天風證券(sh601162)守得云開見月明：嬰兒護理建議心得
嬰兒護理建議心得描述：：追著風：
天風證券(SH601162)發布研報稱，給予海能達（002583.SZ，最新價：5.22元）增持評級，目標價格為6.19-7.42元。評級理由主要包括：1）專注精細制造，專網龍頭業績有望重回增長軌道；2）夯實專網，緊抓公專融合機遇；3）耕耘衛星通信，打造全覆蓋網絡；4）海能達衛星通信系列產品持續豐富；5）核心競爭力突出，訴訟進展有利，守得云開見月明。風險提示：行業競爭加劇的風險、地緣政治的風險、訴訟的風險、技術迭代的風險、公專融合產品推廣不及預期等。
證券之星財經：
天風證券股份有限公司唐海清,王奕紅,余芳沁,林竑皓,陳匯豐近期對海能達進行研究并發布了研究報告《迎風破浪，否極泰來》，本報告對海能達給出增持評級，認為其目標價位為7.42元，當前股價為5.22元，預期上漲幅度為42.15%。
海能達(002583) 專注精細制造，專網龍頭業績有望重回增長軌道 海能達于1993年成立，是全球領先的專用通信及解決方案提供商，長期專注于專網通信行業。銷售網絡遍布全球120多個國家與地區，旗下擁有多個全球知名子品牌賦能業務開拓與品牌能力打造。 公司持續圍繞“2+3+1”的業務戰略，夯實窄帶基本盤、大力推動成長型業務快速發展。2022年前三季度，隨著疫情影響減弱、海外渠道拓展成效顯著，公司實現營業收入37.10億元，同比增長3.95%。同時公司貫徹精細化管理，費用率下降，實現歸母凈利潤3.53億元，扭虧為盈同比增長409.68%。 夯實專網，緊抓公專融合機遇 專網具有安全性、可靠性的優勢，在一些關鍵通信領域得到較多應用，整體市場規模穩定增長。同時寬帶化演進加速，公專融合成為重要趨勢。移動寬帶LTE、5G技術不斷成熟應用，幫助行業用戶拓展數據、視頻和物聯網等應用，實現公專融合發展 海能達持續夯實自身在專網領域領先地位，推出H系列新品具備優質性能賦能拓展市場。同時海能達打造多形態終端并進行統一管理，提供更便捷的公專融合方案賦能關鍵通信。并推出5G專業終端，緊抓行業機遇，打造全連接，全感知能力，為公共安全網絡賦能。 耕耘衛星通信，打造全覆蓋網絡 衛星通信對我國的國民經濟發展，對產業信息化產生促進作用，我國整體市場規模持續提升，賦能產業信息化。同時衛星通信可以與專網通信有機結合，在應急通信體系中作為重要組成部分，保障全時、全域和全天候通信暢通。 海能達衛星通信系列產品持續豐富，子品牌Norsat穩居加拿大領軍科技企業之列。從衛星終端到微波元器件，Norsat可以為客戶進行定制化打造，公司將5G技術與衛星通信結合，打造全覆蓋網絡。 核心競爭力突出，訴訟進展有利，守得云開見月明 訴訟進展有利，迎來柳暗花明。公司訴訟接連獲得有利進展，同時直觀體現在法務費用的持續降低，2022H1法務費用繼續同比下滑57%至2148萬元，占營收比例降低至0.88%。疊加疫情的好轉，海外需求逐步復蘇，公司也持續與海外客戶簽訂合同訂單，海外業務增速有望復蘇。 公司通過持續加碼研發打造核心競爭力，在專網領域國內龍頭廠商地位穩固，同時圍繞“精工智坊”戰略建設智能生產與管理體系，保障產品質量。 盈利預測與投資建議： 公司是專網領域領先廠商，持續夯實頭部地位。同時緊抓公專融合行業發展機遇，守正創新、精細制造，業績有望重回快速軌道，預計22-24年歸母凈利潤分別為4.0/4.5/5.4億元，參考國內可比公司23年平均27倍PE估值，考慮公司國內專網通信龍頭地位，給予公司23年25-30倍的PE估值，對應目標價為6.19-7.42元，首次覆蓋給予“增持”評級。 風險提示：行業競爭加劇的風險、地緣政治的風險、訴訟的風險、技術迭代的風險、公專融合產品推廣不及預期等
該股最近90天內共有2家機構給出評級，買入評級1家，增持評級1家。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，海能達（002583）行業內競爭力的護城河一般，盈利能力較差，營收成長性較差。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：有息資產負債率、應收賬款/利潤率、應收賬款/利潤率近3年增幅、經營現金流/利潤率。該股好公司指標0.5星，好價格指標1.5星，綜合指標1星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）
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每日經濟新聞：
每經AI快訊，天風證券01月12日發布研報稱，給予海能達（002583.SZ，最新價：5.22元）增持評級，目標價格為6.19-7.42元。評級理由主要包括：1）專注精細制造，專網龍頭業績有望重回增長軌道；2）夯實專網，緊抓公專融合機遇；3）耕耘衛星通信，打造全覆蓋網絡；4）海能達衛星通信系列產品持續豐富；5）核心競爭力突出，訴訟進展有利，守得云開見月明。風險提示：行業競爭加劇的風險、地緣政治的風險、訴訟的風險、技術迭代的風險、公專融合產品推廣不及預期等。
每經頭條（nbdtoutiao）——活久見！當當在京東開店了，12年前誰能想到？
(記者 尹華祿)
免責聲明：本文內容與數據僅供參考，不構成投資建議，使用前請核實。據此操作，風險自擔。
每日經濟新聞
海能達(SZ002583)：
海能達（002583）01月11日陸股通凈賣出222.58萬元。 海能達近5日陸股通資金呈現持續賣出狀態，近5日北上資金累計凈賣出1959.16萬元。 網頁鏈接
海能達(SZ002583)：
天風證券（601162）股份有限公司唐海清,王奕紅,余芳沁,林竑皓,陳匯豐近期對海能達（002583）進行研究并發布了研究報告《迎風破浪，否極泰來》，本報告對海能達給出增持評級，認為其目標價位為7.42元，當前股價為5.22元，預期上漲幅度為42.15... 網頁鏈接
青瑟只鳥：
今天居然刷到新出爐的海能達(SZ002583) 的券商研報，太難得了，分享一下～
海能達是我2019年投資以來拿得最久的一只股，持倉天數864天，也是我當前的第一大重倉股，持倉占比29.6%，本周新加倉6200股，最近一個月新加倉8800股，共3萬多股。
海能達的走勢還是挺讓人絕望的，一直在創新低，沒有最低，只有更低。
我之前在8塊之上的時候做了幾波差價，賺了一兩萬，然后就被套了。中間躺平了一年多，不買不賣。最近補了四次倉，10月初一次，12月末一次，最近一周兩次。當前持倉虧11個點，如果算上之前止盈的，累積虧4個點左右。
說了挺多廢話，我們來看看研報內容～
1、海能達是國內專網通信龍頭企業，圍繞2+3+1策略，夯實窄帶基本盤，大力推進公專融合、5G寬帶、指揮調度業務，打造綜合應用方案。
青鳥說：海能達有小華為之稱，專精特新型企業，中國第一，全球第二。看好2+3+1策略中的成長型業務這一塊。
2、5G+工業互聯網帶動公專融合需求，公專融合成為重要趨勢。2021年，公專融合業務同比增長近一倍。
青鳥說：目前海能達在公專融合這一塊做得不錯，我看好工業互聯網，所以也看好應用于工業互聯網的公專融合技術，很可能會成為海能達的第二增長曲線。
3、持續布局衛星通信，產品持續豐富，應用于應急系統。
4、2020年是海能達最困難的一年，主要是受疫情影響和受摩托羅拉的官司影響。目前疫情影響正在減弱，訴訟案也取得了一些進展，賠償金額從7.65降低到5.43，減少了2.22億美元。
青鳥說：海能達的當前市值為96.43億。股價從高點2017末的23.11降到現在的5.3，回撤為77%。個人覺得海能達的彈性還不錯，后面有可能回到8塊以上，上漲空間50%。
5、精細化管理，降本增效，2022前三個季度凈利潤扭虧為盈，同比增長409%。
6、重視技術投入，研發人員占比連續五年超過40%，2021年研發投入占總營收的18%，超過中興和摩托羅拉。公司累積申請專利超過3000。
青鳥說：重視研發的公司，一般后勁都比較大。
7、壁壘優勢明顯，2022年海能達拿下ICCA全球關鍵通信大獎頒布的15個獎項中的5個。
青鳥說：海能達拿了很多專業大獎，科技含量還是挺高的。
8、5大主要風險：行業競爭加劇，地緣政治的風險，訴訟的風險，技術迭代的風險，公專融合產品推廣不及預期。
心心相印o：
海能達(SZ002583)龍磁科技(SZ300835)兔寶寶(SZ002043)
1.1.聚焦專網通信領域，領跑全球
海能達發展沿革：海能達于 2011 年在深主板上市，長期專注于專網通信行業，產品廣泛 應用于公共安全，應急，能源，交通和工商業等幾個領域。 ①在公共安全行業，海能達解決方案集 PDT 對講機及集群、警用無線寬帶數據專網、執法 記錄儀、指揮與調度系統、公專融合通信系統與一體，提高社會治安管理和處置能力的應 急處突； ②應急領域提供應急通信自組網解決方案，通過無線多跳自組的形式，在高大建筑內或地 震等災害現場快速形成安全可靠、易拆易建、即用即通的專網通信組網覆蓋；
