型企業，如果不是成長型企業，機構是不會投的。 真水無香516： 浙江東方(SH600120) 乘風破浪終有時