③在軌道交通打造 TETRA 數字集群系統、融合通信互聯調度平臺以及應急網絡快速部署方 案。TETRA 數字集群系統可滿足用戶對高效、專業無線調度指揮業務的迫切需求；融合通 信互聯調度平臺可實現跨制式、跨網絡、跨廠家之間的互聯通信，并可集成語音、視頻、 數據業務，實現有線無線通信、視頻監控、廣播、PIS 業務的深度融合，提高業務間聯動， 根據應用場景，通過智能化、多樣化的音視頻調度手段，提高調度效率；應急網絡快速部 署方案，通過寬窄帶自組網基站、窄帶無線自組網轉發臺、多模智能對講機及視像記錄儀 等為用戶提供豐富的應急通信手段。
銷售渠道遍布全球。海能達在全球設有超過 100 家分支機構，擁有來自 40 多個國家的近 萬名專業人員，銷售遍布 120 多個國家和地區，擁有全球數千家合作伙伴。同時，公司旗 下有多個全球知名子品牌，包括：德國巴特明德 HMF（通信系統及解決方案）、西班牙薩 拉戈薩 Teltronic（TETRA 系統產品和軌道交通行業）、加拿大溫哥華 Norsat（衛星通信設 備及解決方案）以及加拿大多倫多 Sinclair（智能天線）。
圍繞“2+3+1”戰略，打造全融合通信解決方案能力。海能達業務打造“2+3+1”戰略， 其中“2”為窄帶業務，是公司持續夯實鞏固行業領先地位的基礎業務；“3”為成長型業 務，是公司有望推動快速增長的業務領域，包括公專融合、4/5G 寬帶和指揮調度系統；“1” 為探索型業務。公司明確產品戰略與規劃，對業務領域布局有清晰定位和認知，打造全融 合通信解決方案能力，賦能業務持續開拓與成長。
1.2.股權結構穩定
股權結構清晰，相對集中。陳清州持有海能達 39.25%的股份，為公司的實際控制人和最終 受益人，其妻子翁麗敏持有 0.97%的股份，兩人合計持有公司 40.22%的股份。2022 年 12 月 5 日，公司第二大股東深圳投控共贏股權投資基金合伙企業（有限合伙）通過大宗交易 的方式累計減持其持有的公司股票 2,080 萬股，占公司總股本的 1.15%，權益變動后，共贏 基金持有公司股票 14,165.73 萬股，持股比例 7.8%。海能達員工持股計劃總計持股 0.39%， 較 2021 年報披露數據有明顯降低，存續期屆滿后部分員工售出持有股份。
高管從業經歷豐富，產學研相結合。公司高管人員有豐富的通信業內從業經歷，其中不乏 貝爾阿爾卡特、中興通訊等通信行業知名公司的任職履歷。此外，高管中同樣包含高校教 授，產學研結合賦能公司戰略決策與業務發展。
1.3.海內外業務齊發展，對內精細化管理
公司始終聚焦專網通信行業，作為全球領先的專用通信及解決方案提供商，能夠同時提供 TETRA、PDT、DMR、寬帶集群、公專融合、融合通信平臺、應急通信、衛星通信等全系 列專用通信設備。公司 2020 年實現營收為 61.09 億元，同比增速為-22%，2016-2020年營 業收入的復合增速 15.48%；2020 年歸母凈利潤為0.95億元，同比增長了 18%，21年公司 實現歸母凈利潤-6.62 億元，同比下滑 794.39%；2020-2021Q1 公司受疫情影響部分國家和 地區的市場營銷活動存在一定的延遲，導致業務有所下滑，2021年二季度公司業務逐步恢 復，新簽訂單較 2020 年顯著增長且毛利率穩中有升，單季度盈利重新實現正增長。
但受 1、上游電子器件等原材料漲價以及人民幣升值影響，導致公司第四季度毛利率有所下降； 2、美國子公司破產重整事項對公司凈利潤影響-1.94 億元；3、匯率波動導致匯兌損失 1.49 億元；4、對 Norsat 計提商譽減值 7,520 萬元，2021 年仍然出現較大虧損。2022 年前三季 度，隨著公司新一代數字集群產品推廣，同時海外渠道拓展成效顯著，公司實現營業收入 37.10 億元，同比增長 3.95%。
同時公司貫徹精細化管理，運營費用同比有所下降，同時繼 續抓現金流管理，有息負債有所降低，利息支出同比減少，疊加公司受益于匯率波動帶來 匯兌受益，前三季度實現凈利潤 3.53 億元，扭虧為盈，同比增長 409.68%。我們認為在公 司持續圍繞“2+3+1”的業務戰略，夯實窄帶基本盤、大力推動公專融合、4G/5G 寬帶、 指調智能集成業務布局和項目落地，持續進行精細化運營管理，公司業績有望重回持續增 長軌道。
從收入結構上看，公司主營業務包括三項：終端、系統和 OEM 及其他業務。其中終端業 務為公司最主要收入來源（除 2019 年 OEM 及其他業務占比較大增長），其在 2016-2019 年間收入占比呈現持續下降。2020-2021 年，公司終端業務收入占比回升，21 年達到 44.01%。 公司系統業務收入占比在 2019-2021 年回升，相應來看公司 OEM 及其他業務占比出現下 滑。
從毛利構成看，2020 年終端銷售業務仍是公司毛利潤貢獻最大的，但是已經從 2016 年的 58.18%毛利占比下降至 2020 年的 46.25%，主要是由于對應業務的收入占比大幅下降，但 2021 年終端業務收入占比的提升，同時毛利率持續上行，該業務 2021 年占公司總毛利比 例回升到 53.2%，為近五年最高。通信系統業務 2020 年毛利占比隨著收入占比的增大而增 加，同時對比 2017 年收入占比雖然有所下降，但毛利占比提升，可見該業務毛利率有顯 著改善，2021 年銷售收入占比小幅度上升但毛利比例下降，主要由于該業務板塊毛利率有所下降。OEM 及其他業務在 2021 年收入占比與毛利占比均呈現下降。
從毛利率和凈利率看，2019年公司毛利率出現較大下滑，主要是產品結構變化，是EMS 業務和改裝車業務增速較快，導致產品綜合毛利率下降。2020年公司毛利率與凈利率相比 19 年有所提升，主要原因是公司業務收入結構發生變化，高毛利產品占比提升，同時管理 上正在從粗放式往精細化轉變，效益逐漸提高；公司2021年毛利率出現下降，主要是上 游電子器件等原材料漲價以及人民幣升值影響，導致公司第四季度毛利率有所下降；凈利 率出現大幅下滑至-11.45%，出現下滑原因包括子公司破產重整、商譽減值以及匯率波動影 響。我們認為，持續精細化運營，疊加疫情好轉促使公司營收重新增長，公司凈利率有望 企穩回升。
分業務來看，2020 年公司在終端產品的毛利率為 54.5%，和 2019 年相比升高了 1.16 個百 分點，2021 受到原材料價格影響毛利率有所下滑；通信系統業務在 2020 年的毛利率為 55.57%，相比 2019 年升高了 3.06 個百分點，2021 年同樣受到原材料影響下滑至 46.60%。 2020 年 OEM 業務毛利率為 26.75%，和前一年相比上升了 11.39 個百分點，但 2021 年有 所下滑至 17.77%。
從費用端來看，公司 22 年前三季度費用管控成效顯著。公司 2016-2019 年銷售費用率持 續下滑，但 2020-2021 年有所增長，主要是因為營業收入規模下降，2022 年前三季度， 隨著公司營收重新實現增長，疊加費用管控，銷售費用率下降；公司 2019 年管理費用明 顯提升，主要是 19 年內訴訟律師費大幅增加所致，2021 年公司法務費支出減少，但營業 收入同比下滑導致費用率仍有所增長。2022 年前三季度，公司管理費用率降低；2022 年 前三季度，公司財務費用及費用率明顯降低，主要是匯兌收益增加、利息支出減少所致。從現金流情況來看，公司經營性現金流凈額近三年持續為正，同時公司銷售商品、提供勞 務獲得現金/營業收入比例整體呈現改善趨勢，表明公司經營回款質量得到明顯提升，公司 現金流情況較此前明顯改善。
從資產負債率來看，公司整體資產負債率自 2019 年來持續下行，至 2022 年 Q3 下降至 47%。 對比行業競爭對手摩托羅拉，公司資產負債率顯著更低，企業經營風險及經營質量更優。 公司近年通過精細化運營，經營質量顯著提升，企業經營風險明顯下降。
2.1.專網具備安全性優勢，工商業應用為發力點
專網安全性更強。專網通信擁有更強的可靠性和安全性，其一般基于保密等原因用于如軍 隊、公安，以及用于個性化服務，如民航鐵路、軌道交通等，此外如石油、電力等行業， 因在野外利用公網通信系統不方便而搭建的用于自身的專用網絡通信系統。 專網通信技術制式經歷了模擬對講、模擬集群、數字集群（窄帶集群、寬帶集群）的多個發展階段。專網通信承載的業務也逐漸由單純的語音對講向視頻監控、視頻會議、數據傳 輸、定位業務等多媒體業務演進，不斷向移動化、寬帶化、物聯化及多業務融合的方向發 展。
專網通信三種標準特點對比。專網通信目前主流包括三種標準：PDT、DMR 以及 TETRA， 其中 PDT 是由我國公安部制定的標準，其主要是為了解決模擬集群存在保密性差、頻譜利 用率低、容量小、易受干擾等問題，并且要低于 TETRA 低成本的地實現大規模組網。PDT 目前在我國公安系統中得到較廣泛應用。專網通信市場規模持續擴大，有望維持穩定增長。受益于國家對政府與公共安全的重視， 我國專網通信市場近年維持持續增長。2020 年我國專網通信市場規模為344億元， 2016-2020 年復合增長率達到 20.7%。根據前瞻產業研究院，預計2021年我國專網通信行 業市場規模保持穩定增長態勢，市場規模約為 387 億元。
下游主要場景為公共安全，工商業領域占比持續提升。據 Leadleo Research 數據， 2016-2020 年間，公共安全領域是專網通信下游市場主要需求，占比達到約 60%，但呈現 持續下降態勢。而工商業領域成為需求持續增多的下游行業場景，2020 年占比已經由 2016 年的 7%提升至 12%。
2.2.深耕專網通信，全新產品賦能公司鞏固領先地位
深耕專網通信領域，保持全球領先水平。公司長期專注于專網通信行業，基于國際和國內 專網數字集群標準,始終圍繞客戶需求為中心，開發了 DMR/PDT 制式的增強型集群系統、專業小集群系統、高集成度室內外一體化基站，提供從終端到系統再到應用的一站式解決 方案。 海能達為客戶提供更先進、更安全、更高效的 DMR/PDT 專網通信服務，滿足公安安全、 政務應急、能源、交通運輸等各行業客戶對語音與都據傳輸的需求。推出 H 系列新產品，夯實行業領軍地位。公司推出 H 系列小巧便攜全新中轉臺及堅固耐 用的數字車臺，開發新一代商業終端，不斷夯實行業領先地位。H 系列數字對講機具有更 輕薄、更清晰、更安全、更靈活的特點，幫助公司獲得客戶高度認可，持續打造領先競爭 實力。
3.1.公專融合趨勢演進，5G+工業互聯網進入規模化發展階段
3.1.1.公專融合為重要趨勢
寬帶化演進加速，公專融合成為重要趨勢。窄帶技術和產品長期扮演著主要角色；同時，移動寬帶 LTE 技術成熟和商用網絡的成功，幫助行業用戶拓展數據、視頻和物聯網等應用； 在 5G 時代，用戶對基礎網絡的選擇更加多元。寬帶化演進趨勢顯現，專網 LTE/5G 在工業 領域首先獲得青睞和部署，成為企業數字化轉型、智能制造轉型的重要通信基礎設施。PTToC 完全替代窄帶是不可能的，最可行的方式就是 PTToC 與窄帶系統真正融合并協同發 展，實現關鍵三要素“互聯互通，⽆縫切換，業務融合”。將適合的 PTToC 技術整合到⾏ 業的網絡發展規劃中，定義行業標準、⽀持多層級互操作、實現多系統融合、使能業務創 新，融入行業數字化方案，助力行業可持續發展。
在公專融合發展的背景下，海能達積極拓展行業市場，成為增長新的推動力。海能達在行 業市場如應急消防行業、鐵路行業、機場行業等多個行業市場進行積極拓展，開辟行業市 場有望為公司產品打開新的增長點。
3.1.2.5G持續建設，“5G+工業互聯網“豐富行業應用帶動公專融合需求
5G 網絡建設穩步推進，5G 基站數量快速增加。根據工信部數據，2021 年我國 4G 基站數 量已達 590 萬個，較上年年末提升 15 萬個，5G 基站數量達到 142.5 萬個，較上年年末大 幅增加。截至 2022 年 10 月，5G 基站數量已經達到 225 萬個，對比 21 年末已新增超 80 萬個，5G 持續推進，基站建設規模快速提升。5G 用戶數量持續增長。隨著 5G 的推進以及網絡基礎設施的建設，相應的我國 5G 用戶數量也快速提升，截至 2022 年 10 月，我國 5G 用戶數已達到 5.24 萬戶，占移動通信用戶數 比例超過 3 成。
規模持續擴大，豐富行業應用。截至 2022 年，我國工業互聯網產業規模突破萬億元大關， 后續我國要研究出臺支持工業互聯網規模發展的新舉措，不斷完善多層次的創新示范體系， 并分行業分領域制定 5G 全連接工廠建設標準。同時，降低綜合應用成本，推動各方加強 低成本、輕量化的 5G 工業級產品研發和產業化。未來 5G+工業互聯網將助力更多產業進 行轉型升級，豐富“5G+工業互聯網”行業應用。我們認為，未來“5G+工業互聯網“在 行業端加速應用，將帶動 5G 專網的應用需求，促進公專融合的發展。
3.2.緊抓公專融合機遇，為行業信息化賦能
3.2.1.打造公專融合方案，賦能行業客戶
公專融合方案賦能客戶業務增長。海能達致力于為各行業用戶提供安全可靠的公專融合解 決方案，構建更敏捷、功能更豐富的通信網絡，提供更豐富的智能化應用，幫助用戶實現 協同分治，聚焦業務應用，賦能業務增長。公司打造多形態終端滿足不同場景需求，同時 進行多設備統一管理，提升工作效率并降低維護成本。
海能達作為國內傳統專網通信龍頭，積極投入公網無線通信系統的研發中，引領公網專用 步入新階段。公司打造多款多模智能對講機，如 PTC680/PDC680，PTC680 集對講機和智 能手機于一身，一臺設備同時具有安卓智能手機功能和支持全部 TETRA 集群業務，可滿足 關鍵語音通信、視頻執法記錄、音視頻調度等多種需求。HyTalk Pro 公專融合方案為關鍵通信賦能。其是海能達推出的新型多媒體公專融合解決方 案，支持語音、視頻、數據等不同類型的業務。通過雙模同號（用戶無感知自動切換網絡）、 終端動態重組、終端定位、PTT 實體鍵關聯、遠程控制、話權管理、網絡切換、一鍵回傳 等功能，為客戶打造更優質體驗，可應用于包括公共安全、城管/輔警、交警/民警、消防/ 應急、軌道交通、港口機場等多個關鍵任務作業。
海能達寬帶集群系統可提供實時語音對講、視頻監控、統一調度平臺，為各種沒備提供大 帶寬、低時延、高速率的無線鏈路，提供 LTE、Wi-Fi、有線等多種方式接入同一系統。支 持一體化集成單站(iBS)組網模式，無需機房和機柜設備，尤其適用于礦區野外環境的寬帶 通信需求，通常1~3個iBS 可以覆蓋整個礦區并且提供通信服務，保障了礦業的安全生產， 同時也大大提高了生產效率。
3.2.2.5G終端賦能關鍵業務，打造全連接全感知能力
公司同時是打造 5G 行業專網應用生態的積極踐行者：與多家 5G 解決方案商簽署了雙模 基站合作開發、技術服務及框架采購協議，共建共享市場機會，推進建立新商業模式。 海能達 5G 安全終端為關鍵業務賦能。海能達 5G 專業安全終端，搭配公專融合平臺，可 與窄帶終端互聯互通，同時具有超清影像（后置 4800 萬+800 萬像素），可以實現專業掃碼功能、精準定位功能。并且在安全性上具有保障，可以開機自檢以及防非法拆機。
綜上，海能達打造全連接，全感知能力，為公共安全網絡賦能。公共安全網絡將國家公共 安全寬帶網，運營商 4G/5G 網絡，智能窄帶專網系統和非陸地網絡 NTN 等多網融合，ICT 將賦能公共安全網絡演進，提升關鍵通信韌性。海能達致力領導全球公共安全通信網絡的 長期演進和可持續發展，打造窄帶專網、公專融合以及 4G/5G 寬帶通信能力，為公共安全 網絡賦能。
4.1.衛星通信持續發展，與專網通信有機結合
衛星通信產業鏈包括三大環節，上游主要包括原材料、電子元器件、加工設備及服務等； 中游為衛星制造、衛星發射、地面設備制造以及衛星運營等；下游主要為衛星通信具體的 應用場景，包括衛星電視、衛星廣播、通信服務、氣象監測等。衛星通信對我國的國民經濟發展，對產業信息化產生促進作用。2021 年全球在軌衛星數 量共 4852 顆，其中美國、中國、俄羅斯在軌衛星擁有數量位居全球前三位，分別擁為 2944 顆、499 顆、169 顆，分別占比 60.68%、10.28%、3.48%，我國目前占比較低，擁有較大市 場發展空間。我國也在持續推動該市場發展，近年我國衛星通信整體市場規模持續提升， 根據中商情報網的數據，2021 年市場規模達到近 800 億元，我們預計未來我國衛星通信市 場將維持較快增速發展，賦能產業信息化。
衛星通信與專網通信有機結合。衛星通信是應急通信體系中的重要組成部分，在通信損壞 的偏遠地區和海域事發現場，衛星通信可以解決信息孤島問題，滿足隊伍與指揮部間正常通信，衛星通信地面站利用通信衛星作為中繼，不僅可以把有線網的功能延伸到野外，同 時可以為事發現場的專網通信提供遠程跨地域傳輸路由，實現語音、數據、圖像的中轉和 傳輸功能，保障全時、全域和全天候通信暢通。
4.2.打造全覆蓋網絡，持續布局衛星通信
攻關衛星通信領域，產品布局持續豐富。公司能夠為客戶提供衛星通信關鍵元器件，如低 噪聲放大器（LNA，LNB）、功率放大器（BUC）、冗余備份控制器等，以及固定式、便攜式、 車載及船載動中通等衛星通信的整機產品。公司將 5G 通信與寬帶低軌衛星通信兩種技術 優勢結合，對衛星配套的地面通信系統進行技術攻關，2021 年公司部分低軌衛星試驗系統 已實現交付。
海能達旗下子公司 Norsat 的產品和服務包括定制型衛星組件、便攜式衛星終端、海上衛通 解決方案和衛星寬帶網絡應用。從衛星終端到微波元器件，Norsat 可以為客戶進行定制化 打造。公司的產品和服務被電信服務提供商、應急服務、醫療服務提供商、新聞機構和財 富千強企業廣泛運用。Norsat 穩居加拿大頂級科技企業之列，并且是不列顛哥倫比亞省的百強企業之一。
2020 年對海能達是困難的一年。疫情對專網通信行業造成前所未有的打擊，和摩托羅拉曠 日持久的侵權訴訟案也對 DMR 業務有所沖擊。有幸的是，訴訟案接連獲得有效進展，其 中商秘部分損失賠償金額調減 0.736 億美元，商秘部分懲罰性賠償金額調減 1.472 億美 元，整體賠償金額由 7.65 億美元調減至 5.43 億美元，減少了 2.22 億美元。摩托羅拉 提出的增加額外賠償動議被駁回。海外需求復蘇，業績有望快速恢復并實現新的增長。
5.1.訴訟進展有利，迎來柳暗花明
天價訴訟案以 2017 年 3 月 15 日摩托羅拉及摩托羅拉馬來西亞公司起訴海能達兩家全資子 公司美國公司和美西公司商業秘密侵權為開端，中間歷經了一波三折。2020 年 2 月，摩托 羅拉在庭審中明確海能達的部分 DMR 產品侵犯其 21 項商業秘密及 4 項美國版權；美國當 地時間 2020 年 3 月 5 日伊利諾伊州法院法官一審判決海能達、美國公司及美西公司向摩 托羅拉支付損害賠償 34,576.12 萬美元及懲罰性賠償 41,880 萬美元，合計 76456.12 萬美元 （約合人民幣 53.34 億元）。
從賠償金額對公司的影響來看，法務費用及其在總營收中的占比有所下降，我們預計未來 利潤受到這部分費用減少的影響會有所提高。自 2017 年收到訴訟以來，海能達的法務成 本大幅上升：2018 和 2019 年的法務費用分別為 1.11 億元和 3.76 億元，同比前一年增速 分別達到 231%和 238%，占當年總營收占比分別為 1.61%和 4.80%。從 2020 年訴訟進入裁決 階段開始，公司的法務費用有明顯放緩趨勢, 2020 年法務費用僅為 1.69 億元，與上一年同比實現 55%負增長，占總營收的 2.76%。2022H1 法務費用繼續同比下滑 57%至 2148 萬元， 占營收比例降低至 0.88%。
根據訴訟進展以及其反映在公司財務狀況的變化情況，我們認為雖然訴訟還沒有完全塵埃 落定，但海能達已經從最開始的被動狀態中緩解過來，并積極參與到與法院的交涉中，盡 力將損失最小化。另外，正如公司在公告中強調，目前公司生產經營一切正常；我們認為， 訴訟支出對公司的現金流和利潤或只是暫時性影響的，其內部價值預計不會有很大損傷。 從另一個角度來看，摩托羅拉對海能達實行打壓，本質上是因為海能達這幾年加速了在海 外市場的擴張速度。2020 年三月，國家知識產權局知識產權發展研究中心副研究員王雷在 接受 C114 專訪時表示：海能達在海外遇到如此大的阻力，主要原因是因為海能達正在利 用自身產品的高性價比開拓對手市場。我們認為，只要平穩度過訴訟期，未來在海外業務 上的增長是可觀的。
5.2.疫情形勢好轉，海外需求復蘇
2020 年與 2021 年受到全球新冠疫情影響，部分項目招標延遲，收入總體有所下滑。2022 年前三季度公司收入重新實現增長，且利潤端扭虧為盈，主要得益于公司有效執行精細化 運營，管理費用和銷售費用等得到控制。 公司持續在海外深耕，截至 2021 年年報數據統計，已簽訂的重大銷售合同金額達到 28.74 億元。2022 年上半年，公司海外渠道拓展成效顯著，重點國家和行業持續深耕，22 年上 半年簽訂了加拿大某客戶專用通信系統及相關設備采購合同，并助力 FIFA 阿拉伯杯圓滿舉 辦，全面拓展渠道及行業合作伙伴，在中東、歐洲、美洲等多個國家和地區開展合作伙伴 峰會并發布全球渠道伙伴招募計劃。我們認為，隨著疫情好轉，公司未來在全球的業務拓 展有望持續加速，海外業務有望實現持續增長。
海能達重視科技研發投入，21 年研發投入占總營收的比重 18.05%，超中興和摩托羅拉。公 司在終端銷售和解決方案海外業務上與摩托羅拉形成競爭關系，收入增速在 2020 年之前遠 高于摩托羅拉，對應業務營收差距逐漸縮小。經過多年的技術創新和海外業務強勢拓展， 公司獲得全球化的布局和優質渠道、強大的研發平臺和產品化能力、高端制造能力和完備 的供應鏈體系等核心優勢。
6.1.技術引領創新，加固行業壁壘
6.1.1.重視技術投入，研發人員占40%
海能達始終將研發投入作為公司發展的重中之重。通過自身核心技術優勢在寬窄帶融合階 段占得先機，并積極部署 5G 相關的戰略方案。公司在最近五年廣納科研人才，其研發人 員數量占公司總人數比例連續五年超過 40%。 截至 2022 年上半年，公司全球建有深圳、哈爾濱、南京、鶴壁、東莞松山湖、德國巴特 明德、西班牙薩拉戈薩、加拿大溫哥華以及多倫多等研發中心，擁有超過員工總數 40%的 研發人員及多個國際領先水平的射頻、環境可靠性、聲學、交互設計、行業準入測試等專 業化實驗室。專利成果是衡量公司核心技術實力的重要指標，公司通過在專網通信領域近 30 年的深耕，截止 2022 年 6 月 30 日，公司累計申請專利 3067 項，其中 PCT 530 項，目 前有 1435 項專利已獲授權，多數以發明專利為主,并擁有多項達到業界領先水平的核心技 術及自主知識產權。
研發是科技公司在效益上實現突破的第一驅動力。海能達持續加碼研發投入，與同行公司 相比，公司的研發占總營收的比例在近五年高于摩托羅拉（MSI）和中興，與華為的研發費 用率接近。高研發投入展現公司能準確把握專網通信變革，在 5G 發展中疾足先得； 從科研人員人均創收來看，摩托羅拉有科研人員 4000 名，人均產出 917.02 萬元；海能達 2020 年有科研人員 2847 名，人均產出 214.58 萬元。海能達與摩托羅拉相比人均產出差距 依然明顯，公司結構有待優化，研發產品的變現能力和銷售力度需要進一步加強。
6.1.2.打造智能制造，“精工智坊”核心戰略
公司圍繞“精工智坊”戰略，完善生產管理體系。公司進行制造能力升級，采用全流程自 動化的生產環境打造了世界一流的制造基地。先后獲得了“國家智能制造試點示范企業”、 “國家綠色工廠”、“廣東省政府質量獎”、“深圳市長質量獎”、“深圳市首批工業互聯網應 用標案企業”等獎項和榮譽。公司持續強化智能制造相關組織建設和人才管理，加快構建 智能制造發展生態，打造行業領先的智能生產與管理體系。
6.1.3.領先專網領域，壁壘優勢明顯
海能達深耕專網通信多年，行業積累豐富。2008 年，由公安部牽頭、海能達作為標準組組 長聯合國內多個專用通信廠家起草制訂了我國第一個具有自主知識產權的數字集群標準 ——警用數字集群（PDT）標準，標志著中國公共安全的專用通信正式步入數字通信時代。 截至 2020 年，海能達已承建國內 150 余套 PDT 系統，終端銷量達到 80 萬臺，載頻超過 2.2 萬個，累計服務全國超 100 萬公安民警。2017 年底，公安部啟動 PDT 全國聯網工作， 海能達多網融合方案以“看得見、喊得通、調得準、處得快”為目標的，以 PDT 承載核心 關鍵語音業務，融合 POC、物聯網、固定電話、衛星等多個網絡于一體，構建了融合通信 平臺和實戰化的指揮調度應用，實現了多網融合調度一張圖指揮。
備受業內認可。在2022年全球關鍵通信展覽會（CCW）上，海能達一舉拿下了ICCA（全球關鍵通信大獎 International Critical Communications Awards）頒發的15個獎項中的5項大獎，并獲得多項提名入圍獎。這些大獎全面地展示和彰顯了海能達在專網領域的技術領先性和市場領導地位，展現出海能達行業覆蓋范圍廣泛、創新領域多元的優勢。這些獎項的斬獲，證明在傳統的產品上，海能達繼續保持優勢，同時表明在新的發展趨勢上，海能達占據了一個良好的位置。全球領先的專網通信廠商。目前海能達是國內第一、全球第二的專網通信廠商，將企業按占全球專網通信市場份額進行梯隊劃分，摩托羅拉與海能達處于第一梯隊;建伍、艾克慕、科立訊、歐宇航處于第二梯隊，其他中低端專網通信企業處于第三梯隊。
6.2.終端和解決方案對標摩托羅拉，發展空間廣闊
從摩托羅拉的業務范圍來看，其主營業務主要來自產品和服務收入，其中 2022 年前三季 度產品銷售實現收入 36.97 億美元，同比增長 13.75%，實現服務收入 27.08 億美元，同比 增長 4.11%。海能達目前的商業模式仍然以終端銷售和提供解決方案為主，對比海能達與摩托羅拉的營 業收入，海能達目前營收較摩托羅拉仍有較明顯差距，在經歷了 2020 年困難時期之后， 海能達營收增速下滑，與摩托羅拉營收增速差距進一步增大。但我們認為，隨著海能達訴 訟、疫情影響等因素邊際減弱，公司有望重回增長軌道，追趕行業龍頭摩托羅拉的收入， 發展空間廣闊。
在摩托羅拉 2019 年的年報中，將 Harris、Airbus、Kenwood 和海能達作為其 LMR（Land Mobile Radio，即專網對講應用）業務的行業競爭對手。未來隨著疫情的進一步好轉以及 海能達海外銷售渠道的進一步戰略性下沉，深入市場細化領域，海能達有希望進一步縮小 與摩托羅拉的差距，甚至追趕和挑戰其龍頭地位，未來增長空間值得期待。
業務基本假設： ①終端業務：我們認為，隨著公司在專網業務持續鞏固優勢地位，同時緊抓公專融合機遇， 推出新的系列終端產品，該業務增速有望對比 21 年提速，假設 22-24 年該業務同比增速 為 10%、12%、12%，毛利率皆為 55%。 ②系統業務：我們認為，公司在指揮調度系統拓展，打造自主研發的軟件平臺，同時與終 端業務結合發展，該業務增速有望上行。假設 22-24 年該業務同比增速分別為 15%、20%、 15%，毛利率分別為 52%、53%、54%。 ③OEM 及其他：假設該業務 22-24 年同比增速分別為-15%、25%、20%，毛利率分別為 19%、 20%、20%。 ④其他業務：假設該業務 22-24 年同比增速皆為 5%，毛利率皆為 30%。
（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）
天風證券研究所：
#天風研究觀點##通信#@今日話題海能達(SZ002583)
通信|海能達（002583）首次覆蓋：迎風破浪，否極泰來
1、專注精細制造，專網龍頭業績有望重回增長軌道。公司實現營業收入37.10億元，同比增長3.95%。實現歸母凈利潤3.53億元，扭虧為盈同比增長409.68%。2、夯實專網，緊抓公專融合機遇。緊抓行業機遇，打造全連接，全感知能力，為公共安全網絡賦能。3、耕耘衛星通信，打造全覆蓋網絡。海能達衛星通信系列產品持續豐富，從衛星終端到微波元器件，Norsat可以為客戶進行定制化打造，公司將5G技術與衛星通信結合，打造全覆蓋網絡。4、核心競爭力突出，訴訟進展有利，守得云開見月明。公司訴訟接連獲得有利進展，同時直觀體現在法務費用的持續降低，2022H1法務費用繼續同比下滑57%至2148萬元，占營收比例降低至0.88%。預計22-24年歸母凈利潤分別為4.0/4.5/5.4億元，參考國內可比公司23年平均27倍PE估值，考慮公司國內專網通信龍頭地位，給予公司23年25-30倍的PE估值，對應目標價為6.19-7.42元，首次覆蓋給予“增持”評級。
風險提示：行業競爭加劇的風險、地緣政治的風險、訴訟的風險、技術迭代的風險、公專融合產品推廣不及預期等
（注：文中報告節選自天風證券研究所已公開發布研究報告，具體報告內容及相關風險提示等詳見完整版報告。）
證券研究報告： 迎風破浪，否極泰來—海能達（002583）對外發布時間： 2023-01-11研究報告評級： 增持研報發布機構： 天風證券股份有限公司本報告分析師：
唐海清 SAC編號 S1110517030002王奕紅 SAC編號 S1110517090004林竑皓 SAC編號 S1110520040001
余芳沁 SAC編號 S1110521080006
陳匯豐 SAC編號 S1110522070001
秋天的兩只小雞：
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專注精細制造，專網龍頭業績有望重回增長軌道海能達于1993 年成立，是全球領先的專用通信及解決方案提供商，長期專注于專網通信行業。銷售網絡遍布全球120 多個國家與地區，旗下擁有多個全球知名子品牌賦能業務開拓與品牌能力打造。
公司持續圍繞“2+3+1”的業務戰略，夯實窄帶基本盤、大力推動成長型業務快速發展。2022 年前三季度，隨著疫情影響減弱、海外渠道拓展成效顯著，公司實現營業收入37.10 億元，同比增長3.95%。同時公司貫徹精細化管理，費用率下降，實現歸母凈利潤3.53 億元，扭虧為盈同比增長409.68%。
夯實專網，緊抓公專融合機遇
專網具有安全性、可靠性的優勢，在一些關鍵通信領域得到較多應用，整體市場規模穩定增長。同時寬帶化演進加速，公專融合成為重要趨勢。移動寬帶LTE、5G 技術不斷成熟應用，幫助行業用戶拓展數據、視頻和物聯網等應用，實現公專融合發展
海能達持續夯實自身在專網領域領先地位，推出H 系列新品具備優質性能賦能拓展市場。同時海能達打造多形態終端并進行統一管理，提供更便捷的公專融合方案賦能關鍵通信。并推出5G 專業終端，緊抓行業機遇，打造全連接，全感知能力，為公共安全網絡賦能。
耕耘衛星通信，打造全覆蓋網絡
衛星通信對我國的國民經濟發展，對產業信息化產生促進作用，我國整體市場規模持續提升，賦能產業信息化。同時衛星通信可以與專網通信有機結合，在應急通信體系中作為重要組成部分，保障全時、全域和全天候通信暢通。
海能達衛星通信系列產品持續豐富，子品牌Norsat 穩居加拿大領軍科技企業之列。從衛星終端到微波元器件，Norsat 可以為客戶進行定制化打造，公司將5G 技術與衛星通信結合，打造全覆蓋網絡。
核心競爭力突出，訴訟進展有利，守得云開見月明訴訟進展有利，迎來柳暗花明。公司訴訟接連獲得有利進展，同時直觀體現在法務費用的持續降低，2022H1 法務費用繼續同比下滑57%至2148 萬元，占營收比例降低至0.88%。疊加疫情的好轉，海外需求逐步復蘇，公司也持續與海外客戶簽訂合同訂單，海外業務增速有望復蘇。
公司通過持續加碼研發打造核心競爭力，在專網領域國內龍頭廠商地位穩固，同時圍繞“精工智坊”戰略建設智能生產與管理體系，保障產品質量。
盈利預測與投資建議：
公司是專網領域領先廠商，持續夯實頭部地位。同時緊抓公專融合行業發展機遇，守正創新、精細制造，業績有望重回快速軌道，預計22-24 年歸母凈利潤分別為4.0/4.5/5.4 億元，參考國內可比公司23 年平均27 倍PE估值，考慮公司國內專網通信龍頭地位，給予公司23 年25-30 倍的PE 估值，對應目標價為6.19-7.42 元，首次覆蓋給予“增持”評級。
風險提示：行業競爭加劇的風險、地緣政治的風險、訴訟的風險、技術迭代的風險、公專融合產品推廣不及預期等
來源：[天風證券股份有限公司 唐海清/王奕紅/林竑皓/余芳沁/陳匯豐] 日期：2023-01-12
未來智庫：
（報告出品方/作者：天風證券）
1.1.聚焦專網通信領域，領跑全球
海能達發展沿革：海能達于 2011 年在深主板上市，長期專注于專網通信行業，產品廣泛 應用于公共安全，應急，能源，交通和工商業等幾個領域。 ①在公共安全行業，海能達解決方案集 PDT 對講機及集群、警用無線寬帶數據專網、執法 記錄儀、指揮與調度系統、公專融合通信系統與一體，提高社會治安管理和處置能力的應 急處突； ②應急領域提供應急通信自組網解決方案，通過無線多跳自組的形式，在高大建筑內或地 震等災害現場快速形成安全可靠、易拆易建、即用即通的專網通信組網覆蓋；
③在軌道交通打造 TETRA 數字集群系統、融合通信互聯調度平臺以及應急網絡快速部署方 案。TETRA 數字集群系統可滿足用戶對高效、專業無線調度指揮業務的迫切需求；融合通 信互聯調度平臺可實現跨制式、跨網絡、跨廠家之間的互聯通信，并可集成語音、視頻、 數據業務，實現有線無線通信、視頻監控、廣播、PIS 業務的深度融合，提高業務間聯動， 根據應用場景，通過智能化、多樣化的音視頻調度手段，提高調度效率；應急網絡快速部 署方案，通過寬窄帶自組網基站、窄帶無線自組網轉發臺、多模智能對講機及視像記錄儀 等為用戶提供豐富的應急通信手段。
銷售渠道遍布全球。海能達在全球設有超過 100 家分支機構，擁有來自 40 多個國家的近 萬名專業人員，銷售遍布 120 多個國家和地區，擁有全球數千家合作伙伴。同時，公司旗 下有多個全球知名子品牌，包括：德國巴特明德 HMF（通信系統及解決方案）、西班牙薩 拉戈薩 Teltronic（TETRA 系統產品和軌道交通行業）、加拿大溫哥華 Norsat（衛星通信設 備及解決方案）以及加拿大多倫多 Sinclair（智能天線）。
圍繞“2+3+1”戰略，打造全融合通信解決方案能力。海能達業務打造“2+3+1”戰略， 其中“2”為窄帶業務，是公司持續夯實鞏固行業領先地位的基礎業務；“3”為成長型業 務，是公司有望推動快速增長的業務領域，包括公專融合、4/5G 寬帶和指揮調度系統；“1” 為探索型業務。公司明確產品戰略與規劃，對業務領域布局有清晰定位和認知，打造全融 合通信解決方案能力，賦能業務持續開拓與成長。
1.2.股權結構穩定
股權結構清晰，相對集中。陳清州持有海能達 39.25%的股份，為公司的實際控制人和最終 受益人，其妻子翁麗敏持有 0.97%的股份，兩人合計持有公司 40.22%的股份。2022 年 12 月 5 日，公司第二大股東深圳投控共贏股權投資基金合伙企業（有限合伙）通過大宗交易 的方式累計減持其持有的公司股票 2,080 萬股，占公司總股本的 1.15%，權益變動后，共贏 基金持有公司股票 14,165.73 萬股，持股比例 7.8%。海能達員工持股計劃總計持股 0.39%， 較 2021 年報披露數據有明顯降低，存續期屆滿后部分員工售出持有股份。
高管從業經歷豐富，產學研相結合。公司高管人員有豐富的通信業內從業經歷，其中不乏 貝爾阿爾卡特、中興通訊等通信行業知名公司的任職履歷。此外，高管中同樣包含高校教 授，產學研結合賦能公司戰略決策與業務發展。
1.3.海內外業務齊發展，對內精細化管理
公司始終聚焦專網通信行業，作為全球領先的專用通信及解決方案提供商，能夠同時提供 TETRA、PDT、DMR、寬帶集群、公專融合、融合通信平臺、應急通信、衛星通信等全系 列專用通信設備。公司 2020 年實現營收為 61.09 億元，同比增速為-22%，2016-2020年營 業收入的復合增速 15.48%；2020 年歸母凈利潤為0.95億元，同比增長了 18%，21年公司 實現歸母凈利潤-6.62 億元，同比下滑 794.39%；2020-2021Q1 公司受疫情影響部分國家和 地區的市場營銷活動存在一定的延遲，導致業務有所下滑，2021年二季度公司業務逐步恢 復，新簽訂單較 2020 年顯著增長且毛利率穩中有升，單季度盈利重新實現正增長。
但受 1、上游電子器件等原材料漲價以及人民幣升值影響，導致公司第四季度毛利率有所下降； 2、美國子公司破產重整事項對公司凈利潤影響-1.94 億元；3、匯率波動導致匯兌損失 1.49 億元；4、對 Norsat 計提商譽減值 7,520 萬元，2021 年仍然出現較大虧損。2022 年前三季 度，隨著公司新一代數字集群產品推廣，同時海外渠道拓展成效顯著，公司實現營業收入 37.10 億元，同比增長 3.95%。
同時公司貫徹精細化管理，運營費用同比有所下降，同時繼 續抓現金流管理，有息負債有所降低，利息支出同比減少，疊加公司受益于匯率波動帶來 匯兌受益，前三季度實現凈利潤 3.53 億元，扭虧為盈，同比增長 409.68%。我們認為在公 司持續圍繞“2+3+1”的業務戰略，夯實窄帶基本盤、大力推動公專融合、4G/5G 寬帶、 指調智能集成業務布局和項目落地，持續進行精細化運營管理，公司業績有望重回持續增 長軌道。
從收入結構上看，公司主營業務包括三項：終端、系統和 OEM 及其他業務。其中終端業 務為公司最主要收入來源（除 2019 年 OEM 及其他業務占比較大增長），其在 2016-2019 年間收入占比呈現持續下降。2020-2021 年，公司終端業務收入占比回升，21 年達到 44.01%。 公司系統業務收入占比在 2019-2021 年回升，相應來看公司 OEM 及其他業務占比出現下 滑。
從毛利構成看，2020 年終端銷售業務仍是公司毛利潤貢獻最大的，但是已經從 2016 年的 58.18%毛利占比下降至 2020 年的 46.25%，主要是由于對應業務的收入占比大幅下降，但 2021 年終端業務收入占比的提升，同時毛利率持續上行，該業務 2021 年占公司總毛利比 例回升到 53.2%，為近五年最高。通信系統業務 2020 年毛利占比隨著收入占比的增大而增 加，同時對比 2017 年收入占比雖然有所下降，但毛利占比提升，可見該業務毛利率有顯 著改善，2021 年銷售收入占比小幅度上升但毛利比例下降，主要由于該業務板塊毛利率有所下降。OEM 及其他業務在 2021 年收入占比與毛利占比均呈現下降。
從毛利率和凈利率看，2019年公司毛利率出現較大下滑，主要是產品結構變化，是EMS 業務和改裝車業務增速較快，導致產品綜合毛利率下降。2020年公司毛利率與凈利率相比 19 年有所提升，主要原因是公司業務收入結構發生變化，高毛利產品占比提升，同時管理 上正在從粗放式往精細化轉變，效益逐漸提高；公司2021年毛利率出現下降，主要是上 游電子器件等原材料漲價以及人民幣升值影響，導致公司第四季度毛利率有所下降；凈利 率出現大幅下滑至-11.45%，出現下滑原因包括子公司破產重整、商譽減值以及匯率波動影 響。我們認為，持續精細化運營，疊加疫情好轉促使公司營收重新增長，公司凈利率有望 企穩回升。
分業務來看，2020 年公司在終端產品的毛利率為 54.5%，和 2019 年相比升高了 1.16 個百 分點，2021 受到原材料價格影響毛利率有所下滑；通信系統業務在 2020 年的毛利率為 55.57%，相比 2019 年升高了 3.06 個百分點，2021 年同樣受到原材料影響下滑至 46.60%。 2020 年 OEM 業務毛利率為 26.75%，和前一年相比上升了 11.39 個百分點，但 2021 年有 所下滑至 17.77%。
從費用端來看，公司 22 年前三季度費用管控成效顯著。公司 2016-2019 年銷售費用率持 續下滑，但 2020-2021 年有所增長，主要是因為營業收入規模下降，2022 年前三季度， 隨著公司營收重新實現增長，疊加費用管控，銷售費用率下降；公司 2019 年管理費用明 顯提升，主要是 19 年內訴訟律師費大幅增加所致，2021 年公司法務費支出減少，但營業 收入同比下滑導致費用率仍有所增長。2022 年前三季度，公司管理費用率降低；2022 年 前三季度，公司財務費用及費用率明顯降低，主要是匯兌收益增加、利息支出減少所致。從現金流情況來看，公司經營性現金流凈額近三年持續為正，同時公司銷售商品、提供勞 務獲得現金/營業收入比例整體呈現改善趨勢，表明公司經營回款質量得到明顯提升，公司 現金流情況較此前明顯改善。
從資產負債率來看，公司整體資產負債率自 2019 年來持續下行，至 2022 年 Q3 下降至 47%。 對比行業競爭對手摩托羅拉，公司資產負債率顯著更低，企業經營風險及經營質量更優。 公司近年通過精細化運營，經營質量顯著提升，企業經營風險明顯下降。
2.1.專網具備安全性優勢，工商業應用為發力點
專網安全性更強。專網通信擁有更強的可靠性和安全性，其一般基于保密等原因用于如軍 隊、公安，以及用于個性化服務，如民航鐵路、軌道交通等，此外如石油、電力等行業， 因在野外利用公網通信系統不方便而搭建的用于自身的專用網絡通信系統。 專網通信技術制式經歷了模擬對講、模擬集群、數字集群（窄帶集群、寬帶集群）的多個發展階段。專網通信承載的業務也逐漸由單純的語音對講向視頻監控、視頻會議、數據傳 輸、定位業務等多媒體業務演進，不斷向移動化、寬帶化、物聯化及多業務融合的方向發 展。
專網通信三種標準特點對比。專網通信目前主流包括三種標準：PDT、DMR 以及 TETRA， 其中 PDT 是由我國公安部制定的標準，其主要是為了解決模擬集群存在保密性差、頻譜利 用率低、容量小、易受干擾等問題，并且要低于 TETRA 低成本的地實現大規模組網。PDT 目前在我國公安系統中得到較廣泛應用。專網通信市場規模持續擴大，有望維持穩定增長。受益于國家對政府與公共安全的重視， 我國專網通信市場近年維持持續增長。2020 年我國專網通信市場規模為344億元， 2016-2020 年復合增長率達到 20.7%。根據前瞻產業研究院，預計2021年我國專網通信行 業市場規模保持穩定增長態勢，市場規模約為 387 億元。
下游主要場景為公共安全，工商業領域占比持續提升。據 Leadleo Research 數據， 2016-2020 年間，公共安全領域是專網通信下游市場主要需求，占比達到約 60%，但呈現 持續下降態勢。而工商業領域成為需求持續增多的下游行業場景，2020 年占比已經由 2016 年的 7%提升至 12%。
2.2.深耕專網通信，全新產品賦能公司鞏固領先地位
深耕專網通信領域，保持全球領先水平。公司長期專注于專網通信行業，基于國際和國內 專網數字集群標準,始終圍繞客戶需求為中心，開發了 DMR/PDT 制式的增強型集群系統、專業小集群系統、高集成度室內外一體化基站，提供從終端到系統再到應用的一站式解決 方案。 海能達為客戶提供更先進、更安全、更高效的 DMR/PDT 專網通信服務，滿足公安安全、 政務應急、能源、交通運輸等各行業客戶對語音與都據傳輸的需求。推出 H 系列新產品，夯實行業領軍地位。公司推出 H 系列小巧便攜全新中轉臺及堅固耐 用的數字車臺，開發新一代商業終端，不斷夯實行業領先地位。H 系列數字對講機具有更 輕薄、更清晰、更安全、更靈活的特點，幫助公司獲得客戶高度認可，持續打造領先競爭 實力。
3.1.公專融合趨勢演進，5G+工業互聯網進入規模化發展階段
3.1.1.公專融合為重要趨勢
寬帶化演進加速，公專融合成為重要趨勢。窄帶技術和產品長期扮演著主要角色；同時，移動寬帶 LTE 技術成熟和商用網絡的成功，幫助行業用戶拓展數據、視頻和物聯網等應用； 在 5G 時代，用戶對基礎網絡的選擇更加多元。寬帶化演進趨勢顯現，專網 LTE/5G 在工業 領域首先獲得青睞和部署，成為企業數字化轉型、智能制造轉型的重要通信基礎設施。PTToC 完全替代窄帶是不可能的，最可行的方式就是 PTToC 與窄帶系統真正融合并協同發 展，實現關鍵三要素“互聯互通，⽆縫切換，業務融合”。將適合的 PTToC 技術整合到⾏ 業的網絡發展規劃中，定義行業標準、⽀持多層級互操作、實現多系統融合、使能業務創 新，融入行業數字化方案，助力行業可持續發展。
在公專融合發展的背景下，海能達積極拓展行業市場，成為增長新的推動力。海能達在行 業市場如應急消防行業、鐵路行業、機場行業等多個行業市場進行積極拓展，開辟行業市 場有望為公司產品打開新的增長點。
3.1.2.5G持續建設，“5G+工業互聯網“豐富行業應用帶動公專融合需求
5G 網絡建設穩步推進，5G 基站數量快速增加。根據工信部數據，2021 年我國 4G 基站數 量已達 590 萬個，較上年年末提升 15 萬個，5G 基站數量達到 142.5 萬個，較上年年末大 幅增加。截至 2022 年 10 月，5G 基站數量已經達到 225 萬個，對比 21 年末已新增超 80 萬個，5G 持續推進，基站建設規模快速提升。5G 用戶數量持續增長。隨著 5G 的推進以及網絡基礎設施的建設，相應的我國 5G 用戶數量也快速提升，截至 2022 年 10 月，我國 5G 用戶數已達到 5.24 萬戶，占移動通信用戶數 比例超過 3 成。
規模持續擴大，豐富行業應用。截至 2022 年，我國工業互聯網產業規模突破萬億元大關， 后續我國要研究出臺支持工業互聯網規模發展的新舉措，不斷完善多層次的創新示范體系， 并分行業分領域制定 5G 全連接工廠建設標準。同時，降低綜合應用成本，推動各方加強 低成本、輕量化的 5G 工業級產品研發和產業化。未來 5G+工業互聯網將助力更多產業進 行轉型升級，豐富“5G+工業互聯網”行業應用。我們認為，未來“5G+工業互聯網“在 行業端加速應用，將帶動 5G 專網的應用需求，促進公專融合的發展。
3.2.緊抓公專融合機遇，為行業信息化賦能
3.2.1.打造公專融合方案，賦能行業客戶
公專融合方案賦能客戶業務增長。海能達致力于為各行業用戶提供安全可靠的公專融合解 決方案，構建更敏捷、功能更豐富的通信網絡，提供更豐富的智能化應用，幫助用戶實現 協同分治，聚焦業務應用，賦能業務增長。公司打造多形態終端滿足不同場景需求，同時 進行多設備統一管理，提升工作效率并降低維護成本。
海能達作為國內傳統專網通信龍頭，積極投入公網無線通信系統的研發中，引領公網專用 步入新階段。公司打造多款多模智能對講機，如 PTC680/PDC680，PTC680 集對講機和智 能手機于一身，一臺設備同時具有安卓智能手機功能和支持全部 TETRA 集群業務，可滿足 關鍵語音通信、視頻執法記錄、音視頻調度等多種需求。HyTalk Pro 公專融合方案為關鍵通信賦能。其是海能達推出的新型多媒體公專融合解決方 案，支持語音、視頻、數據等不同類型的業務。通過雙模同號（用戶無感知自動切換網絡）、 終端動態重組、終端定位、PTT 實體鍵關聯、遠程控制、話權管理、網絡切換、一鍵回傳 等功能，為客戶打造更優質體驗，可應用于包括公共安全、城管/輔警、交警/民警、消防/ 應急、軌道交通、港口機場等多個關鍵任務作業。
海能達寬帶集群系統可提供實時語音對講、視頻監控、統一調度平臺，為各種沒備提供大 帶寬、低時延、高速率的無線鏈路，提供 LTE、Wi-Fi、有線等多種方式接入同一系統。支 持一體化集成單站(iBS)組網模式，無需機房和機柜設備，尤其適用于礦區野外環境的寬帶 通信需求，通常1~3個iBS 可以覆蓋整個礦區并且提供通信服務，保障了礦業的安全生產， 同時也大大提高了生產效率。
3.2.2.5G終端賦能關鍵業務，打造全連接全感知能力
公司同時是打造 5G 行業專網應用生態的積極踐行者：與多家 5G 解決方案商簽署了雙模 基站合作開發、技術服務及框架采購協議，共建共享市場機會，推進建立新商業模式。 海能達 5G 安全終端為關鍵業務賦能。海能達 5G 專業安全終端，搭配公專融合平臺，可 與窄帶終端互聯互通，同時具有超清影像（后置 4800 萬+800 萬像素），可以實現專業掃碼功能、精準定位功能。并且在安全性上具有保障，可以開機自檢以及防非法拆機。
綜上，海能達打造全連接，全感知能力，為公共安全網絡賦能。公共安全網絡將國家公共 安全寬帶網，運營商 4G/5G 網絡，智能窄帶專網系統和非陸地網絡 NTN 等多網融合，ICT 將賦能公共安全網絡演進，提升關鍵通信韌性。海能達致力領導全球公共安全通信網絡的 長期演進和可持續發展，打造窄帶專網、公專融合以及 4G/5G 寬帶通信能力，為公共安全 網絡賦能。
4.1.衛星通信持續發展，與專網通信有機結合
衛星通信產業鏈包括三大環節，上游主要包括原材料、電子元器件、加工設備及服務等； 中游為衛星制造、衛星發射、地面設備制造以及衛星運營等；下游主要為衛星通信具體的 應用場景，包括衛星電視、衛星廣播、通信服務、氣象監測等。衛星通信對我國的國民經濟發展，對產業信息化產生促進作用。2021 年全球在軌衛星數 量共 4852 顆，其中美國、中國、俄羅斯在軌衛星擁有數量位居全球前三位，分別擁為 2944 顆、499 顆、169 顆，分別占比 60.68%、10.28%、3.48%，我國目前占比較低，擁有較大市 場發展空間。我國也在持續推動該市場發展，近年我國衛星通信整體市場規模持續提升， 根據中商情報網的數據，2021 年市場規模達到近 800 億元，我們預計未來我國衛星通信市 場將維持較快增速發展，賦能產業信息化。
衛星通信與專網通信有機結合。衛星通信是應急通信體系中的重要組成部分，在通信損壞 的偏遠地區和海域事發現場，衛星通信可以解決信息孤島問題，滿足隊伍與指揮部間正常通信，衛星通信地面站利用通信衛星作為中繼，不僅可以把有線網的功能延伸到野外，同 時可以為事發現場的專網通信提供遠程跨地域傳輸路由，實現語音、數據、圖像的中轉和 傳輸功能，保障全時、全域和全天候通信暢通。
4.2.打造全覆蓋網絡，持續布局衛星通信
攻關衛星通信領域，產品布局持續豐富。公司能夠為客戶提供衛星通信關鍵元器件，如低 噪聲放大器（LNA，LNB）、功率放大器（BUC）、冗余備份控制器等，以及固定式、便攜式、 車載及船載動中通等衛星通信的整機產品。公司將 5G 通信與寬帶低軌衛星通信兩種技術 優勢結合，對衛星配套的地面通信系統進行技術攻關，2021 年公司部分低軌衛星試驗系統 已實現交付。
海能達旗下子公司 Norsat 的產品和服務包括定制型衛星組件、便攜式衛星終端、海上衛通 解決方案和衛星寬帶網絡應用。從衛星終端到微波元器件，Norsat 可以為客戶進行定制化 打造。公司的產品和服務被電信服務提供商、應急服務、醫療服務提供商、新聞機構和財 富千強企業廣泛運用。Norsat 穩居加拿大頂級科技企業之列，并且是不列顛哥倫比亞省的百強企業之一。
2020 年對海能達是困難的一年。疫情對專網通信行業造成前所未有的打擊，和摩托羅拉曠 日持久的侵權訴訟案也對 DMR 業務有所沖擊。有幸的是，訴訟案接連獲得有效進展，其 中商秘部分損失賠償金額調減 0.736 億美元，商秘部分懲罰性賠償金額調減 1.472 億美 元，整體賠償金額由 7.65 億美元調減至 5.43 億美元，減少了 2.22 億美元。摩托羅拉 提出的增加額外賠償動議被駁回。海外需求復蘇，業績有望快速恢復并實現新的增長。
5.1.訴訟進展有利，迎來柳暗花明
天價訴訟案以 2017 年 3 月 15 日摩托羅拉及摩托羅拉馬來西亞公司起訴海能達兩家全資子 公司美國公司和美西公司商業秘密侵權為開端，中間歷經了一波三折。2020 年 2 月，摩托 羅拉在庭審中明確海能達的部分 DMR 產品侵犯其 21 項商業秘密及 4 項美國版權；美國當 地時間 2020 年 3 月 5 日伊利諾伊州法院法官一審判決海能達、美國公司及美西公司向摩 托羅拉支付損害賠償 34,576.12 萬美元及懲罰性賠償 41,880 萬美元，合計 76456.12 萬美元 （約合人民幣 53.34 億元）。
從賠償金額對公司的影響來看，法務費用及其在總營收中的占比有所下降，我們預計未來 利潤受到這部分費用減少的影響會有所提高。自 2017 年收到訴訟以來，海能達的法務成 本大幅上升：2018 和 2019 年的法務費用分別為 1.11 億元和 3.76 億元，同比前一年增速 分別達到 231%和 238%，占當年總營收占比分別為 1.61%和 4.80%。從 2020 年訴訟進入裁決 階段開始，公司的法務費用有明顯放緩趨勢, 2020 年法務費用僅為 1.69 億元，與上一年同比實現 55%負增長，占總營收的 2.76%。2022H1 法務費用繼續同比下滑 57%至 2148 萬元， 占營收比例降低至 0.88%。
根據訴訟進展以及其反映在公司財務狀況的變化情況，我們認為雖然訴訟還沒有完全塵埃 落定，但海能達已經從最開始的被動狀態中緩解過來，并積極參與到與法院的交涉中，盡 力將損失最小化。另外，正如公司在公告中強調，目前公司生產經營一切正常；我們認為， 訴訟支出對公司的現金流和利潤或只是暫時性影響的，其內部價值預計不會有很大損傷。 從另一個角度來看，摩托羅拉對海能達實行打壓，本質上是因為海能達這幾年加速了在海 外市場的擴張速度。2020 年三月，國家知識產權局知識產權發展研究中心副研究員王雷在 接受 C114 專訪時表示：海能達在海外遇到如此大的阻力，主要原因是因為海能達正在利 用自身產品的高性價比開拓對手市場。我們認為，只要平穩度過訴訟期，未來在海外業務 上的增長是可觀的。
5.2.疫情形勢好轉，海外需求復蘇
2020 年與 2021 年受到全球新冠疫情影響，部分項目招標延遲，收入總體有所下滑。2022 年前三季度公司收入重新實現增長，且利潤端扭虧為盈，主要得益于公司有效執行精細化 運營，管理費用和銷售費用等得到控制。 公司持續在海外深耕，截至 2021 年年報數據統計，已簽訂的重大銷售合同金額達到 28.74 億元。2022 年上半年，公司海外渠道拓展成效顯著，重點國家和行業持續深耕，22 年上 半年簽訂了加拿大某客戶專用通信系統及相關設備采購合同，并助力 FIFA 阿拉伯杯圓滿舉 辦，全面拓展渠道及行業合作伙伴，在中東、歐洲、美洲等多個國家和地區開展合作伙伴 峰會并發布全球渠道伙伴招募計劃。我們認為，隨著疫情好轉，公司未來在全球的業務拓 展有望持續加速，海外業務有望實現持續增長。
海能達重視科技研發投入，21 年研發投入占總營收的比重 18.05%，超中興和摩托羅拉。公 司在終端銷售和解決方案海外業務上與摩托羅拉形成競爭關系，收入增速在 2020 年之前遠 高于摩托羅拉，對應業務營收差距逐漸縮小。經過多年的技術創新和海外業務強勢拓展， 公司獲得全球化的布局和優質渠道、強大的研發平臺和產品化能力、高端制造能力和完備 的供應鏈體系等核心優勢。
6.1.技術引領創新，加固行業壁壘
6.1.1.重視技術投入，研發人員占40%
海能達始終將研發投入作為公司發展的重中之重。通過自身核心技術優勢在寬窄帶融合階 段占得先機，并積極部署 5G 相關的戰略方案。公司在最近五年廣納科研人才，其研發人 員數量占公司總人數比例連續五年超過 40%。 截至 2022 年上半年，公司全球建有深圳、哈爾濱、南京、鶴壁、東莞松山湖、德國巴特 明德、西班牙薩拉戈薩、加拿大溫哥華以及多倫多等研發中心，擁有超過員工總數 40%的 研發人員及多個國際領先水平的射頻、環境可靠性、聲學、交互設計、行業準入測試等專 業化實驗室。專利成果是衡量公司核心技術實力的重要指標，公司通過在專網通信領域近 30 年的深耕，截止 2022 年 6 月 30 日，公司累計申請專利 3067 項，其中 PCT 530 項，目 前有 1435 項專利已獲授權，多數以發明專利為主,并擁有多項達到業界領先水平的核心技 術及自主知識產權。
研發是科技公司在效益上實現突破的第一驅動力。海能達持續加碼研發投入，與同行公司 相比，公司的研發占總營收的比例在近五年高于摩托羅拉（MSI）和中興，與華為的研發費 用率接近。高研發投入展現公司能準確把握專網通信變革，在 5G 發展中疾足先得； 從科研人員人均創收來看，摩托羅拉有科研人員 4000 名，人均產出 917.02 萬元；海能達 2020 年有科研人員 2847 名，人均產出 214.58 萬元。海能達與摩托羅拉相比人均產出差距 依然明顯，公司結構有待優化，研發產品的變現能力和銷售力度需要進一步加強。
6.1.2.打造智能制造，“精工智坊”核心戰略
公司圍繞“精工智坊”戰略，完善生產管理體系。公司進行制造能力升級，采用全流程自 動化的生產環境打造了世界一流的制造基地。先后獲得了“國家智能制造試點示范企業”、 “國家綠色工廠”、“廣東省政府質量獎”、“深圳市長質量獎”、“深圳市首批工業互聯網應 用標案企業”等獎項和榮譽。公司持續強化智能制造相關組織建設和人才管理，加快構建 智能制造發展生態，打造行業領先的智能生產與管理體系。
6.1.3.領先專網領域，壁壘優勢明顯
海能達深耕專網通信多年，行業積累豐富。2008 年，由公安部牽頭、海能達作為標準組組 長聯合國內多個專用通信廠家起草制訂了我國第一個具有自主知識產權的數字集群標準 ——警用數字集群（PDT）標準，標志著中國公共安全的專用通信正式步入數字通信時代。 截至 2020 年，海能達已承建國內 150 余套 PDT 系統，終端銷量達到 80 萬臺，載頻超過 2.2 萬個，累計服務全國超 100 萬公安民警。2017 年底，公安部啟動 PDT 全國聯網工作， 海能達多網融合方案以“看得見、喊得通、調得準、處得快”為目標的，以 PDT 承載核心 關鍵語音業務，融合 POC、物聯網、固定電話、衛星等多個網絡于一體，構建了融合通信 平臺和實戰化的指揮調度應用，實現了多網融合調度一張圖指揮。
備受業內認可。在2022年全球關鍵通信展覽會（CCW）上，海能達一舉拿下了ICCA（全球關鍵通信大獎 International Critical Communications Awards）頒發的15個獎項中的5項大獎，并獲得多項提名入圍獎。這些大獎全面地展示和彰顯了海能達在專網領域的技術領先性和市場領導地位，展現出海能達行業覆蓋范圍廣泛、創新領域多元的優勢。這些獎項的斬獲，證明在傳統的產品上，海能達繼續保持優勢，同時表明在新的發展趨勢上，海能達占據了一個良好的位置。全球領先的專網通信廠商。目前海能達是國內第一、全球第二的專網通信廠商，將企業按占全球專網通信市場份額進行梯隊劃分，摩托羅拉與海能達處于第一梯隊;建伍、艾克慕、科立訊、歐宇航處于第二梯隊，其他中低端專網通信企業處于第三梯隊。
6.2.終端和解決方案對標摩托羅拉，發展空間廣闊
從摩托羅拉的業務范圍來看，其主營業務主要來自產品和服務收入，其中 2022 年前三季 度產品銷售實現收入 36.97 億美元，同比增長 13.75%，實現服務收入 27.08 億美元，同比 增長 4.11%。海能達目前的商業模式仍然以終端銷售和提供解決方案為主，對比海能達與摩托羅拉的營 業收入，海能達目前營收較摩托羅拉仍有較明顯差距，在經歷了 2020 年困難時期之后， 海能達營收增速下滑，與摩托羅拉營收增速差距進一步增大。但我們認為，隨著海能達訴 訟、疫情影響等因素邊際減弱，公司有望重回增長軌道，追趕行業龍頭摩托羅拉的收入， 發展空間廣闊。
在摩托羅拉 2019 年的年報中，將 Harris、Airbus、Kenwood 和海能達作為其 LMR（Land Mobile Radio，即專網對講應用）業務的行業競爭對手。未來隨著疫情的進一步好轉以及 海能達海外銷售渠道的進一步戰略性下沉，深入市場細化領域，海能達有希望進一步縮小 與摩托羅拉的差距，甚至追趕和挑戰其龍頭地位，未來增長空間值得期待。
業務基本假設： ①終端業務：我們認為，隨著公司在專網業務持續鞏固優勢地位，同時緊抓公專融合機遇， 推出新的系列終端產品，該業務增速有望對比 21 年提速，假設 22-24 年該業務同比增速 為 10%、12%、12%，毛利率皆為 55%。 ②系統業務：我們認為，公司在指揮調度系統拓展，打造自主研發的軟件平臺，同時與終 端業務結合發展，該業務增速有望上行。假設 22-24 年該業務同比增速分別為 15%、20%、 15%，毛利率分別為 52%、53%、54%。 ③OEM 及其他：假設該業務 22-24 年同比增速分別為-15%、25%、20%，毛利率分別為 19%、 20%、20%。 ④其他業務：假設該業務 22-24 年同比增速皆為 5%，毛利率皆為 30%。
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精選報告來源：【未來智庫】